Den amerikanske bioethanolforretning i Novozymes’ BioEnergy-division trak voldsomt ned i 2. kvartal, hvor nedlukningen i USA var på sit højeste. Selvom divisionen normalt kun udgør omkring 1/5 af den samlede forretning satte en nedgang på 37% sit tydelige præg. Divisionen afgør nu næsten egenhændigt om Novozymes’ helårsvækst bliver positiv eller negativ.
Novozymes præsterede i 2. kvartal en organisk vækst på -2%, og det var en stor omvæltning i forhold til det flotte niveau på 11% i 1. kvartal. Total blev det for 1. halvår til +4%. I 1. kvartalsregnskabet blev usikkerheden i BioEnergy-forretningen brugt som primære årsag til, at man ikke allerede i maj turde genindføre en 2020-årsforventning, til trods for at BioEnergy leverede en vækst på 11% i 1. kvartal.
Regnskabet for 2. kvartal bekræftede dette med al tydelighed, idet BioEnergy leverede en negativ organisk vækst på hele 37%! Sammen med en næsten ligeså stor nedgang på 34% i den mindste division (Tekniske & Pharma) pga. tekstilindustriens udfordringer, blev den fortsatte fremgang indenfor Vaskemidler på 11% og 3% indenfor Fødeog drikkevarer mere end udlignet. I absolutte tal er fremgangen på omkring 100 mio. DKK i kvartalet i Vaskemidler, mens tilbagegangen for BioEnergy var tæt på 300 mio. DKK i 2. kvartal og 200 mio. DKK for 1.halvår som helhed, hvis man ser bort fra mindre valutaudsving.
Der er klare tegn på, at bioethanol-produktionen i USA er på vej op igen. Den ligger aktuelt omkring 10-15% under niveauet fra starten af året og niveauet fra juli-august sidste år. Og det er en klar forbedring ift. den næsten halvering der sås, da produktionen bundede i april måned. For 2. halvår er det selvfølgelig essentielt med vendingen, når nu BioEnergy-divisionen leverede -37% organisk vækst i 2. kvartal.
I modsat retning tæller at de 2 store divisioner (Vaskemidler og Føde- & Drikkevarer) går et lidt sværere 2. halvår i møde, hvor de flotte vækstrater i 1. halvår ikke kan gentages. Det ligger naturligvis indbygget i årsforventningen på -2% til 2% for hele Novozymes, men efter 11% vækst i både 1. og 2. kvartal for Vaskemidler, vil blive svært for investorerne at se overskrifter om en stort set flad udvikling i 2. halvår. Sammenligningstallene stigermarkant og den store hamstringseffekt, lageropbygning og andre engangseffekter vil ikke blive gentaget og den organiske vækst for Vaskemidler, Føde- & drikkevarer samt Landbrug og Foder ventes at blive midt-encifret % for hele året.
Nedjusteret 2020-forventning
Novozymes benyttede 2. kvartalsregnskabet til at genindføre helårsforventningen til 2020 i et nedjusteret interval. Den oprindelige forventning i januar på 1 til 5% organisk vækst er nu afløst af et interval på -2 til +2%.
Forventningen på -2 til +2% ser ud til at være lidt til den konservative side. I selskabsmeddelelsen og på telefonkonferencen blev det tydeliggjort, at i det negative scenarie ligger en antagelse/forventning om, at bioethanol også får det meget svært i 2. halvår i USA med en fornyet nedlukning (og dermed færre kørte km.). I den positive ende af målsætningen ligger en hurtigere stigning i det generelle forbrug, en bedring i bioethanol fra niveauet i 1. halvår, mildere lager-effekter samt en bedring i Tekniske & Pharma.
Trods en mulig 2. bølge ser vi ikke stor sandsynlighed for en markant nedlukning igen, og særligt i det lys er forventningen derfor nok lidt konservativ.
Holder vækstambitionen?
Analytikernes konsensusestimater for EPS er siden februar sænket omkring 5% for 2021 og 2022, hvilket indikerer en lidt længerevarende corona-effekt på forretningen end blot indeværende år. Det er ikke voldsomme justeringer, men de bygger på 2-4% fald i omsætningsestimaterne (ikke fald i selve omsætningen!). Og selvom det er små tal, så bliver de til mere vægtige forskelle, når forretningen nu opererer med en organisk vækst på -2 til 2%, og en mellemsigtet ambition om i 2022 at nå en organisk vækst på minimum 5%.
På telefonkonferencen blev der spurgt ind til ambitionen, og om den nyere CEO var glad for at ”overtage den”. Som forventeligt blev der leveret et nærmest perfekt ”ikke-svar”. Undertonen i svaret vurderer vi ikke som voldsomt optimistisk, og spørgsmålet i sig selv indikerer også, at ambitionens validitet kan blive et fokuspunkt hos investorerne fremadrettet. Og det vil næppe være en positiv faktor for aktiekursen.
Aktien er faldet ca. 5% efter regnskabet og er nu næsten 10% nede siden toppen i midten af juli ved kurs 400. Vi skrev sidst, at vi så en større sandsynlighed for at vores kursmål blev hævet end sænket senere på året, i lyset af at der for første gang i lang tid synes at være momentum i Vaskemidler.
Det er stadig tilfældet, omend sandsynligheden er faldet noget. Vi noterer også, at det generelle billede efter regnskabet synes at være en mindre sænkning af kursmål og anbefalinger hos analytikerne, som inden regnskabet lå med et mediankursmål omkring 340 DKK.
Novozymes handler aktuelt til en P/E over 30 for både 2020 og 2021, og i lyset af problemerne med at skabe permanent organisk vækst synes det aktuelt at være lidt mere end fair, trods aktiens ”historiske kvalitet”, medlemskab af Novo-familien og umiddelbare eksponering mod en række vækstområder. Vi fastholder således vor NEUTRAL anbefaling med kursmål 330 DKK.
Steen Albrechtsen
Kurs på anbefalingstidspunkt: 367,00 DKK
Kursmål: 330,00 DKK (6 mdr)
Analysedato: 26. august 2020
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
