Attraktivt Parkinsons middel vil skabe værdi i Biotie

Biotie Therapies er et finsk biotekselskab, som opererer inden for udvikling af CNS-medicin til behandling af neurologiske og psykiske lidelser. Biotie er børsnoteret på den nordiske Nasdaq OMX børs og har i sommeren 2015 endvidere gennemført en tillægsbørsnotering på den amerikanske Nasdaq børs, hvilket har bolstret det kapitale beredskab betydeligt. Biotie har en alsidig og moden udviklingspipeline inden for blandt andet Parkinsons syge – en pipeline som rummer særdeles gode muligheder for værditilvækst over de kommende kvartaler.

I juni afsluttede Biotie en side-børsnotering i USA, bestående i udstedelsen af ca. 304 mio. nye aktier til en tegningskurs på 0,165 euro per aktie, hvorved man har rejst et bruttoprovenu på 50,2 mio. euro. Biotie er nu børsnoteret på det amerikanske Nasdaq Global Select Market under kurstickeren BITI. Børsnoteringen på Helsinki Nasdaq OMX Børsen bevares samtidig uforandret. Endvidere er Biotie i forbindelse med den amerikanske notering også sluppet af med en konvertibel gældsforpligtelse på 33 mio. euro, som blev etableret i slutningen af maj 2015. Indfrielse til aktier var afhængig af at børsnoteringen i USA blev gennemført og da dette nu er sket, er der udstedt ca. 220 mio. stk. nye aktier til en tegningskurs på 0,15 euro til ejerkredsen bag disse konverterbare obligationer. Samlet set betyder det, at antallet af udestående aktier i selskabet er steget fra ca. 456 mio. aktier ved udgangen af marts 2015 til nu ca. 981 mio. aktier ved udgangen af juni, svarende til en forøgelse på 115% af den eksisterende aktiekapital. Samtidig er selskabets kapitalberedskab forbedret fra knap 28 mio. euro ved udgangen af marts 2015 til estimeret ca. 100 mio. euro ved udgangen af juni 2015.

Lovende Parkinson-middel i fase III afprøvning
Bioties intention er at anvende provenuet fra den seneste tids kapital-transaktioner til at gennemføre et afsluttende fase III studie med pipelinekandidaten Tozadenant som udvikles i Parkinsons. De typiske symptomer på Parkinsons sygdom omfatter håndrystelser, nedsat bevægelsesfunktion ved fx skridt og ansigtsmimik, stivhed i typisk arme og ben samt balanceproblemer. Ved Parkinsons mangler man signalstoffet dopamin i hjernen, hvilket forårsager ovennævnte symptomer, som samtidig forværres over tid, da hjernecellerne gradvist nedbrydes. Tozadenant virker gennem at blokere for adenosin A2a-receptoren som menes at spille en vital rolle for hjernens frigivelse af dopamin. I prækliniske dyrestudier har blokering af A2a-receptoren vist sig at have en beskyttende effekt på hjernecellerne samt at kunne korrigere motoriske vanskeligheder og dette uden samtidig at forårsage flere ufrivillige bevægelser (dyskinesi). Af denne årsag vil Tozadenant i fase III blive testes i patienter, som allerede er under behandling med Levodopa, der er af de mest anvendte symptomlindrende medikamenter i Parkinsons patienter, men hvor effekten af behandlingen er aftagende. Dette sker typisk efter nogle års behandling, hvorefter der dagligt indtræder tidspunkter på dagen, hvor patienterne oplever dyskinesi og motoriske funktions fluktuationer. Betegnelsen herfor er at være ”Off”, mens gode perioder hvor patienten er medicineret uden symptomer betegnes som ”On”.

Biotie har tidligere afrapporteret positive resultater for et fase IIB studiet gennemført med Tozadenant i Parkinsons patienter, som trods Levodopa-medicinering oplevede at have ”off” perioder på minimum 2,5 timer dagligt. Forsøget omfattede 420 patienter som blev behandlet over 12 uger med enten placebo eller hhv. 60, 120, 180 eller 240 mg Tozadenant to gange dagligt. Resultater viste, at Tozadenant korrigeret for placebo-effekt kunne reducere Off-tiden med 1,1 time i gennemsnit på 120 mg dosisniveauet og med 1,2 time på 180 mg. Begge resultater var statistisk højsignifikante med en p-værdi på 0,0039. En række sekundære målepunkter viste tilsvarende statistisk signifikante resultater efter korrektion for placebo-effekt. Blandt andets sås forbedringer på UPDRS-skalaen (Parkinsons sygdomsprogressionsskala) samt en række generelle skalaer, der måler på dagligdagsfunktion (CGI-S, CGI-I og PGI). 337 af de 420 patienter gennemførte studiet, og de oftest rapporterede bivirkninger for Tozadenant omfattede kvalme, svimmelhed, Parkinsons forværring, søvnløshed og faldepisoder.

Fase III studiet – som netop er blevet opstartet i juli måned – vil omfatte 450 patienter som over 24 uger i tillæg til Levodopa behandles med placebo eller to daglige doser af Tozadenant bestående af enten 60 mg eller 120 mg. Forsøget primære målepunkt er ligesom i fase IIB studiet reduktion i ”Off” tid, men nu efter 24 uger frem for efter 12 uger. Efterfølgende vil alle patienter i forsøget bliver tilbudt yderligere 52 ugers åben behandling med Tozadenant. Forsøgsresultaterne for de første 24 ugers ventes at foreligge ultimo 2017. Fase III designet er nøje aftalt med de amerikanske sundhedsmyndigheder på en såkaldt Special Protocol Assessment (SPA).

Kraftig vækst i Selincro-salget i 1.kvt
Bioties øvrige aktive pipeline består pt. af Selincro, SYN120 og BTT1023: Selincro er et medikament på markedet mod alkoholafhængig og markedsføres af partneren Lundbeck i Europa, mens Biotie modtager royalties af salget. Salgsroyalties er stærkt stigende i takt med at Lundbeck har påbegyndt markedsføringen i de enkelte lande. Royalties til Biotie udgjorde 0,7 mio. euro i 1.kvt 2015, mod blot 0,05 mio. euro i 1.kvt 2014. Selincro er nu lanceret i 29 europæiske lande, og endvidere har Lundbeck for nylig startet fase III afprøvning i Japan.

SYN120 har ved årsskiftet 2014/2015 påbegyndt afprøvning i et fase IIA studie i Parkinsons Demens. Studiet er placebo-kontrolleret og vil omfatte 80 patienter med Parkinsons patienter, som har udviklet demens. Det estimeres at 50-80% af alle Parkinsons patienter med tiden også vil udvikle Parkinsons Demens. Studiet sponseres af Michael J. Fox Foundation, og de overordnede resultaterne ventes at foreligge i 2.halvår 2016.

BTT1023 er et fuldt humant antistof rettet mod VAP-1 proteinet (Vascular Adhesion Protein-1) som i marts 2015 er påbegyndt afprøvning i et fase II studie, hvor det vil blive testes i patienter med Primær Sleroserende Kolangit (PSK). PSK er en alvorlig kronisk betændelsestilstand i galdegangene, som i slutstadiet kan føre til leversvigt. Fase II studiet vil omfatte 41 patienter, som behandles over 11 uger med BTT1023, og med ændringer i det inflammatoriske binyrebarkprotein alkalisk fosfatase som det primære målepunkt. De europæiske sundhedsmyndigheder har i marts 2015 tildelt BTT10123 Orphan Drug status, hvilket potentielt kan fremskynde den kliniske udviklingsproces.

Fornyligt har Biotie endvidere besluttet at nedlukke udviklingsprojektet SYN117 SYN117 som behandling mod kokainafhængighed efter et fejlslagent placebokontrolleret fase II studie i knap 200 patienter, hvofra man afrapporterede resultater i starten af 2015.

Lav markedsværdi i forhold til likvid beholdning
Den store kapitalrejsning i 2. kvartal 2015 og medfølgende børsnotering i USA, har selvsagt skabt en stor udvanding for de eksisterende aktionærer. Til gengæld vurderer vi at værdiskabelse så absolut overstiger aktieudvandingen af følgende grunde:

• Med noteringen i USA og den store interesse for at tegne aktier på den anden side af Atlanten, indikeres en stor institutionel interesse for selskabet, hvilket gør at Biotie kan komme ud af den glemsel som selskabet ellers har befundet sig i over de seneste år, efter at UCB Pharma trak sig som partner på Tozadenant i 2014.

• Biotie har allerede positive resultater fra ét stk. randomiseret pivotalt studie med Tozadenant (fase IIB studiet), og typisk behøves positivt udfald af to stk. pivotale studier for at opnå godkendelse i USA. Dette betyder, at såfremt det netop igangsatte fase III studie også ender ud med positivt resultat, da vil Biotie kunne ansøge om godkendelse.

• Samtidig har Biotie som nævnt sikret sig en SPA fra FDA, hvilket er af vital betydning, da det betyder at forventningerne til hvad forsøgsresultaterne skal vise og dokumentere er afstemt med FDA, hvorfor et succesfuldt studie med overvejende sandsynlighed også vil føre til efterfølgende markedsgodkendelse.

• Vi vurderer, at salgspotentialet kan være ganske stort trods, at Parkinson-markedet fortsat er relativt begrænset (årligt salg omkring 2,5 mia. euro i den vestlige verden) og vækstraterne generelt trykkes af generisk kopimedicin. Vi opererer med et årligt peak sale for Tozadenant på 250 mio. euro., dvs. en markedsandel på ca. 10% af det samlede Parkinsons marked. Med en sandsynlighed på 50% for at projektet når helskindet frem til markedet og en markedsgodkendelse i 2019, når vi frem til en nutidsværdi for Tozatacent på 279 mio. euro, svarende til 0,28 euro per aktie.

• Endelig er der Selincro, hvor Lundbeck så småt er ved at få gang i salget, som så betyder stigende royalties til Biotie. Vi forventer royalties i størrelsesordenen 3 mio. euro i 2015, gradvist stigende til 10 mio. euro i 2019. Dermed vil Selincro om nogle år kunne bidrage med et fornuftigt kontinuerligt boost til kapitalberedskabet, hvorved det nuværende kapitalberedskab i omkring 100 mio. euro meget vel kan række ganske langt og formentlig helt frem til forsøgsresultater for Tozadenant foreligger i ultimo 2017.

• Bioties nuværende markedsværdi med 981 mio. aktie udestående og en dagskurs på 0,19 euro, er 190 mio. euro. Samtidig vil kapitalberedskabet ved fremlæggelsen af 2.kvt 2015 regnskabet d. 20. august, vise en likvid beholdning på omkring 100 mio. euro. Dermed handles aktien pt. bare til 2 gange den likvide beholdning, og værdien af pipelinen er blot på 90 mio. euro. Dette er markant under vores nutidsværdiberegning af pipelinen ud fra en Discounted Cash Flow betragtning. Vi havner på en pipelineværdi på 442 mio. euro eller 0,45 euro per aktie, hvortil skal lægges nettoværdien af de finansielle aktiver.

Vi indleder dækning af Bioties Therapies med en Købsanbefaling og vi sætter et 12-måneders kursmål på 0,52 euro per aktie.

Peter Aabo