Ambu (gen-)bekræfter enorme markedsmuligheder

På kapitalmarkedsdagen i sidste uge overraskede Ambu positivt på 2 områder, idet der ikke blev pillet ved de finansielle ambitioner i den eksisterende strategiperiode, samtidig med at der blev fremlagt nye pæne mål frem til 2030. Ambu har stadig en forsigtig tilgang til det gigantiske GI (mave-tarm) marked, men selv uden dette står det klart, at der stadig ligger en stor og langvarig vækstmulighed i de øvrige endoskopi-områder. Omsætningsvæksten er derudover den vigtigste driver for løftet i EBIT-marginen til ”+20 %” om 5 år.

Ambu’s kapitalmarkedsdag var imødeset med spænding pga. en stigende usikkerhed om hvilken modificering af de finansielle målsætninger, der eventuelt kunne komme i spil. Ikke mindst fordi der på det seneste er rejst lidt tvivl om især den hidtidige EBIT-margin-målsætning for 2027/2028 på ca. 20 %, fordi margin-forbedringen synes at være fladet ud.

Sidste regnskabsår blev det til 12 % margin efter en organisk omsætningsvækst på 13,8 %, og i det netop afsluttede regnskabsår peger meget på (baseret på regnskabet for 3. kvt.), at man hos Ambu leverer omsætningsvækst på 13-14 %, men fortsat kun en margin omkring 13 %. Altså er der en lille frygt for, at skalaeffekterne er fladet lidt ud, selvom det hører med til historien, at der har været en forholdsvis stor – omend ifølge Ambu midlertidig – valutamodvind.

Frygten for EBIT-justeringer blev gjort til skamme, da Ambu fastholder 2027/2028-målsætningerne om +10 % årlig omsætningsvækst og ca. 20 % EBIT-margin i den eksisterende 5-årige strategiperiode (”Zoom In”), hvor man stadig kun lige er lidt over halvvejs. Det nye er, at man nu også har fremlagt nye målsætninger for 2029/2030 i strategiopdateringen ”Zoom Ahead”, der basalt set blot er en fremskrivning men med et lille løft af de sidste par år frem til 2029/2030.

Således præciseres omsætningsvæksten til 11-13 % årligt som følge af, at det mere stabile område A&PM nu vil vokse 3-5 % mod 2-4 % før, og fordi højvækstområdet endoskopi helt naturligt bliver en større del af forretningen, som tiden går. I ”endoscopy solutions” er forventningen dog uændret en årlig vækst på 15-20 %.

Til gengæld er der i ”Zoom Ahead” et løft af EBIT-marginen, da Ambu nu forventer ”+20 %” margin i 2029/2030, hvilket er en lille bedring i ift. ”ca. 20 %” i 2027/2028.

Løftet af EBIT-marginen er fordelt på 2 områder. Forbedringer i bruttomarginen skal levere ca. 1/3, og her finder vi en højere kapacitetsudnyttelse (af bl.a. den nyere fabrik i Mexico) og produkt-mix som de væsentligste drivere. De sidste 2/3 skal leveres af skalafordele (OPEX-forbedringer) fra alle områder med faste omkostninger: administration, salg & marketing, distribution og R&D. Altså vil toplinjevæksten kunne fortsætte uden en tilsvarende 1:1 stigning i den faste omkostningsbase. Det er ikke ligefrem rocket science, men det er med til at understrege, hvor vigtig toplinjevæksten er, hvis Ambu skal løfte EBIT-marginen markant.

Mere prismod i stabile A&PM

Lidt interessant er det også, at Ambu har fået lidt mere selvtillid ift. det mere stabile forretningsområde Anæstesi & Patientmonitorering (A&PM), hvor man løfter den langsigtede vækstforventning fra 2-4 % til 3-5 % bl.a. med afsæt i det, der ligner lidt mere fokus på prisløft.

Formentlig er det en konsekvens af, at man indtil nu ikke har set det forventede omsætnings- eller volumentab efter sidste års markante prisforhøjelser på op mod 10 % i kølvandet på årene med høj inflation. Da A&PM i dag kun vægter 40 % og ved strategiperiodens udløb under 30 %, er det mindre væsentligt, hvad der sker i denne del af forretningen, der som sagt er stabil, men uden høj vækst.

Gigantisk single-use marked

Ambus egen målsætning er klar, og den lyder meget ubeskedent ”global endoscopy leadership” på det gryende single-use marked, hvor man reelt set kun lige har kradset i overfladen indenfor 3 områder. Den klare driver er skiftet til single-use endoskoper på de store endoskopi-markeder, hvor flergangsbrug stadig er den helt klare hovedregel qua en single-use penetration på kun 3-4 %.

I dag foretages der årligt omkring 100 mio. endoskopi-undersøgelser i Europa, Japan og USA, og det anslås, at markedet for single-use skoper er en 190 mia. DKK mulighed, hvis det helt store skifte finder sted over en lang årrække, og der næsten opnås fuld penetration. Det aktuelle marked på ca. 6 mia. DKK vil ved 20 % årlig vækst nå 15 mia. DKK i 2030. Væksten til 2030 er sammensat af 5 % vækst i antallet af antallet af endoskopi-undersøgelser generelt og +15 % fra øget single-use penetration.

Som eksempel på penetrationshastigheden lancerede Ambu som de første et single-use bronkoskop i 2009, og i dag er penetrationen kun nået op på 25 % (se grafikken). For ENT (øre, næse, hals) blev det første single-use skop lanceret i 2018, og her er penetrationen i dag 5 %. Det første single-use skop indenfor cystoskopi (blære/urinvej) blev lanceret i 2020, og her er penetrationen i dag 15 %.

Det tager altså lang tid at ændre rutiner i sundhedssektoren. Fagpersoner (Ambus kunder) vurderer, at single-use penetrationen i de 3 nævnte områder bør kunne nå 70 % med de endoskoper, der er på markedet i dag. 70 % penetration på de markeder vil svare til et marked på 50 mia. DKK. (se grafikken) Den store guldklump er GI-området (GastroIntestinal), som udgør en markedsmulighed på hele 120 mia. DKK af de 190 mia. DKK, og det interessante er her, at single-use penetrationen i dag ligger på under 1 %. Ambu har (fået) stor respekt for det marked og ikke mindst den enorme mangeårige indsats på flere niveauer, der kræves for at åbne det marked for single-use. Det er langt fra så nemt, som man nok troede i 2019, da man lancerede de første skoper hertil. Strategien er uændret nu en langsom penetration via nicheområder, og det anes tydeligt, at Ambu først senere (antageligt i 2030’erne) vil satse mere helhjertet på dette område, når de øvrige områder er ”indtaget”.

En 10 % penetration af GI-markedet vil modsvare 12 mia. DKK eller omtrent det dobbelte af Ambus samlede omsætning i dag.

EBIT mindst 2,5 gang op

Udover 2030-målsætninger for EBIT-margin og omsætningsvækst blev det også til en lidt mere konkret målsætning for udviklingen i det absolutte EBIT-tal i form af en årlig gennemsnitlig vækst på 20 % (CAGR). I sidste ende arbejder investorer med absolutter, og omregner man +20 % EBIT-vækst frem til 2029/2030, modsvarer det mindst 2,5 gang op på EBIT.

Da EBIT i det afsluttede regnskabsår ventes at lande lige over 800 mio. DKK, er der altså udsigt til et EBIT-resultat på mindst 2 mia. DKK i regnskabsåret 2029/2030. Herfra kan vi også udlede, at omsætningen formentlig også har passeret 10 mia. DKK på det tidspunkt, hvilket i øvrigt også stemmer med omsætningsmålsætningen.

Et EBIT-resultat på mindst 2 mia. DKK vil resultere i en bundlinje på 1,6 mia. DKK (i 2029/2030), som skal ses i forhold til den aktuelle markedsværdi på 28,5 mia. DKK ved kurs 106. En forventet 2030-P/E ligger dermed omkring 17 ved dagens kurs.

Det er ikke nogen lav værdiansættelse, og den understreger da også, at Ambu stadig er en vækstaktie. Vi har tidligere set en aktiekurs langt over 200 DKK, da investorerne satsede på, at man hurtigt kunne få en stor markedsposition på hele endoskopi-markedet (inkl. GI) med betydeligt højere single-use penetration end det har vist sig at være tilfældet.

Prissætningen viser også, at væksten stadig er altafgørende for Ambu. Leveres den lovede vækst, er vi ikke i tvivl om, at aktien vil stige med væksten, mens der stadig er plads til betydeligt kursfald, hvis væksten (uventet) går i stå. Det står dog klart, at Ambu bør have solid medvind fra det strukturelle skift over mod single-use, der synes uundgåeligt, selvom timingen og hastigheden er mere usikker.

Kursmål op

Med en klar fastholdelse af de langsigtede vækstudsigter er vi nu klar til at løfte kursmålet til 140 DKK fra 120 DKK. Ambu er en vækstaktie, og vækstpotentialet står i vores øjne lidt stærkere efter kapitalmarkedsdagen. Især ift. at levere permanent, høj vækst langt ind i 30’erne.

Vi noterer derudover den positive investormodtagelse af den opdaterede strategi, som understreger, at forventningerne til Ambu også var til den forsigtige side, og at tilliden så småt er på vej tilbage trods told og valuta som to mere kortsigtede udfordringer.

Kurs på analysedato: 106 DKK
Kursmål: 140 DKK
Analysedato: 8. oktober 2025

Steen Albrechtsen

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.