Bavarian Nordic har overstået et rent økonomisk vanskeligt 1. halvår og går nu et mere lukrativt år i møde, hvor en IMVAMUNE-ordre til USA skal leveres. Pipelinen udvikler sig planmæssigt, og først i slutningen af 2017 venter PROSTVAC fase III resultaterne, som vi fortsat er meget skeptiske i forhold til.
Bavarian Nordics regnskab for 1. halvår 2016 viste et fald i omsætningen på næsten 500 mio. kr. (minus 78 %) til 139 mio. kr. Omsætningen består hovedsageligt af milepælsbetalinger på 12,3 mio. USD (ca. 81 mio. kr.) fra de amerikanske sundhedsmyndigheder relateret til den tidligere IMVAMUNE ordre under RFP-3 programmet.
Driftsresultatet (EBIT) viste et underskud på 207 mio. kr. mod et overskud i 1. halvår 2015 på 85 mio. kr. Efter skat er resultatet faldet til minus 155 mio. kr. mod et overskud på 107 mio. kr. i 1. halvår 2015. Ved udgangen af juni 2016 havde selskabet et kapitalberedskab på 1,5 mia. kr, hvilket er en forbedring på ca. 200 mio. kr. Dette skyldes at man i april i en rettet emission til institutionelle investorer gennem udstedelse af 2,77 mio. nye aktier til en tegningskurs på 240 rejste et nettoprovenu på ca. 630 mio. kr. De finansielle forventninger til 2016 lyder fortsat på en omsætning i størrelsesordenen 1 mia. DKK samt et driftsresultat der balancerer.
De kommende kvartaler tegner lovende
Vi er fortsat yderst skeptiske i forhold til, at PROST-VAC-armene vil vise sig tilstrækkelig overlegen målt på overlevelse i forhold til placebo-armen.
En afgørende årsag til vores skepsis er, at PROSTVAC dels testes alene og uden en anden samtidig kræftmedicin. Dermed er det svært at opnå tilstrækkeligt stærke synergieffekter på immunforsvaret, hvilket ofte er en forudsætning for at off-the-shelf kræftvacciner kan virke.
Sekundært betvivler vi, at T-celle immunresponset som PROSTVAC giver er stærkt nok. Muligvis deler Bavarian Nordic også denne skepsis. I hvert fald har selskabet taget sig tiden til at udskifte den T-celle immunstimulerende del af selskabets anden kræftvaccine, CV-301, med MVA-BN platformen, som giver et stærkere T-celle respons. Men en tilsvarende udskiftning er ikke foretaget for PROST-VAC. Her er man bare gået direkte i fase III.
Endvidere har vi også igennem mange år argumenteret for, at PROSTVAC fase II resultaterne er dybt utroværdige, pga. en decideret brøler i randomiseringen af patienterne. Således var patienternes median nærmere 80 år for placebo-armen, mens patienterne i PROSTVAC-armen havde en median-alder der var nærmere 70 år. Det er i vores øjne en helt afgørende forskel, som ikke burde have været mulig. Alt andet lige, så vil en 70-årig med prostatakræft overleve længere end en 80-årig med prostatakræft. Vores udlægning er derfor, at reduktionen i dødelighed på 46 % set i fase II studiet, primært er båret af en absurd forskel i alderen blandt de rekrutterede patienter.
Vi ser derfor fortsat blot 10 % chance for succes i PROSTVAC fase III-programmet, og vi opfordrer til forsigtighed hos investoren, når vi kommer nærmere resultaterne. Indtil videre er dette dog et helt år væk.
Positive kortsigtede udsigter
De næste 9-12 måneder tegner ganske positive for Bavarian Nordic. Man begynder at levere den nye IMVAMUNE-ordre her i 3. kvartal, hvilket vil sikre et driftsmæssigt overskud på 200 mio. kr. i 2. halvår 2016. Ordren vil desuden fortsætte med at blive eksekveret ind i 1. halvår 2017, som dermed også tegner til at blive et fornuftigt halvår rent regnskabsmæssigt.
I sommeren 2017 ventes desuden resultater fra det første vigtige fase II studie med HSV-vaccinen, og sandsynligheden for positive data er tårnhøj, da man blot måler på immunrespons. Herudover er der også en god mulighed for at en ny koppevaccine-ordre kommer i udbud i USA over det kommende års tid. Hvortil kommer fremskridt i denne øvrige pipeline, hvor blandt andet Ebolaprogrammerne og HPV-vaccinesamarbejdet med Janssen ser interessant ud. Janssen har fortsat to uudnyttede optioner på andre MVA-BN baserede vaccineprogrammer, som også kan komme i spil. Vi fastholder en købsanbefaling på Bavarian Nordic aktien, men da vi så småt nærmer os endelige PROSTVAC-data, sænker vi vores 12-måneders kursmål fra 600 til 500.
Peter Aabo, NordicBioInvestor.com
Børskurs på analysetidspunktet: 254 AktieUgebrevets kursmål (12 mdr.): 500
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
