FLSmidth: Krisen i cementdivisionen bliver langvarig

Forventningerne til FLSmidths økonomiske resultat i 2020 har været i en gråzone siden suspenderingen af de oprindelige forventninger. Det retter halvårsregnskabet ikke op på. På kort sigt er der måske udsigt til en svag forbedring i Mining-divisionen, men ingen positive udsigter i Cement-divisionen.

Vores seneste analyse af FLSmidth blev foretaget den 22. februar, og i den følgende måned kollapsede aktiemarkedet pga. Corona-virussen. Fra kurs 252 på analysedagen faldt FLSmidths kurs med 46% til 136 en måned senere. Men ligesom det har været tilfældet for mange andre aktier, fortrød markedet hurtigt den voldsomme nedtur, og FLSmith har siden genvundet 2/3 af kursfaldet.

Siden starten af juni har FLSmidths aktiekurs imidlertid ikke fuldt markedet opad, men i stedet bevæget sig sidelæns i intervallet 180-205. Betyder det, at der ligger et uudnyttet potentiale i aktien? Ud fra halvårsregnskabet er det vanskeligt at svare bekræftende på det spørgsmål. Omsætningen faldt med 15% og sidste års halvårsresultat før skat på 564 mio. kr. er reduceret til 143 mio. kr.

Ser vi på 2. kvartal isoleret faldt omsætningen med 30% og sidste års kvartalsoverskud på 349 mio. kr. er vendt til et underskud på 7 mio. kr. Det ser altså ud til, at markedet har haft ret i sin skepsis i forhold til FLSmidth de seneste to måneder.

Manglende forventninger til 2020 presser kursen
Det vigtigste forhold omkring FLSmidths aktiekurs er imidlertid de tal, som vi ikke kan se. Nemlig forventningerne til 2020. FLSmidth suspenderede i marts de oprindeligt udmeldte forventninger, og vi har p.t. kun en intetsigende oplysning om, at resultatet bliver dårligere end forventet

Det efterlader markedet med en betydelig usikkerhed, og har sandsynligvis medvirket til den svage udviklingen i selskabets aktiekurs de seneste to måneder. Og halvårsregnskabet afhjælper altså ikke dette problem, som tvinger investorerne til at indregne en betydelig usikkerhedsmargin i værdiansættelsen af FLSmidth.

Det trækker også ned i vurderingen, at ordreindgangen for både Mining- og Cementdivisionerne faldt betydeligt i 2. kvartal. Også selvom man kan fristes til at tillægge det mindre vægt med henvisning til, at det er helt som forventet, og sandsynligvis bliver rettet op, når Corona-krisen er overstået. Men for cementdivisionen holder den forklaring ikke. Her oplyses det i halvårsregnskabet, at der er tale om en ”prolonged period of subdued project activity”, og man ser ingen tegn på en kortsigtet genetablering af efterspørgslen efter ny kapacitet. Det kalkulerer man da heller ikke med, men vælger i stedet at tilpasse forretningen til de nye forhold ved bl.a. at reducere medarbejderstaben med yderligere 240 oven i de 600 afskedigelser, som allerede er foretaget tidligere i år.

Cementdivisionen er den mindste del af FLSmidth med 37% af omsætningen i første halvår, så den negative effekt af denne divisions langstrakte svaghed slår ikke fuldt igennem på koncernregnskabet. Men effekten er stor nok til at stille spørgsmålstegn ved væksten på koncernniveau.

Med en tidshorisont frem til udløbet af regnskabsåret 2020 annullerer vi derfor det kurspotentiale, som vi så i FLSmidth tilbage i februar. Vi ser på kort sigt aktien som værende nogenlunde korrekt værdiansat ved den aktuelle kurs, og forventer derfor ikke, at FLSmidths aktiekurs indhenter den sidste del af Coronatabet i dette regnskabsår.

Bruno Japp

Børskurs på analysetidspunktet 193,70

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr) 201,00

Læs tidligere analyser af FLSmidth her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .