ALK fremlagde de første regnskabstal før tid, og de kom som et lettere chok for markedet. Det må i hvert fald være konklusionen ovenpå aktiens voldsomme fald på 25 % fra 111 til 83 DKK. Men hvad skete der egentlig så, er det oplagte spørgsmål, for der var ret beset ikke tale om en nedjustering af hverken omsætning eller indtjening for 2023?
Knapt var blækket tørt på vor seneste analyse af ALK, førend selskabet præannoncerede regnskabstal for 1. kvartal. Kursreaktionen var både overraskende og voldsom til trods for, at man ikke nedjusterede helårsforventningen.
Som præliminær regnskabsmeddelelse er der ikke voldsomt mange informationer at forholde sig til, og det øger naturligvis usikkerheden. Det er i sig selv et problem, når ALK fortsat er en højt prissat vækstaktie, hvor P/E ligger på 30 eller derover.
Skal vi se nærmere på de tal og informationer der trods alt gives, så hæfter vi os ved 2 ting, som nok er de primære årsager til kursfaldet. Udover at vi fra vores stol også betragter faldet som en måske lidt for spekulativ overreaktion i sig selv.
Tabletter og manglende opjustering
For det første er der gemt i den fastholdte årsforventning en nedjustering af forventningen til tabletsalget. Og for det andet har investorerne i nyere tid været vant til en ganske konservativ tilgang til årsforventningerne, hvor man ved mange regnskabsfremlæggelser har løftet forventningen til helåret. Uden sammenligning i øvrigt, så vi hvad de lige så godt vante ChemoMetec investorer blev udsat for da opjusteringsbølgen stoppede. Hertil kommer, at vækstmaskinen er gået i stå hos ChemoMetec, så der stopper sammenligningen til ALK også.
ALK er nemlig fortsat en vækstvirksomhed, men nedjusteringen i tabletsalget giver rystelser i investeringscasen, for det er tabletsalget, der er fremtiden og en væsentlig del af selskabets væksthistorie.
Ser vi på de konkrete tal, så blev forventningen til helårets vækst i salget af tabletter justeret fra ”op til 15 %” til 9-14 %. Potentielt er der altså tale om en marginal nedjustering til 14 %, mens der i værste fald er tale om et større fald i væksten. Vi hæfter os også ved præciseringen om, at et udfald i toppen af intervallet forudsætter et positivt udfald af igangværende prisforhandlinger i Europa.
Baggrunden for den marginale justering var et lavere tabletsalg i 1. kvartal i Europe end ventet. Særligt i Tyskland og de nordiske lande var der udfordringer, og ifølge ALK kan de henføres til en bølge af luftvejsinfektioner, som har optaget kapaciteten på klinikkerne og ført til en nedprioritering af allergipatienterne. Tillagt en lidt svagere pollensæson i 2022, så har det medført en lavere tilgang af nye patienter end forventet, og dermed et lavere tabletsalg.
Ser vi på de konkrete tal bliver billedet lidt mere foruroligende. Tabletsalget steg marginalt i 1. kvartal med 1 % til 581 mio. DKK. Væksten var drevet af Nordamerika, hvor salget steg med 23 %, mens der var en forventet nedgang på 4 % i den international forretning. Nedgangen internationalt var en konsekvens af timingen af ordrer/leveringer til den japanske partner. Det blev i den oprindelige 2023-årsforventning specifikt nævnt, at der kunne være volatilitet hen over kvartalerne som følge af bl.a. timingen af ordrer og leveringer. Så det er altså i sig selv ikke alvorligt.
I Europa var tabletsalget i 1. kvartal til gengæld fladt (0 % vækst), og dermed kan man her ane konturerne af en usikkerhed fremadrettet, for ”hvad nu hvis” Europa fortsætter med at præstere på samme måde i de kommende kvartaler? Så ligger der måske pludselig en større nedjustering af tabletsalget og venter, og det vil give alvorlige rystelser i investeringscasen, som jo er drevet af, at mange års vækst og skalering skal give bedre bundlinje.
Helårsforventning fastholdt
Det positive i meddelelsen var, at den øvrige forretning med bl.a. SCIT og SLIT-salget leverede bedre end ventet og var dermed med til at afbøde noget af effekten. Heri ligger også en sandsynlig forklaring på, at der ikke var nogen nedjustering af helårsforventningen til den samlede forretning, som blev fastholdt på 7-11 % organisk vækst og en fremgang i EBIT-marginen på 25-45 %, således at den når 13-15 %. Man kan altså stadig levere på den forventede indtjeningsfremgang, som bygger på skalafordele og lidt lavere R&D-omkostninger. Vi kan hertil notere, at konsensus inden opdateringen lå på 8,5 % rapporteret omsætningsvækst og 14,4 % EBIT-margin. Forventningerne er altså fortsat på linje med konsensus, og dermed må vi mest af alt betragte det som en voldsom reaktion, der er mere drevet af stemning end af de egentlige ændringer i regnskabstallene.
Kursmål fastholdt, upside intakt
Det er selvfølgelig også klart, at resten af året for ALK nu handler om at bevise, at kvartalet var en enlig svale, og at tabletforretningens udsigter er uændrede, så snart de ekstraordinære forhold er væk igen. Indtil videre stoler vi på selskabets begrundelse i de ekstraordinære forhold indenfor luftvejsinfektioner.
Med den voldsomme kursreaktion bør risikoen være taget ud af 1. kvartalsregnskabet, og vi kan nu se direkte hen imod den mulige kurstrigger medio 2023 i form af fase 3 data fra børnestudiet i husstøvmider. Og sidst på året følger fase 1 data fra peanut-allergi-studiet og det potentielle indtog på det store marked for fødevareallergier.
Vi fastholder derfor vort kursmål og vor købsanbefaling indtil videre. Det fulde regnskab for 1. kvartal fremlægges den 9. maj, og der vil givetvis blandt analytikerne blive boret mere i tabletsalget i forsøget på at få flere af de nuancer på tallene, som en foreløbig regnskabsmeddelelse ikke kan give.
Steen Albrechtsen
Kurs på anbefalingstidspunkt: 84 DKK
Kursmål: (12 mdr.) 130 DKK
Analysedato: 26. april 2023
Steen Albrechtsen og/eller dennes nærtstående ejer aktier i ALK
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
