Biotec Pharmacon går nyt vanskeligt år i møde

Biotec Pharmacon har vanskeligt ved at få gang i salget sårplejemidlet Woulgan, hvilket blandt medfører at cash burnet har været ganske højt de seneste kvartaler. Umiddelbart er der intet der tyder på at selskabet får rettet op på en vanskelig situation i løbet af 2018, hvorfor yderligere kapitaltilførsel kan blive nødvendig. 

Siden vores seneste analyse af Biotec Pharmacon tilbage i December 2016, er aktien faldet tilbage fra kurs ca. 12 NOK til nu kurs ca. 7 NOK. Dette modsvarer et kursfald på ca. 40%.

Årsagen til faldet skal findes i, at Biotec Pharmacon fortsat kæmper med at få gang i salget i divisionen for Beta-Glucaner Betaglukaner indeholder det samme aktive stof, som findes i bage-gær og besidder en immunmodulerende effekt, når de optages i tarmsystemet, da kroppen da vil genkende betaglukanerne som fremmedlegemer (ligesom fx bakterier, svamp eller vira), hvilket skaber et stærkt immunrespons.

Woulgan-salget skuffer stort 

Meget skuffende er salget af Beta-Gluganer faldet med 18% til 26 mio. NOK i de første tre kvartaler af 2017. I denne division indgår også Biotec Pharmacon store håb, sårplejemidlet Woulgan. Woulgan er allerde lanceret på det tyske marked, hvor det distribueres af partneren Rogg. I de nordiske lande er Woulgan også lanceret og markedsføres her af det norske børsnoterede selskab Navamedic. Det kniber dog gevaldigt med at få gang i Woulgan salget, hvilket illustreres ganske godt ved at salget isoleret set for 3.kvartal 2017 blot blev på 0,4 mio. NOK. Det samlede Woulgan-salg for 9M 2017 var endvidere på blot 1,7 mio. NOK.

Til gengæld har Biotec Pharmacon her i efteråret 2017 haft held til at omstøde en beslutning fra de britiske myndigheder, som i første omgang lød på, at man ikke ville gøre Woulgan tilskudsberettiget på det britiske marked. Dette har betydet, at Woulgan per 1.december nu er lanceret på det britiske marked og med en tilskudsberettiget pris på 20 GBP. Hermed kan Biotec Pharmacon påbegynde en introduktionskampagne af lægemidlet både i forhold til detail-markedet og i forhold til det professionelle behandlingssegment (hospitaler, klinikker m.v.)

Biotec Pharmacon arbejder også på at finde en vej til godkendelse af Woulgan på det lukrative amerikanske marked. Men tilsyneladende er man her ikke kommet så meget videre og der fremgår således ikke detaljerede planer at dømme ud fra selskabets seneste regnskabsrapporter.

Til gengæld supporterer man et fase II studie i USA med såkaldte Soluble Beta-Glucan (SBG). Studiet foretages på Memorial Sloan Kettering Cancer Center in New York (MSKCC) i børn med cancer-formen Neuroblastom. Indtil videre er over 150 patienter optaget i studiet, hvor SBG gives i tillæg til en cancervaccine. Der er fremlagt foreløbige sikkerhedsdata fra studiet, som ser fornuftige ud og i foråret ventes egentlige effektdata fremlagt. Viser kombinationen af vaccine+SBG sig effektiv, vil det formentlig betyde, at et afsluttende pivotalt fase III studie vil blive iværksat, hvorved Biotec Pharmacons leverancer af SBG som minimum vil blive fastholdt på det nuværende leje. Et decideret kommercielt salg af SBG er dog naturligvis afhængig af klinisk relevant tumor-effekt i fase III studiet, og dette ligger dermed nogle år ude i fremtiden.

I Divisionen for enzymer udvikler Biotec Pharmacons datterselskab ArcticZymes, enzymer baseret på organismer der lever i vand, til forskning og diagnostisk inden for molekulær genforskning. For 9M 2017 er enzym-salget steget med 4% til 23 mio. NOK.

Biotec Pharmacons har relativt høje forventninger til fortsat fremgang i Enzym-divisionen fremadrettet, hvilket primært knytter sig til det nye produkt SAN HQ Elisa, som blev lanceret på markedet i slutningen af september 2017. SAN HQ Elisa anvendes i bio-produktion til effektivt at fjerne/rense forurenet DNA-materiale, hvorved et forbedret produktionafkast kan opnås. SAN HQ Elisa vil have relevans i fremstillingen af biologiske lægemidler såsom genterapi, vacciner og proteiner. Biotec Pharmacon har for nyligt modtaget den første ordre på SAN HQ Elisa fra et top-5 farmaceutisk selskab.

Bekymrende højt cash burn

Biotec Pharmacons samlede omsætning i 9M 2017 blev dermed på 54 mio. NOK mod knap 59 mio. NOK i 9M 2016. Der er dermed tale om en samlet tilbagegang på 8%.

Til gengæld har selskabet formået at holde de samlede driftsudgifter totalt i ro på 71 mio. NOK, hvilket alene skyldes en nedbringelse af produktionsomkostningerne på 18% til nu 16 mio. NOK. EBIT-driftsresultatet er dog forringet med 37% og viste et underskud på 17 mio. NOK. Samtidig er cashflowet fra driften forværret med 24% og viste et minus på 21 mio. NOK. Dette har efterladt Biotec Pharmacon med et cash-beredskab på 33 mio. NOK ultimo september 2017 mod 62 mio. NOK ved udgangen af september 2016.

Selskabets markedsværdi ved den nuværende kurs 7 NOK per aktie, er på ca. 300 mio. NOK. Altså handles aktien til ca. 10 gange den likvide beredskab ultimo Q3 2017 og til 4x den årlige omsætning.

Ud fra ovenstående betragtninger er aktien ikke voldsomt dyrt prissat, men den er samtidig heller ikke specielt lavt prissat. Problemet for Biotec Pharmacon er på den korte bane et meget stort cash burn set i forhold til det likvide beredskab. Vi skønner, at selskabet senest i 2..halvår 2019 vil få brug for tilførsel af yderligere kapital, da vi ikke ser Woulgan-salget stige væsentligt i den kommende 12 måneders periode. Muligheden for Biotec Pharmacon ligger derfor i, at man kan hæve salget yderligere i Enzym-divisionen, men vi tvivler på, at det kommer til at ske i en grad, der kan ændre væsentligt på det faretruende store negative cash burn hvert kvartal.

Ud fra disse betragtninger vælger vi at nedjustere vores Købsanbefaling til en Neutral-anbefaling og vi sænker samtidig 12 måneders kursmålet til 6,00 NOK per aktie.