Lundbecks 4. kvartalsregnskab fjernede usikkerheden i aktiemarkedet omkring, hvor hårdt 2021 bliver påvirket af Northera-patentudløbet i februar. Istedet flyttes fokus nu imod en meget interessant trigger i 2. kvartal.
For 4. kvartal rapporterede Lundbeck en omsætning på 4.275 mia. kr., et EBITDA på 1.002 mia. kr., en bundlinje på 553 mio. kr., som modsvarer en Earning Per Share på 2,8 og en ”kerne-EPS” på 4,0. Omsætningen fremstår en anelse skuffende med minus 1 procent vækst i lokal valuta (plus 4 procent for helåret 2020). Flere kerneprodukter fremviste salgstal under forventningerne, og særligt produkter med høj udskrivning blandt amerikanske praktiserende læger synes ramt af Covid-19 opblusning.
Profitabiliteten målt på EBIT på 431 mio. kr. var markant bedre end forventningen på 177 mio. kr. Det var dog uden markant ny informationsværdi for investorerne, fordi forskellen kan henføres til en mindre positiv 47 mio. kr. engangspost samt normale svingninger i omkostningsposterne henimod slutningen af året.
Lundbeck forsætter med at skabe store mængder cash, 849 mio. kr. i frit cash flow i 4. kvartal og 3,3 mia. kr. for 2020, hvilket bringer nettogælden ned til 4,1 mia. kr. ultimo 2020 mod 6,5 mia. kr. ultimo 2019.
Udløb af vigtigt patent i februar
Det store ”dyr” i investorernes forventninger til 2021-regnskabet har været påvirkningen fra Northera patentudløbet den 18. februar 2021. Northera omsatte for 2,5 mia. kr. i 2020 (14 procent af gruppens omsætning), og Lundbecks udmeldning om en forventet omsætningserosion på ca. 50 procent i 2021 fjernende meget usikkerhed. Lundbeck forventer 16,3-16,9 mia. kr. i omsætning i 2021, inklusive 1,3 mia. kr. tabt fra Northera. Dette er et fald fra 17,7 mia. kr. i 2020, men eksklusive Northera ser vi altså Lundbeck bekræfte, at man forventer vækst i den underliggende forretning.
Vi noterer også, at forventningerne er inklusive en markant USD-erosion. Et 5 procent udsving i dollaren påvirker Lundbecks omsætning med 250-300 mio. kr. I begyndelsen af februar 2021 lå USD. 10 procent lavere end for et år siden.
På EBITDA-niveau forventer Lundbeck 3,5-4,0 mia. kr. i 2021 i forhold til 4,78 mia. kr. i 2020. Vi ser EBIT-nedgangen på 0,8-1,3 mia. kr. som primært drevet af de ”manglende” 1,3 mia. kr. i højmargin Northera omsætning.
Det er svært at forecaste generika-erosionen præcist, hvorfor vi også ser den indledende Lundbeck forventning som forsigtig og med upside, hvis enten erosionen forløber bedre end ventet, eller når ”worstcase antagelserne” bliver mindre sandsynlige efterhånden, som året skrider frem. Lundbeck har en historik med at guide forsigtigt og foretage løbende opjusteringer.
Vigtige Fase 3 data i 2. kvartal 2021
Hovedfokus i investeringscasen ligger klart på Fase 3 studiet med Brexpiprazole i Alzheimers Agitation. Vi ser fortsat risk/reward for investorerne som markant positiv forud for Fase 3 data, men kursstigningen til omkring 250, de i stigende grad opvarmende analytikerkommentarer, der fokuserer meget på Alzheimers data, og en relativt usexet newsflow-profil i aktien for 2. halvår 2021 giver os i dag en aktie med en vis downsiderisiko. Måske så meget som 10-20 procent, såfremt data ikke er positive allerede i 2. kvartal.
Laver vi en ”back-of-the-envelope” justering af Lundbecks 16,3-16,9 mia. kr. omsætningsforventning for 2021 med 600 mio. kr. påvirkning fra lavere USD og 1,3 mia. kr. fra Northeras patentudløb, så ser vi et selskab, der forventer en respektabel underliggende vækst på 3-7 procent i 2021. Tillægger vi samtidig:
• det stærke frie cash flow (3,3 mia. kr. i 2020 eller 6,5 procent af markedsværdien),
• at selskabet handler på en billig 13 gange 2020 kerne-Earning Per Share,
• at selskabet snart lægger det store Northera patentudløb bag sig,
• at fokus dermed flyttes hen på den mange-årige Vyepti væksthistorie,
• samt de i nær fremtid kommende Fase 3 Alzheimers Agitations data, hvor vi tror på en positiv risk/reward, så ser vi en investeringscase, vi fortsat gerne vil eje.
Morten Larsen
Aktuel kurs 234,70
Kursmål (6 måneder) 261,00
Læs tidligere analyser af Lundbeck her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
399,-
pr. måned
Allerede abonnent? Log ind her
