Slap pengestyring presser Active Biotech

Active Biotech bebudede i sommeren 2015 efter et fejlslagent fase III studie i prostatakræft, at man ville skære drastisk ned i organisationen for at sikre kapitalberedskabet frem til vigtige fase III data i multipel sklerose i 1.halvår 2017. Det har dog knebet med effektueringen af disse planer, og man står i akut fare for at løbe tør for kapital inden for 6-9 måneder. 

Udmeldingen hos Active Biotech var i juni 2015, at man ville afskedige 47 af de resterende 55 ansatte, hvilket ville reducere de årlige driftsudgifter til 50 mio. SEK. Per udgangen af juni havde Active Biotech dog fortsat 29 medarbejdere, dvs. man har på ingen måde været i blot i nærheden af at opfylde det udmeldte mål.

Selskabet fremlagde sit 1. halvårsregnskab for 2016 her d. 11. august, og her var driftsudgifterne på 39 mio. SEK og efter skat var underskuddet på 32 mio. SEK. Så heller ikke på denne front har ledelsen formået at leve op til egne udmeldinger. Kapitalberedskabet er reduceret til 57,4 mio. SEK mod 186,6 mio. SEK per 30. juni 2015. Dermed har man haft et cash burn på 129 mio. SEK over de seneste 12 måneder. Dog er cash burnet reduceret i 1.halvår 2016 til 46 mio. SEK mod 146 mio. SEK i 1.halvår 2015. Men tilbage står, at man kun vil have kapital frem til og med 4.kvartal 2016. Meget tyder dog på at ledelsen hos Active Biotech er klar over at det begynder at blive et problem, og man har i forbindelse med det netop aflagte regnskab bebudet at man vil skære yderligere 12 medarbejdere væk i løbet af 3.kvartal således at medarbejderstaben reduceres til 17.

Emission kan ikke udelukkes
I 1.halvår 2017 ventes resultater fra de to vigtige studier med Laquinimod i multipel sklerose, CON-CERTO og ARPEGGIO. Det klart vigtigste af disse studier er CONCERTO-studiet, som foretages i relapserende-remitterende multipel sklerose (RRMS). Forsøgets pri¬mære målepunkt er sygdomsforværring målt på EDDS skalaen (Expanded Disability Status Scale). 260 tilfælde af sygdomsforværring er nødvendige før forsøgsresul¬taterne kan offentliggøres eller alternativt 24 måneders behandling. Faldet studiet positivt ud, vil vejen være banet for en markedsgodkendelse i både EU og USA, da der allerede er gennemført 2 stk. fase III studier i denne indikation, hvoraf det ene (ALLEGRO) ramte sit primære endpoint, mens det andet studie (BRAVO) fejlede, men kun med en lille margin.

ARPEGGIO-studiet foretages i patienter med primær-progressiv multipel sklerose (PPMS). Et forhåbentlig lille bump på vejen indtraf, da Active Biotech og partneren TEVA Pharmaceutical meddelte, at det højeste dosisniveau i de to stk. multipel sklerose studier er blevet stoppet, som følge af 8 tilfælde af kardiovaskulære bivirkninger. De 7 tilfælde er registreret på 1,2 mg dosisniveauet i det store CONCERTO-studie, som har optaget 2199 patienter med RRMS. Ingen tilfælde er registreret på hverken 0,6 mg dosisniveauet eller i placeboarmen. Et enkelt tilfælde er desuden registreret på 1,5 mg dosisniveauet i ARPEGGIO-studiet, hvor der er optaget 191 PPMS-patienter.

Vores vurdering er at det potentielt kan være et stort problem at det højeste dosisniveau er blevet afbrudt i CONCERTO-studiet, da vi forventede at det var her man ville have set den klart største responsrate. Dog er det vigtigt at bemærke, at der ikke er set tilsvarende bivirkninger på 0,6 mg og at man på dette dosisniveau så ganske fine resultater i de foregående to gennemførte fase III studier. Der er en større statistisk power i dette studie (flere patienter per arm), så vi er fortsat ganske fortrøstningsfulde i forhold til at vi her vil se positive resultater, når de overordnede resultater fremlægges i 1.halvår 2017.

For ARPEGGIO-studiet er situationen en lidt anden. Der er her ikke tale om et afsluttende fase III, men derimod et fase II forsøg i den særdeles vanskelige PPMS. Vi vurderer at sandsynligheden for at dette studie fejler, vil være ganske stor.

I marts 2016 åbnede Active Biotech desuden op for at teste det tidligere fase III fejlede prostatakræftmiddel Tasquinimod i Myelomatose (knoglemarvskræft). I prostatakræft har Tasquinomod vist gode progressions-fri-overlevelsesdata (PFS), hvorimod man på overordnet overlevelse har ikke har kunnet se en tilsvarende behandlingsfordel. Active Biotech har efter at have opnået positive data i prækliniske myelomatose-modeller for nylig søgt om patentbeskyttelse af Tasquinimod i myelomatose, som potentielt vil kunne sikre patentbeskyttelse frem til 2035. Selskabet forventer desuden at søge om Orphan Drug Status i både USA og i EU i myelomatose i løbet af 2016.

Active Biotech handles ved den nuværende kurs omkring 10 SEK til ca. 1 mia. SEK. Der ligger derfor en voldsom upside i aktien såfremt CONCER-TO-studiet rammer sit endpoint. Active Biotechs problem er dog fortsat det høje cash burn som gør at man som investor pludselig kan stå midt i aktie-udvandende emission. Bestyrelsen er således bemyndiget med mandat til at udstede 7 millioner nye aktier, hvis de skulle ønske det. Den risiko er der mange der ikke ønsker at løbe, og derfor vurderer vi også at aktien kan komme under pres i de kommende måneder. Herudover er der naturligvis også risikoen for at CONCERTO-studiet fejler, hvilke er en risiko vi vurderer til ca. 25%.

Vi sænker vores anbefaling på Active Biotech fra Neutral til Sælg og sænker kursmålet (6 måneder) fra 12 SEK til 8 SEK per aktie.

Peter Aabo