Orexo: Flere potentielle vækstdrivere

Efter et kraftigt kursfald i forbindelse med COVID-19 krisen er aktien røget i vejret i maj. Der var ikke væsentligt nyt i regnskabet for 1. kvartal og vores estimater holdes uændrede for 2020. Som nævnt i tidligere analyser har selskabet behov for en bredere produktportefølje, så afhængigheden af Zubsolv mindskes. Orexo arbejder da også på sagen og har flere kommende produkter på bedding. Med en opjustering af estimaterne på selskabets digitale terapiprodukt Vorvida hæves DCF fair value fra 79 SEK til 88 SEK, mens Neutral anbefalingen fastholdes.

Orexo mod opioidafhængighed stod for 94% af 1. kvartals omsætning på 175 mio. SEK, som var uændret i forhold til samme kvartal sidste år. Med en EBIT-margin på Zubsolv-salgetpå 46% fungerer Zubsolv som cashcow til finansieringen af udviklingsaktiviteterne, og selskabet har opbygget et betydeligt likvidt beredskab på 864 mio. SEK. Vi forventer fortsat, at tabet af markedsandele vil fortsætte i de kommende år. Salget af Zubsolv vil som et nicheprodukt imidlertid få hjælp fra det voksende amerikanske marked for opiodafhængighed i USA, som står til en stabil vækst på 12 pct. p.a. de kommende år.

Zubsolv drager også fordel af, at det generiske Suboxone filmprodukt trækkes ud af markedet. Modsat trækker det ned, at Orexo har mistet eksklusive kontrakter på Zubsolv salget med 3 amerikanske PBM’s (”Pharma Benefit Managers”, dvs. service-organisationer som bl.a. servicerer forsikringsselskaberne) – WellCare, Humana og UHG. Orexo oplyser, at Zubsolvsalget i 1. kvartal ikke var negativt påvirket af Covid-19 pandemien. Selskabet drift var imidlertid ikke upåvirket af krisen, hvorfor Zubsolv salget kan komme under pres, hvis Covid–19 krisen trækker ud i USA. Vor Zubsolv-estimater holdes uændrede efter 1.kvartalsregnskabet svarende til en svagt positiv udvikling i salget frem til 2030 med en omsætning på 946 mio. SEK.

Orexo satser på digital terapi
Digital terapi har formentlig en interessant fremtid. Orexo har tre produkter i udvikling indenfor digital terapi og har på det seneste købt rettighederne til Deprexis til det amerikanske marked fra det tyske techselskab Gaia. Deprexis er en digital platform til behandling af depression.

Digital terapi er ikke blevet mindre interessant med Covid-19 pandemien, som har stimuleret interessen for distanceterapi fremfor fysiske lægebesøg. Selvom fysisk lægebesøg i mange tilfælde har betydelige fordele og kan være nødvendige, vil den automatiserede konsultation utvivlsomt være relevant i mange tilfælde qua sin høje effektivitet. Anvendelsen af automatiseret konsultation som digital terapi og telemedicin vil derfor formentlig vokse i de kommende år. Orexo satser endvidere på digital terapi indenfor misbrug af alkohol og euforiserende stoffer. Strategien virker oplagt som supplement til selskabets lægemidler imod misbrug. Vorvida imod alkoholmisbrug, som er lanceret Tyskland og Schweiz, står til at blive Orexo’s første digitale terapiprodukt, som kommer på det amerikanske marked. Lanceringen forventes i 3. kvartal i år. Derudover er ODX01 imod opiodmisbrug på vej mod en FDA godkendelsesansøgning.

De kliniske resultater med Vorvida fra et studie med 608 voksenpersoner er lovende. Mere end 30% af deltagerne i behandlingsgruppen reducerede alkoholforbruget fra et højrisiko-indtag til et lavrisiko-indtag efter 6 måneder mod 7% i kontrolgruppen. Selvom lav compliance kunne forventes at være et problem, forblev 63% af deltagerne i behandlingsgruppen i behandlingen efter 6 måneder. Digitale terapiprodukters indtjeningspotentiale er vanskeligt at vurdere. Orexo forventer et omsætningspotentiale på Vorvida på 120-200 mio. USD (1,2-2 mia. SEK) 5 år efter introduktion. Vi har en mere forsigtig vurdering med et risikojusteret maksimalt salg på 500 mio. SEK.

Pipelinen indeholder i øvrigt OX124, et nasalt naloxone præparat til behandling for opiod overdosering. FDA afgør i 3. kvartal i år, om produktet tilkendes fast track status og et pivotalt studie planlægges påbegyndt i 4. kvartal. Der er tale et vækstmarked pga. opiodkrisen i USA.

Markedet for produkter til behandling for opioid overdosering havde en gennemsnitlig vækst i perioden 2017-2019 på 34%. Emergent Biosolutions’ Narcan Nasal Spray dominerer markedet med et salg i 2019 på 280 mio. USD. Selvom OX124 virker lovende fastholdes det estimerede maksimale salg på 240 mio. SEK svarende til 15% markedsandel.

Neutral anbefaling fastholdes
Orexo er på rette vej mod en bredere produktpalet. Med en P/E 2020 på 19,9 og en DCF fair value på 88 SEK mod tidligere 79 SEK virker aktien imidlertid fuldt prissat på den korte bane. Oveni kommer, at Zubsolv salget som nævnt kan blive klemt, hvis Covid-19 krisen trækker i langdrag.

En væsentlig kurstrigger på 12 måneders sigt bliver udviklingen i Vorvida-salget efter lanceringen i 3. kvartal. Hvis det falder heldigt ud, vil det formentlig styrke markedets tiltro til selskabets forretning indenfor digital terapi.

12 måneders kursmålet løftes fra 70 SEK til 90 SEK med en Neutral anbefaling. For den langsigtede investor kan aktien imidlertid være relevant med flere potentielle vækstdrivere udover de digitale terapiprodukter, herunder OX124.