Q3-regnskab fra DSV: Uklare nye risici koster dyrt

Markedet har – med god grund – stor tillid til DSV-ledelsen. Men de seneste uger har vist, at tilliden ikke blot hviler på virksomhedens forrygende performance i mange år. Den skyldes også, at virksomhedens initiativer på sin vis har været forudsigelige. Nu kommer et usædvanligt milliardprojekt i Saudi Arabien imidlertid i vejen for forudsigeligheden, skriver fagredaktør Morten A. Sørensen i denne analyse.

Stigende usikkerhed om DSV’s vej – eller vildvej – frem, har brutalt overskygget, at koncernen rent faktisk løber fra vigtige rivaler. I tredje kvartal har DSV leveret væksttal, der nok skuffede dele af markedet, men som dog var klart bedre end den europæiske ærkekonkurrent Kühne & Nagel.

DSV-aktien faldt alligevel med dramatiske 15 pct. de tre dage, der fulgte på udsendelsen af kvartalsrapporten. I hvert fald syv analytikere har nedjusteret kursmål efter offentliggørelsen af resultatet. Det er ikke den slags reaktioner, som CEO Jens Bjørn Andersen og den kommende topchef COO Jens H. Lund er vant til at få på deres kvartalstal. Det store kursfald og den generelt noget mere negative holdning til DSV skal da også ses i sammenhæng med flere af den seneste måneds meldinger fra logistikkoncernen:

For det første vil DSV engagere sig storstilet i opbygningen af et særskilt bysamfund i Saudi Arabien til estimeret 500 mia. USD. DSV investerer godt 17 mia. kr. for at få 49 pct. af et joint venture, der skal levere transportløsningerne til projektet. Partneren i projektet bliver det saudiske statsejede NEOM, der står for udviklingen af byen. De økonomiske udsigter for joint venturet er ifølge DSV strålende. Det vil kunne levere et ROIC på 20 pct., det vil altså sige omkring 3,4 mia. kr. i overskud til DSV hvert år. Danske medier har sat spørgsmålstegn ved samarbejdet med et regime, der er berygtet for sin holdning til menneskerettigheder. Det kommer bag på mange i Danmark, at en stor anerkendt, dansk virksomhed satser på den måde – midt i en ESG-tid.

Men der er yderligere spørgsmål: Hvad med projektrisikoen i den enorme komplicerede satsning? Og hvad med governance i joint venturet, hvor den saudiske partner har majoriteten? Hvordan løses eventuelle stridsspørgsmål mellem partnerne?

De saudiske domstole er ikke kendte for deres uafhængighed af den saudiske regering – som jo netop er DSV’s partner her.

Hvis man vil noget nyt og satse på en så stor fremtidig gevinst, så må man selvfølgelig tage visse risici med i købet. Men når investeringen er så stor – over 17 mia. kr. fra DSV – så falder disse risici særligt i øjnene.

For det andet synes netop NEOM-projektet drevet frem af koncernens nuværende COO (og tidligere CFO) Jens H. Lund. Knapt en uge før udsendelsen af kvartalsresultatet og nyheden om NEOM-venturet meddelte DSV, at netop Jens H. Lund bliver DSV’s nye topchef fra september 2024. Hidtil har virksomhedens væksteventyr og vilje til at påtage sig ny risiko fulgt en bestemt metode, som koncernen mestrer bedre end nogen anden i branchen: Nemlig overtagelse og effektivisering af store konkurrenter. Det har givet koncernen en overordnet forudsigelighed, som aktiemarkedet har sat pris på. Men får DSV nu – trods alle forsikringer om det modsatte – en ny topchef, der vil forfølge alternative og måske mere risikable initiativer, sådan som det saudiske projekt antyder?

For det tredje lurer der netop et meget stort opkøb i horisonten. Og denne gang kan det blive usædvanligt stort, selv for DSV – måske så stort, at det nu bidrager til en vis nervøsitet om aktien. Et par kandidater har været nævnt i længere tid: En overtagelse af tyske DB Schenker for anslået 13 mia. euro eller af amerikanske C.H. Robinsons internationale speditionsforretning til 9 mia. USD.

Et opkøb skal formentlig helt eller delvis finansieres med aktieudstedelse – som enten direkte rettes mod køberen eller mod børsen. Det vil kraftigt udvande de eksisterende aktionærer i selskabet, der aktuelt har en markedsværdi på 209 mia. kr. Og netop fordi den gennem mange år stigende aktie er – eller i hvert fald har været – DSV’s guldrandede betalingsmiddel ved opkøb, bliver det et strategisk problem for ledelsen, at aktiekursen siden 2021 har været for nedadgående og nu fortsætter ned.

Satsningen i Saudi-Arabien ser – i regnearket – lovende og meget lukrativ ud. Den kunne have været et forsøg på at sparke aktiekursen op, inden der skal gives et betragteligt bud på DB Schenker eller C.H. Robinson-aktiviteterne. I givet fald må man sige, at DSV’s kommende topchef foreløbig ikke har haft meget held med idéen.

Morten A. Sørensen