Genmab straffes for guidance, pipeline forbliver ikke-prissat

Genmabs årsregnskab for 2025 bekræfter den strategiske transformation, ledelsen har forfulgt de seneste to år. På blot ét år har selskabet integreret to opkøb, indsendt tre nye IND-ansøgninger og står med målrettet pipelineprioritering solidt positioneret med op til seks potentielt registreringskvalificerende data-readouts i 2026. At aktien faldt 6,6 pct. efter regnskabet, skyldes primært 2026-guidance, der igen kræver investortålmodighed før større værdirealisering. Reaktionen er forståelig, men efter vores vurdering indregner markedet en for høj sandsynlighed for pipelinefiasko, skriver biotek-analytiker David Mygind.

Siden midten af 2024 har vi argumenteret for, at Genmab gennemgår et strukturelt skifte fra teknologileverandør og royaltymodtager til fuldskala biofarmaceutisk selskab med egen pipeline og global kommercialiseringskapacitet. Vi identificerede tidligt Rina-S’ best-in-class-potentiale efter ProfoundBio-opkøbet og vurderede den efterfølgende pipelineprioritering som et styrketegn.

Markedet synes imidlertid at overse, at Genmab fortsat er et biotekselskab, hvor værdiskabelsen nødvendigvis realiseres diskontinuerligt. Aktien lukkede onsdag efter regnskabet i 1825, hvilket fremstår lavt i lyset af en vækstprofil med tre potentielle blockbusterlanceringer, der inden for 18 måneder kan danne grundlag for at erstatte – og på sigt endda potentielt overstige – indtjeningen fra DARZALEX, hvor royalty bortfalder fra omkring 2030.

Justeret for Merus-relaterede integrations- og transaktionsomkostninger samt afskrivninger på erhvervede aktiver udgjorde driftsindtjeningen 1.263 mio. USD, svarende til en stigning på 24 pct. fra 2024. Nettoresultatet faldt samtidig til 963 mio. USD fra 1.133 mio. USD, primært som følge af højere renteomkostninger på Merus-finansieringen.

Stærk underliggende drift

Efter vores vurdering fremstår den underliggende drift stærk, mens opkøbsrelaterede poster forstyrrer det rapporterede billede og sandsynligvis forklarer markedets umiddelbare negative reaktion. Genmab guider i 2026 for en omsætning på 4.065-4.395 mio. USD (midtpunkt 4.230 mio. USD, ca. 14 pct. vækst).

Driftsindtjeningen ventes på 900-1.400 mio. USD og midtpunktet ligger ca. 6,5 pct. under konsensus og er en væsentlig årsag til kursfaldet. Omkostningerne stiger, men vi vurderer dette som strategisk rationelt. Selskabet investerer i lanceringsberedskab for op til tre potentielle produktlanceringer i 2027.

Samlet fremstår Genmabs trebenede pipelinearkitektur (EPKINLY, Rina-S og Petosemtamab) strategisk konsistent, idet kapital og udviklingsressourcer fokuseres mod de aktiver med størst potentiale til at afbøde det forventede DARZALEX-royaltybortfald.

Den nylige nedlukning af Acasunlimab-programmet illustrerer klar prioriteringsdisciplin, mens tre nye IND-ansøgninger med forventet dosering i 2026 understøtter fortsat pipelinefornyelse trods betydeligt fokus på senstadie-pipelinen. På telekonferencen udtalte CEO Jan van de Winkel, at “Merus styrker og ikke ændrer strategien”, hvilket er konsistent med den observerede udvikling og vores vurdering af opkøbet som strategisk konsolidering snarere end kursændring.

Når det er sagt, er det centrale spørgsmål fortsat, om pipelinen kan kompensere for de ca. 3,2 mia. USD i DARZALEX-royalties, der bortfalder ved patentudløb fra 2030 og frem. Vi har tidligere anslået, at de tre daværende senstadieaktiver (inklusive Acasunlimab) samlet havde et topsalgspotentiale omkring 20-30 pct. over Genmabs egen ramme på ca. 6 mia. USD.

Siden er sammensætningen ændret, idet Acasunlimab er udgået og erstattet af Petosemtamab, der efter vores vurdering rummer et væsentligt større kommercielt potentiale. Med den nuværende proprietære senstadietrio finder vi det derfor sandsynligt, at det samlede peak-salgspotentiale ligger markant over vores tidligere estimat, og realistisk kan befinde sig i et tocifret milliardniveau.

Det indebærer, at sandsynligheden for fuld indtjeningssubstitution efter DARZALEX fremstår højere end tidligere, hvilket i høj grad understøtter vores kursmål. De seks registreringskvalificerende readouts i 2026 vil i væsentlig grad reducere usikkerheden, samtidig med at markedets nuværende værdiansættelse ikke afspejler den fulde optionalitet i pipelinen.

Læs den fulde analyse i seneste udgave af ØU Life science

David Mygind