Zealand bør få iGlarLixi godkendt i november

Zealand Pharma står fortsat fornuftig rustet, trods at FDA har udskudt godkendelsen af diabetes type 2 kombinationspræparatet iGlarLixi med 3 måneder. Godkendelsen af Adlyxin i juli i USA betyder, at risikoen i aktien er reduceret. 

Som ventet blev GLP-1 analogen Adlyxin (Lyxumia) FDA-godkendt i slutningen af juli måned og er dermed klar til det amerikanske marked. Adlyxin vil blive markedsført af partneren Sanofi. I forbindelse med godkendelsen modtager Zealand Pharma en milepælsbetaling på 5 mio. USD, svarende til ca. 33 mio. DKK.

GLP1-markedet er i massiv vækst i disse år med en global vækstrate på ca. 30% og en samlet markedsstørrelse på nu ca. 5 mia. USD. Heraf udgør det amerikanske marked med en markedsstørrelse på små 4 mia. USD den absolutte største andel. GLP-1 væksten i USA er på ca. 36%.

Det bliver dog vanskeligt for Sanofi for alvor at tage GLP1-markedsandele fra hovedkonkurrenterne Novo Nordisks Victoza og Eli Lilly Bydureon, som sidder solidt på hhv. én-gang-daglig og éngang-ugentlig indsprøjtnings-formuleringerne. Adlyxin er en én-gang-daglig formulering og hovedkonkurrenten bliver derfor Victoza. Data fra store hjertekar-sikkerhedsstudier viser dog, at Victoza har en bedre profil her, og desuden er Victoza tilsyneladende også overlegen målt på midlets evne til at sænke blodsukkeret. Det skal dog siges, at der ikke er foretaget direkte head-to-head studier mellem Adlyxin og Victoza.

En fordel for Zealand Pharma kan dog blive, at Sanofi er en særdeles kompetent partner inden for diabetes, og det er muligt, at man vil kunne udnytte Sanofis pæne markedsandele på insulin-markedet, til at trække noget salg over imod Adlyxin. Sanofi presses nemlig nu gevaldigt af patentudløb i USA på basal-insulinen Lantus og salget er begyndt at styrtdykke. For hele 2015 solgte Lantus på globalt plan dog fortsat for over 7 mia. USD.

FDA tilfredse med datapakken for iGlarLixi
Zealand Pharma og Sanofis helt store fælles satsning er kombinationspræparatet iGlarLixi (tidligere kendt som LixiLan). I slutningen af maj måned stemte FDA’s ekspertkomité med stemmerne 12-2 for en godkendelse af iGlarLixi (LixiLan) i USA. Den 20. august modtog man så FDA’s midlertidige dom over den indsendte registreringsansøgning. FDA har bedt Sanofi indsende opdaterede informationer for de to injektionspenne, som skal anvendes til hhv. lav-dosis og høj-dosis insulin. De hidtidige injektionspenne har modtaget kritik for at være for uklare og vanskelige at afkode mht. til blandingsforholdet mellem Lantus Adlyxin. Et mindre klinisk studie har da også påvist, at enkelte patienter havde problemer med at dosere korrekt. Sanofi har allerede indsendt de ønskede svar til FDA, og muligvis har man også foretaget en decideret korrektion af injektionspennens udseeende. Men udskydelsen betyder, at en endelig afgørelse om markedsgodkendelse rykkes 3 måneder ud i fremtiden til ca. 20. november.

Vi vurderer, at dette faktisk betyder at sandsynligheden for godkendelse nu øges, da FDA tilsyneladende er tilfredse med selve den kliniske datapakke, og således blot ønsker mere klarhed og muligvis også en optimering af selve pennen, så risikoen for fejldoseringer minimeres. Vi ser 95% sandsynlighed for godkendelse nu. Årsagen til vores optimisme er at kombinationspræparaterne består af velkendte midler, vis risikoprofil allerede er fastslået. For iGlarLixis vedkommende er Lantus det mest anvendte diabetes-præparat nogensinde og for Adlyxin er der gennemført et stort hjertekar-sikkerhedstudie, som har frikendt medikamentet for bivirkninger på denne front. Tilsvarende succesfulde sikkerhedsstudier er gennemført for Novos IdegLira-komponenterne, dvs. Victoza og Tresiba. FDA bør derfor ingen betænkeligheder have ved at godkende begge produkter.

FDA har ligeledes valgt at udskyde godkendelsesafgørelsen for IdegLira med tre måneder. Godkendelsen skulle oprindeligt være faldet i anden halvdel af september, men kan nu første forventes i anden halvdel af december. Novo Nordisk har i modsætning til Zealand Pharma og Sanofi ikke angivet en årsag til FDA’s udskydelse. Vi antager derfor at det ligeledes skyldes at man ønsker klarhed over at injektionspennen ikke skaber mulighed for fejldoseringer. Vi vurderer fortsat, at IdegLira vil blive godkendt uden problemer. Dog har iGlar-Lixi med IdegLiras forsinkelse nu igen udsigt til at komme først på det amerikanske marked.

Vi forventer, at Sanofi vil gå ganske aggressivt ind i markedsføringen af iGlarLixi efter en godkendelse, pga. førnævnte patentudløb på basalinsulinen Lantus, hvorfor det er vigtigt hurtigt at få flyttet omsætningen væk og over til patentbeskyttet medicin. Sanofi har desuden anvendt en såkaldt voucher, for at speedet FDA-registreringsprocessen op. Denne voucher har man betalt over 1 mia. DKK for, hvilket fortæller os, at iGlarLixi rent strategisk prioriteres ganske højt af Sanofi.

En konkurrencemæssig fordel for iGlarLixi i forhold til Ideglira kan vise sig at blive at iGlarLixi dækker insulin-niveauer op til 60 såkaldte units (60U), mens Ideglira kun går op til 50U. Dvs. godkendes begge produkter kan iGlarLixi tilbyde patienterne højere insulin-niveauer end IdegLira.

Vi fastholder vores estimat for det samlede årlige peak sale i USA for Adlyxin og iGlarLixi under ét på minimum 5 mia. DKK, hvilket i givet fald vil generere royalties til Zealand Pharma på mere end 500 mio. DKK årligt. Godkendes iGlarLixi i USA vil Zealand Pharma desuden modtage en milepælsbetaling på ca. 167 mio. DKK (25 mio. USD).

I Europa er der ligeledes indsendt en registreringsansøgning for iGlarLixi, og EMA ventes at træffe en afgørelse i løbet af 1.kvartal 2017. IdegLira (XulTophy) er allerede godkendt i Europa.

Fremdrift i Dasiglucagon-programmet
Royalties-indtægterne fra salget af Lyxumia er i 1.halvår 2016 faldet med nogle få procent til 13,1 mio. DKK, mod 13,3 mio. DKK i 1.halvår 2015. Lyxumia er nu godkendt i 60 lande, hvoraf medicinen er lanceret i 42 lande. Yderligere lanceringer ventes over de kommende par år. Vigtigste markeder for Lyxumia er pt. Japan, Italien, Spanien og Storbritannien.

Zealand Pharmas regnskab for 1.halvår 2016 viste et EBIT-driftsresultat på -153 mio. DKK, hvilket er ca. 38 mio. DKK dårligere end 1.halvår 2015. Årsagen skyldes først og fremmest en stigning i R&D-udgifterne på 23 mio. DKK til nu 138 mio. DKK. Det er her udgifterne til de kliniske forsøg i pipelinen med diabetes-midlerne Dasiglucagon (ZP4207) og Glepaglutide (ZP1848), der trækker opad.

For Dasiglucagon, som udvikles som en ”rescue pen” i behandlingen af hypoglykæmi og insulinchok (forårsaget af for lavt blodsukker), har Zealand Pharma for nylig fremlagt positive fase II resultater, som supporterer fortsat udvikling. Selskabet forventer på et møde med FDA senere i 2016 at aftale rammen for de næste kliniske studier.

Desuden udvikles Dasiglucagon også som en fler-dosis hormonpumpe for kontrol af blodsukkeret. Her har man i juni indgået en aftale med Beta Bionics, som har udviklet den mobile medicinske device iLet, som kort fortalt efterligner bugspytkirtlens funktion. Dasiglucagon vil blive integreret i iLet således, at patienterne automatisk gives glucagon når blodsukkeret bliver for lavt. De to selskaber forventer at indlede et fase IIa studie i diabetes type 1 inden årets udgang.

Glepaglutide udvikles som en behandling mod kort tyktarms syndrom. Her er den første patient i et fase II proof-of-concept studie blevet behandlet, patientrekrutteringen forløber planmæssigt og resultaterne fra studiet ventes nu medio 2017.

Til gengæld har Zealand Pharmas partner Helsinn i begyndelsen af maj måned afrapporteret fase IIb data for GLP2-analogen Elsiglutide i behandlingen af diarré udløst af kemoterapi i tyktarmskræftpatienter. Resultaterne viste en nominel reduktion i antallet af betydelige bivirkninger relateret til diarré, men ikke tilstrækkeligt til at vise statistisk signifikans. Helsinn vil nu granske resultaterne i detaljer og herefter vil der blive taget en beslutning om videre udvikling eller nedlukning af programmet. Vi vurderer, at programmet med stor sandsynlighed vil blive lukket ned.

Kursfest i vente hvis iGlarLixi godkendes
Ved udgangen af juni måned havde Zealand Pharma et tilgængeligt kapitalberedskab på 289 mio. DKK. Dette er cirka 156 mio. DKK lavere end ved udgangen af juni 2015. At det samlede cash flow er så negativt skyldes i stedet, at man har fået låst 116 mio. DKK af en gældsfinansieringsaftale på i alt 300 mio. DKK man indgik for et par år siden. Et vigtigt lyspunkt er dog, at cash flowet fra driften er forbedret ganske betragteligt med næsten 100 mio. DKK og således blot viste et underskud på -22 mio. DKK.

Vi vurderer at cash flowet bør kunne forbedres i 2.halvår 2016 af to vigtige årsager. Dels får man en 33 mio. DKK milepælsbetaling fra Sanofi her i 3.kvt for godkendelsen af Adlyxin i USA. Godkendes iGlarLixi desuden i november som vi forventer, tilfalder der Zealand Pharma en milepælsbetaling på yderligere 167 mio. DKK fra Sanofi.

Desuden vil der nu også komme royalties fra Adlyxin-salget i USA, og som vi tidligere beskrev, udgør det amerikanske marked ca. 75-80% af det samlede GLP-1 marked. Dvs. vi forventer, at de samlede royalties fra Lyxumia/Adlyxin alt andet lige vil stige ganske betragteligt over de kommende år. Zealand Pharma forventer et driftsunderskud på 140-160 mio. DKK for hele 2016. Dvs. man forventer altså blot et EBIT-resultat på -7,5 mio. DKK i 2.halvår.

Vi vurderer at Zealand Pharma vil have et kapitalberedskab på over 400 mio. DKK, ved udgangen af december 2016 såfremt godkendelsen af iGlar-Lixi kommer i hus. Vi ser 95% sandsynlighed for iGlarLixi-godkendelse. Zealand Pharmas markedsværdi ved den nuværende kurs er på små 3 mia. DKK, svarende til mindre end 500 mio. USD. Vi har fortsat svært ved at forstå den lave prissætning, og vi forventer derfor en større kurseksplosion i aktiekursen såfremt iGlarLixi godkendes i november. Vi fastholder en købsanbefaling på Zealand Pharma og hæver kursmålet til 260 DKK per aktie.

Peter Aabo