Zealand Pharma med positive og negative nyheder i regnskab

Zealand er i en vis udstrækning blevet ramt af covid-19, men ifølge selskabet har konsekvenserne indtil nu været begrænsede. Købet af den amerikanske virksomhed Valeritas tegner til gengæld til at blive en god forretning, hvor V-Go salget, som fulgte med i købet, overraskede positivt i 2. kvartal. Transformationen fra udviklingsselskab til integreret farmaselskab tegner fortsat til at køre på skinner og købsanbefalingen fastholdes.

Zealand Pharma aflagde medio august regnskabsmeddelelse for 1. halvår. Regnskaber fra biotekselskaber indeholder normalt ikke væsentlige nyheder bortset fra resultatopgørelse og balance evt. suppleret med guidance. Men det har covid-19 pandemien imidlertid ændret noget på. Det gælder først og fremmest pandemiens indflydelse på selskabernes kliniske udviklingsprogrammer, og her slipper Zealand Pharma ikke uden om.

Udviklingsprogrammer mildt ramt af covid-19
Zealands kliniske udvikling er indtil videre sluppet forholdsvis mildt fra pandemien. Indrulleringen af patienter til de kliniske projekter er dog ikke overraskende blevet negativt påvirket af pandemien. I forhold til situationen tidligere på året melder Zealand imidlertid nu om mere normale tilstande. Flere af de kliniske projekter har været midlertidigt lukket for yderligere patienttilgang, men rekrutteringen er nu genoptaget på flere behandlingscentre. Det er således lykkedes at fuldføre rekrutteringen til dasiglucagon CHI fase 3 studiet med 32 patienter i denne måned.

Samarbejdspartneren Beta Bionics har fuldført screeningen af 440 patienter med henblik på opstart af fase 3 studiet med ét-kammer Dasiglucagon pumpen med insulin uden dasiglucagon, som med en mindre forsinkelse forventes at opstarte i 3. kvartal. Det betyder også, at opstarten på Dasiglucagon 2-kammer pumpen vil blive forsinket. Dasiglucagon 2-kammer studiet planlægges lidt større end ét-kammer studiet på de 440 patienter. Glepaglutide GLP-2 analogen til behandling for korttarmssyndrom ser vi som det vigtigste produkt i Zealands pipeline.

Produktet udgør 39% af sumof-the-parts værdiansættelsen af pipelinen. Her blev de fleste af fase 3 studiets behandlingscentre i USA nedlukket i 2. kvartal. Zealand oplyser, at det trods problemerne har været muligt at randomisere patienterne på flere behandlingscentre. Det kan formentlig blive et problem at opnå protokollens planlagte patientrekruttering i USA (ca. 30% jf. protokollen), men selskabet oplyste på telefonkonferencen i forbindelse med kvartalsregnskabet, at FDA formentlig vil acceptere et nedskaleret studie med en patientandel fra USA på under 30%.

Samarbejdspartneren Boehringer Ingelheim har påbegyndt et fase 2 studie (BI 456906) med den langtidsvirkende GLP-1/GLU duale agonist imod type 2 diabetes. Studiet er forsinket med næsten et år og udløser en milepælsbetaling på 20 mio. EUR med regnskabsmæssig virkning i 3. kvartal i år.

V-Go salget overraskende godt i 2.kvartal
Med købet af Valeritas tidligere på året fik Zealand Pharma med ét slag en salgs- og markedsføringsplatform på det amerikanske marked. Med købet har Zealand fået 110 medarbejdere primært indenfor salg og marketing, heraf 75 lægemiddelkonsulenter. Med i købet fulgte også insulinpumpen V-Go. Zealand er lykkedes med at få godt gang i salget af V-Go igen efter at salget var indstillet pga. Valeritas’ konkurs. I andet kvartal var V-Go salget på 58 mio. DKK med en bruttomargin på ca. 50%, som må siges at overraske positivt Covid-19 situationen taget i betragtning. Zealand guider et V-Go salg for helåret på 150-175 mio. DKK. Det virker konservativt, og vi opjusterer det estimerede salg i 2020 fra 138 mio. DKK til 175 mio. DKK. I de efterfølgende år er salgsestimaterne opjusteret marginalt.

Kommercialiseringsplatformen i USA
Dasiglucagon Rescue pen står til at blive Zealands første produkt på markedet. Med planlagt PDUFA d. 27. marts næste år, hvor de amerikanske sundhedsmyndigheder beslutter sig for en evt. godkendelse af produktet, forbereder Zealand markedsføringen af produktet.

Selskabet er i gang med at afdække og analysere markedet, hvor der er et vist patientoverlap med V-Go patientsegmentet. Eli Lillys lancering af det nasale glucagon præparat Baqsimi har givet et løft til det amerikanske behandlingssystems opmærksomhed omkring behandlingsmulighederne for hypoglykæmiske episoder hos diabetikere, som nok vil give Zealand et rygstød i lanceringen af dasiglucagon pennen.

Fortsat købsanbefaling
Anbefalingen er forsat KØB. Med den nylige kapitalrejsning har Zealand fået finansiel styrke til fortsat drift frem til 2022. Fortsatte problemer på den kliniske front pga. Covid-19 er en af risikofaktorerne med deraf følgende forsinkelser af de kliniske studier. Kommercialiseringen kan også give udfordringer, selvom Zealand synes at være på rette vej. Mange mindre biotekselskaber har knækket halsen, når de har forsøgt selv i kommercialiseringsfasen. De vigtigste kortsigtede kurstriggere er CHI fase 3 data (i år og evt. godkendelse af Hypopal Rescue pennen, som står for 25% i sumof-the-parts værdiansættelsen.

Samarbejdet med Boehringer Ingelheim om den duale GLP-1/GLP-2 agonist ZP7570 kan på sigt også vise sig værdifuld for Zealand. Især hvis Boehringer Ingelheim forfølger fedme og NASH indikationerne udover diabetes type 2. Mange NASH projekter har imidlertid skuffet og man taler ikke uden grund om en decideret ”NASH-kirkegård” i biotekverdenen. Der er kun foretaget mindre justeringer i estimaterne for Zealand og DCF fair value er 288 DKK pr. aktie i basisscenariet mod tidligere 274 DKK. 12 måneders kursmålet hæves tilsvarende fra 300 DKK til 315 DKK.

Lars Hatholt

Kurs på analysetidspunkt:  240 DKK

Kursmål:                                                        315 DKK

Analysedato:  26. august 2020