Potentiale i fedmebehandling altafgørende for Novo

Trods en opjustering af årets vækstforventning viser Novo Nordisks halvårsregnskab, at forventningens glæde er den største. Vidundermidlet semaglutide tager for tiden al fokus, og det er tydeligt, hvor bestemmende lægemidlet er for Novos investeringscase. Forventningerne er store, og derfor er der fortsat ikke plads til skuffelser eller ny usikkerhed.

Som indikeret tidligere i år er Novo Nordisks bundlinje ramt af det store opkøb af Dicerna sidste år, og øgede Research & Development-omkostninger samt købesumsafskrivninger giver en negativ påvirkning på op imod tre procentpoint på overskudsgraden.

Dicerna-opkøbet er en langsigtet investering, som først for alvor skal levere resultater i slutningen af dette årti, bl.a. indenfor sjældne sygdomme. Forventningerne til årets omsætningsvækst blev løftet fra 10-14 pct. til 12-16 pct., og dermed er man allerede nu langt foran den oprindelige forventning til 2022 på 6-10 pct., der blev fremlagt ved årsregnskabet i februar.

Man fastholder en sikkerhedsventil i form af et forbehold for fortsatte periodiske kapacitetsbegræsninger indenfor GLP-1 produkterne. Det må dog alt andet lige anses som et midlertidigt problem, der ganske snart bliver løst i kølvandet på de store igangværende investeringer i produktionsapparatet.

GLP-1 brillierer
Den flotte vækst har én og kun én forklaring: GLP-1 forretningen, som stod for 96 pct. af væksten i 1. halvår. Nemlig GLP-1, som er den nyeste lægemiddelklasse indenfor diabetes og fedme og begyndte med 1. generationsmidlet Victoza. I dag er det vidundermidlet semaglutide, der har taget over indenfor begge områder.

Størst fokus er i øjeblikket på fedmeområdet, der spås stor fremgang og også var i fokus på kapitalmarkedsdagen i marts, hvor Novo løftede 2025-forventningen til området fra rundt regnet en omsætning på 12 mia. kr. til minimum 25 mia. kr. Med den flotte GLP-1 udvikling er det ikke overraskende, at det klart største fokus på telefonkonferencen særligt lå på fedmeforretningen, som trods udfordringer med kapaciteten voksede med 84 procent i 1. halvår til 7 mia. kr. i omsætning.

De tidligere produktionsproblemer, der satte en kæp i hjulet på lanceringen af fedmemidlet Wegovy, har fortsat en effekt, og Novo afslørede med regnskabet en mindre forsinkelse i normaliseringen. Før ventede man at kunne levere alle doser fra ”i løbet af 2. halvår”, hvilket nu er ændret til årets slutning. Spørgelysten til dette var stor, og det væsentligste budskab var nok, at der er styr på kapaciteten allerede fra næste år – også ved en massiv volumenvækst.

SELECT-studiet afsluttes ikke før tid
Særlig fokus havde analytikerne dog på oplysningen om, at SELECT-studiet ikke afsluttes før tid efter en interim-analyse. Studiet undersøger de gavnlige effekter af semaglutide på fedmepatienter med hjerteproblemer, og en interim-analyse kunne have afsløret en så gavnlig effekt, at studiet skulle stoppes før tid, for at bringe lægemidlet hurtigere ud til patienterne.

Novo oplyste blot, at den uafhængige datakomité anbefalede at køre studiet til ende.

Spekulationerne om implikationerne af dette var mange, men man kom reelt ikke nærmere et svar på, hvilke antagelser man kunne gøre om både det primære og de sekundære endpoints og ikke mindst styrken af disse indtil nu, samt hvilken udvikling hidtil i studiet, der kunne begrunde en fuldførelse.

Hovedbudskabet fra Novo var, at man ikke kendte data overhovedet, og at grundforventningen hele tiden havde været, at studiet skulle køre til ende, førend man havde data.

Studiet er vigtigt, men den store interesse skal nok i særlig grad ses som et eksempel på, at det er fedmemarkedspotentialet, der er altdominerende i vurderingen af Novo-aktien i øjeblikket.

Med udsigten til, at fedmesatsningen igen kommer op i gear fra årsskiftet, hvor kapacitetsproblemerne skulle være løst, er tonen slået an til fortsat vækst – og det lige så langt øjet rækker.

Man skal dog heller ikke glemme, at Novos markedsværdi ligger omkring 1.900 mia. kr., og dermed er det tydeligt, at der er indlagt store forventninger.

Kursfaldet efter regnskabet viser med tydelighed det klassiske fænomen, at der med høje forventninger også kommer en stor risiko for kortsigtede skuffelser.

Faldet på over 10 pct. har indtil videre kostet aktionærerne tæt på 200 mia. kr., selvom der reelt set maksimalt kun er blevet rykket et par måneder på relanceringen af fedmemidlet Wegovy. Man kan også argumentere for, at den udeblevne førtidige afslutning på SELECT-studiet worst case har kostet et år på brugen af de data i salgsøjemed.

Steen Albrechtsen

Aktuel kurs 756,00

Kursmål (6 mdr) 750,00