Faktorer bag værdiansættelse af vindmøller ændret

Økonomisk Ugebrev har beskrevet, hvorfor sorte skyer nu trækker op over værdiansættelsen af pensionssektorens investeringer for op mod 500 mia. kr. i vindmøller. Nu kommer Finanstilsynet på banen med en løftet pegefinger: Værdiansættelserne af investeringer i vindmøller har ændret sig, og det skal selskaberne have fokus på, lyder budskabet.

Hvis pensionsselskaberne havde fastsat værdier for deres vindmølleinvesteringer efter de tilsvarende børsnoterede papirer, eksempelvis som i det toneangivende Global Clean Energy-indeks, var de danske pensionsopsparere blevet op mod 150 mia. kr. fattigere siden sidste efterår.

Så enkelt er regnestykket dog ikke: Flere variable indgår ved værdiansættelsen af direkte investeringer i vindmøller. Det gælder bl.a. kalkulationsrenten (til tilbagediskontering af fremtidige salgsindtægter til nutidsværdi), forventninger til salgspriserne på el og antal årlige vinddage.

Lavere energipriser

Faktum er dog, at den risikofri rente (typisk den ti-årige statsrente) i den samlede kalkulationsrente er steget markant det seneste år, og en højere kalkulationsrente er ensbetydende med en faldende nutidsværdi af de enkelte vindmølleparker.

Samtidig er salgspriserne på el i Europa styrtdykket i år, som det fremgår af denne graf. Den viser prisudviklingen på gas, der typisk er styrende for den endelige elpris. I andet halvår 2022 var den gennemsnitlige gaspris på ca. 150 euro – mod den aktuelle pris på knap 40 euro.

Flere pensionsselskaber nedskrev sidste år stort set ikke på værdien af deres vindmølleinvesteringer, for i det store regnestykke var der plusser fra de højere energipriser og minusser fra den højere kalkulationsrente. I flere tilfælde gik det store regnestykke endda i plus, da der skulle gøres status ved årsskiftet.

Men i år ser billedet markant anderledes ud: De tiårige statsrenter er fortsat opad, energipriserne er dykket med 75 pct., og der er ikke udsigt til stigende energipriser på den lange bane. Samlet set kan pensionsselskaberne altså stå foran kæmpestore nedskrivninger på deres vindmølleinvesteringer.

Da pensionsselskaberne selv bestemmer, hvordan det store regnestykke skal konstrueres, herunder valg af forudsætninger, kan pensionsopsparerne risikere, at de ikke får den fulde sandhed om værdiansættelserne.

Det er her, Finanstilsynet kommer ind i billedet: ”Finanstilsynet har i vores inspektionsvirksomhed gennem længere tid haft skærpet fokus på selskabernes processer og metoder for løbende værdiansættelse af alternative investeringer, herunder investeringer i infrastruktur”, siger Per Plougmand Bærtelsen, underdirektør for Finanstilsynets tilsyn med livsforsikringsselskaber, til Økonomisk Ugebrev.

Videre siger han: ”Det har givet anledning til nogle påbud til selskaberne om at justere processerne, som vi selvfølgelig følger op på. Vi er i den forbindelse fuldt opmærksomme på, at faktorerne i forhold til værdiansættelse af investeringer i vindmøller har ændret sig. Og vi forventer, at det er noget, som pensionsselskaberne inddrager i deres løbende værdiansættelse. Samtidig er det klart, at når vi konstaterer store bevægelser i underliggende risikofaktorer, er det noget, som gør, at vi opretholder vores skærpede fokus på området.”

Stort afkast i 2022

Økonomisk Ugebrev bringer i de kommende udgaver en kortlægning af, hvad de enkelte pensionsselskaber oplyser om deres vindmølleinvesteringer i 2022. En af sektorens sværvægtere inden for grønne investeringer er PensionDanmark, der har 14 mia. kr. investeret i grøn infrastruktur, med yderligere 22 mia. kr. i tilsagn om nye investeringer.

Ifølge regnskabet gav ”infrastruktur og vedvarende energianlæg” sidste år et afkast på 21 pct. Det oplyses, at afkastet skyldes ”årets meget høje elpriser samt et løft i forventningen til de fremtidige energipriser.” Og det tilføjes, at afkastet også skyldes salg af nogle infrastrukturprojekter i starten af året til ”attraktive priser.”

PensionDanmark oplyser ikke nærmere om afkastet på de enkelte elementer, men de høje energipriser sidste år synes at være hovedforklaringen på det høje segmentafkast.

Morten W. Langer