GN-aktien har været ganske volatil på det seneste, hvor en opjustering fra headset-konkurrenten Logitech i slutningen af januar gav medvind. Toldtrusler fra Trump gav modvind straks i starten af denne måned, hvorefter GN’s eget regnskab gav investorerne nye spekulationer. Marginudsigterne var klart skuffende, men til gengæld var de organiske vækstudsigter mere på linje med konsensusestimaterne. Hvad er vigtigst, og hvad fortæller det om GN-aktien lige nu?
Til at forstærke udsvingene i aktien har vi derudover også stadig aktiens status som den mest shortede danske aktie. Den aktuelle andel ligger lige under 10 %, og selvom det er lidt under toppunktet omkring 11 %, så er det nok for tidligt at konstatere, at toppen er passeret.
Det store spørgsmål, der melder sig efter 4. kvartalsregnskabet fra GN, er nu, hvad investorerne vælger at fokusere mest på? Kursudviklingen hen over regnskabsdagen viser også, at der bestemt ikke ser ud til at være enighed om, hvad der er vigtigst.
Er det de spage tegn på en vending i det vigtige erhvervsmarked, hvor man nu for 2025 venter en organisk vækst på 0-4 %, som også bliver hjulpet af flere nye produktlanceringer? Eller er det den noget skuffende forventning til hele koncernens EBITA-margin på kun 12-14 %, der er vigtigst for investorernes dom?
Den mindre gaming-division er også i rimelig gænge efter en vækst på 7 % i 2024 (heraf 16 % i 4. kvartal) og udsigten til en vækst på 7-12 % i 2025, mens Hearing leverede 10 % for helåret (7 % i 4. kvartal) og stadig synes at være en mere stabil forretning uden alt for store udsving i hverken indtjening eller vækst. Derudover venter GN ikke, at Hearing bliver ramt af eventuelle toldsatser, sådan som det ser ud lige nu, bl.a. fordi det ser ud til at ”medicinsk udstyr” kan blive undtaget.
Vending undervejs i Enterprise?
Omsætningsudviklingen i GN (og særligt erhverv) har længe været mest i fokus, fordi den også er vigtig for at kunne høste lidt flere skalafordele og dermed også være med til at skabe det ventede margincomeback. Vi ved, at vendingen indenfor den største forretning erhverv (7,2 mia. DKK omsætning ud af koncernens 18 mia.) blev udskudt flere gange gennem 2024 og med en vækst på -2 % i 4. kvartal og -3 % for hele 2024 er det klart, at vendingen i hvert fald ikke nåede at indtræffe og have en effekt på 2024-tallene.
For 2025 forventer GN nu en vækst på 0-4 % i erhverv, hvilket ligger pænt i tråd med konsensusforventningen på forhånd med en medianvækst på 2,4 % i 2025. GN synes stadig noget forsigtig i udmeldingen, idet man kun drister sig til at tale om en gradvis forbedring hen over året og et ”moderat voksende marked” (modestly growing market). På den positive side tæller også den nylige opjustering fra konkurrenten Logitech, som også indikerer, at der er bedring efter 3 svage år ovenpå covid-bølgen.
Et andet fokuspunkt er indtjeningen, som jo har været på et noget lavere niveau de sidste par år. Målsætningen om 16-17 % EBITA-margin for 2028 fastholdes, men noget overraskende er der i 2025 stort set kun udsigt til en ganske marginal forbedring, idet GN præciserer, at udmeldingen på 12-14 % er stærkt forankret i midten, dvs. 13 %.
Her skal vi mindre om, at konsensusestimatet for 2025 lå noget højere helt oppe i underkanten af 15 %, og derfor var der tale om en klar skuffelse. Told og valuta forventes at påvirke negativt med 0,5 procentpoint hver og kan altså ikke forklare hele afvigelsen til analytikernes konsensusforventning. Med de senere års omkostningsprogrammer og nedlukning af forbrugerforretningen i 2024 var der – også hos os – en berettiget forventning om en solid fremdrift i marginen, ikke mindst fordi 2024 med 12 % realiseret margin også må siges at være til den svage side.
Kommer gælden i fokus?
Det er vigtigt med et indtjeningsløft, fordi gælden trods en fortsat nedbringelse på ca. 1 mia. DKK lå på 9,7 mia. DKK ultimo 2024, hvilket giver en gearing på 3,5x. Det er noget over målsætningen, men naturligvis en klar forbedring fra 5,5x og 14,5 mia. DKK i gæld i 2022. På gældssiden er det væsentligt at bemærke, at der allerede i 3. kvartal 2026 skal refinansieres et lån på 6 mia. DKK. Det er endnu ikke kommet i fokus, men det er noget, GN skal begynde at gøre klar til formentlig i løbet af 2. halvår i år, så det ikke når at blive et ”issue”, for investorerne har i relativ frisk erindring, hvad spekulationer om gæld og egenkapital kan gøre ved aktiekursen.
Investorer hælder mest til omsætningsfremgang
Alt taget i betragtning ser det for os ud til, at investorerne har valgt at fokusere mest på udsigterne til omsætningsmæssig fremgang og har valgt at se lidt gennem fingre med den skuffende EBITA-udmelding for 2025. Det er derfor fristende at konstatere, at GN-aktien nok denne gang har passeret bunden, men her er det også værd at minde om den geopolitiske og makroøkonomiske usikkerhed og toldtruslerne, som jo hurtigt kan eskalere.
Derfor mener vi, det er for tidligt at afblæse GN-krisen fuldstændig, selvom det ser ud til, at investorernes sortsyn er moderat aftagende, og at de i nogen grad lader tvivlen komme GN til gode. Det er et første og vigtigt skridt i genrejsningen af GN og GN-aktien og meget vigtigt for, at næste års refinansiering ikke igen bliver en belastning for aktien pga. frygten for en mulig kapitaludvidelse.
Vi sænker vort noget optimistiske kursmål fra 200 DKK til 180 DKK som følge af den skuffende og længerevarende marginforbedring. Moderat investoroptimisme vil formentlig stadig ”nemt” kunne sende aktien i kurs 200 – også med tanke på shortpositionen og udviklingen i denne.
En short position på 9,95 % peger i retning af en lille mindskning i år, men endnu ikke en markant ændring. Det er også interessant at notere den relativt store volatilitet i aktien på det seneste, som også kan indikere, at aktien er ved at være ved en skillevej, hvor den sidelæns bevægelse er ved at være overstået, og investorerne groft sagt skal tage stilling, hvilken retning der er mest sandsynlig.
Kurs på analysetidspunkt: 139 DKK
Kursmål: 180 DKK
Analysedato: 19, februar 2025
Steen Albrechtsen og/eller dennes nærtstående ejer aktier i GN Store Nord. Aktien ligger også i ØU Life Science Modelporteføljen.
Steen Albrechtsen
Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
