Økonomisk Ugebrev satte som det første erhvervsmedie fokus på Waturu i december 2019 med en stribe meget kritiske artikler om selskabet, blandt andet denne og denne. Efterfølgende koblede finansmedier Finans.dk på sagen med en stribe udemærkede artikler om Waturu.
Fra Nasdaqs disiplinærkomitee:
Sletning fra handel som følge af overtrædelser af betingelser for optagelse til handel og af oplysningsforpligtelserne (Green Impact Ventures A/S, tidl. Waturu Holding A/S)
Selskabet blev optaget til handel den 20. maj 2019. Handlen med selskabets aktie blev suspenderet den 23. december 2020, idet der var væsentlig tvivl om selskabets overholdelse af reglerne for First North Growth Market. Selskabets aktie var suspenderet frem til tidspunktet for afgørelsen idet der var tale om en kompleks og omfattende sag, der skulle undersøges før handlen eventuelt kunne have været genoptaget. På baggrund af Disciplinærkomitéens beslutning, forblev handlen med selskabets aktie suspenderet i en periode, der var afstemt i forhold til perioden for selskabets klagemulighed i lov om kapitalmarkeder.
Dette afsnit indeholder tre dele. Beskrivelse af en række specifikke overtrædelser, beskrivelse af nogle kritikpunkter samt en beskrivelse af Disciplinærkomitéens overvejelser om sanktionsvalg.
First North Growth Market Rulebook omtales i det følgende som ”FNGM Rulebook”. Nasdaq Copenhagen Surveillance omtales i det følgende som ”Surveillance”. Ved ”selskabet” forstås Green Impact Ventures A/S.
Specifikke overtrædelser
a) Offentliggørelse af ikke-regulatorisk information
I løbet af sidste halvdel af 2019 offentliggjorde selskabet en række selskabsmeddelelser med informationer om forskellige forhold.
I henhold til regel 4.1 i FNGM Rulebook skal en udsteder offentliggøre intern viden i overensstemmelse med artikel 17 i markedsmisbrugsforordningen. Heraf følger, at offentliggørelsen af intern viden ikke må ske i kombination med markedsføring af udsteders aktiviteter.
Selskabet har bekræftet af visse af meddelelserne ikke indeholdt intern viden eller på anden måde var omfattet af en oplysningsforpligtelse i henhold til FNGM Rulebook. Tilsvarende har Surveillance vurderet, at der i nogle selskabsmeddelelser skete offentliggørelse af intern viden i forbindelse med markedsføring af udsteders aktiviteter.
Selskabet blev undervejs gjort opmærksom på, at den type kommunikation ikke må ske via selskabsmeddelelser. Der er mange årsager til, at det kan være hensigtsmæssigt med høj transparens om selskabets aktiviteter, men hvis ikke der er tale om oplysninger, som et selskab er forpligtet til at offentliggøre, så må det ikke fremstå som oplysninger, der kan være egnet til at påvirke kursdannelsen. Det indebærer risiko for vildledning af markedet, der kan hindre markedets ordentlige funktion. Derfor skal den type kommunikation ske via andre kanaler end selskabsmeddelelser, som fx investornyheder eller pressemeddelelser.
Der er ikke foretaget en gennemgang af samtlige selskabets meddelelser, da i hvert fald fire meddelelser offentliggjort i den pågældende periode, blev vurderet til at være tilstrækkelige til at konkludere, at der var sket en overtrædelse.
På den baggrund vurderede Disciplinærkomitéen, at selskabet havde overtrådt regel 4.1 i FNGM Rulebook. ved mindst fire gange at offentliggøre ikke-regulatoriske oplysninger på en måde, hvor det kunne opfattes som intern viden og ved at kombinere offentliggørelsen af intern viden med markedsføring af selskabets aktiviteter.
b) Aftale med stort hospital
I juni 2019 offentliggjorde selskabet en meddelelse om, at selskabet havde indgået aftale med bl.a. ”et stort regionalt hospital” med henblik på at vurdere effekten af en løsning, der kunne fjerne bakterier i forbrugsvand på hospitaler.
I forbindelse med sagsbehandlingen oplyste selskabet, at selskabsmeddelelsen efter selskabets opfattelse indeholdt intern viden.
I henhold til regel 4.1 i FNGM Rulebook skal en udsteder offentliggøre intern viden i overensstemmelse med artikel 17 i markedsmisbrugsforordningen. Den interne viden skal offentliggøres på en måde, som muliggør hurtig adgang til og en fuldstændig, korrekt og rettidig vurdering af denne viden.
Disciplinærkomitéen lagde på baggrund af selskabets oplysninger til grund, at den omtalte selskabsmeddelelse bl.a. indeholdt intern viden. Disciplinærkomitéen vurderede, at meddelelsen også indeholdt oplysninger, der havde karakter af markedsføring og som derfor ikke måtte offentliggøres sammen med intern viden.
Samtidig finder Disciplinærkomitéen at meddelelsens beskrivelse af den interne viden er utilstrækkelig, fordi der mangler væsentlige oplysninger i selskabsmeddelelsen. Dermed var der ikke tilstrækkelige oplysninger til at det muliggjorde en fuldstændig, korrekt og rettidig vurdering af den interne viden. Derved overtrådte selskabet regel 4.1 i FNGM Rulebook.
c) Værdiansættelse af datterselskab
Vurderingen af dette forhold er komplekst og tager udgangspunkt i en omfattende korrespondance mellem Surveillance og selskabet. Konklusionen under dette punkt tager stilling til, om oplysninger om værdiansættelsen af datterselskabet og oplysninger om, at selskabet skulle optages til handel i 2020 overholdt kravet om, at intern viden skal offentliggøres på en måde, som muliggør en fuldstændig, korrekt og rettidig vurdering af den interne viden.
I slutningen af 2019 offentliggjorde selskabet flere meddelelser, hvoraf det fremgik, at et af selskabets datterselskab skulle optages til handel på baggrund af en værdiansættelse på mindst MDKK 250. I den forbindelse oplyste selskabet i meddelelserne til markedet, at der allerede var gennemført en kapitalrejsning til en lavere værdiansættelse, men at samme investor også havde givet tilsagn om en investering på baggrund af den højere værdisætning.
I henhold til regel 4.1 i FNGM Rulebook skal en udsteder offentliggøre intern viden i overensstemmelse med artikel 17 i markedsmisbrugsforordningen. Den interne viden skal offentliggøres på en måde, som muliggør hurtig adgang til og en fuldstændig, korrekt og rettidig vurdering af denne viden.
Disciplinærkomitéen fandt, at selskabsmeddelelser herom burde have indeholdt oplysninger om forudsætninger, sikkerhedsmomenter og de forhold der eventuelt ville kunne medføre, at planerne om optagelse til handel enten ikke kunne gennemføres eller ikke kunne gennemføres inden for den angivne tidsramme.
Tilsvarende gjaldt for oplysningerne om værdiansættelsen af datterselskabet, hvor markedet burde være oplyst yderligere om forudsætningerne for værdiansættelsen, usikkerhedsmomenter og herunder hvilke forhold der ville kunne medføre en højere eller lavere værdiansættelse.
Samlet set konkluderer Disciplinærkomitéen med at oplysningerne om optagelse til handel og værdiansættelse af datterselskabet ikke blev offentliggjort på en måde, der muliggjorde en fuldstændig, korrekt og rettidig vurdering af den interne viden. Derved overtrådte selskabet regel 4.1 i First North Growth Market Rulebook.
Disciplinærkomitéen bemærkede derudover, at det er meget alvorligt, når markedet oplyses om forhold der ikke beskrives fyldestgørende. Sådanne offentliggørelser kan være vildledende og kan medføre at investorerne mister tillid til selskabet og til First North Growth Market.
d) Oplysninger om voldgiftssag
I sin årsrapport fra 2019 oplyste selskabet om en mulig udgift på DKK 1.614.000 og angav samtidig de forventede sagsomkostninger til at udgøre EUR 100.000, hvis sagen blev tabt.
Selskabet tabte sagen i juni 2020. På dette tidspunkt vurderede selskabet ikke, at der var tale om intern viden. Da sagen var endeligt afsluttet i februar 2021, offentliggjorde selskabet en selskabsmeddelelse, hvor selskabet vurderede, at der var tale om intern viden ”henset til selskabets situation”, hvormed der bl.a. blev henvist til, at handlen med selskabets aktie på det tidspunkt var blevet suspenderet.
I henhold til regel 4.1 i FNGM Rulebook skal en udsteder offentliggøre intern viden i overensstemmelse med artikel 17 i markedsmisbrugsforordningen. Det betyder, at intern viden skal offentliggøres hurtigst muligt.
Surveillance anmodede selskabet om at redegøre for, hvorfor selskabet havde konkluderet, at der ikke var tale om intern viden, da selskabet først tabte sagen. Selskabet forklarede, at det var fordi selskabets markedsværdi var MDKK 425 og at ”selskabet ikke var presset på likviditeten”. Derudover forventede selskabet på det tidspunkt at datterselskaberne skulle optages til handel i hvilken forbindelse selskabet forventede at sælge nogle af aktierne i datterselskaberne.
Selskabet mente ikke, at kriteriet om ”mærkbar effekt” (jf. definitionen af intern viden) var opfyldt i juni 2021, fordi selskabet havde en markedsværdi på 425. mio. kr. og havde udsigt til likviditetstilstrømning i forbindelse med forventet optagelse til handel af to datterselskaber.
Disciplinærkomitéen baserede sin vurdering på, at kriteriet om mærkbar påvirkning skulle forstås således, at der var tale om viden, som en fornuftig investor antages at ville benytte som en del af grundlaget for dennes investeringsbeslutninger.
Henset til selskabets faktiske forhold i juni 2020, finder Disciplinærkomitéen at en ”fornuftig investor”, som en del af grundlaget for sine investeringsbeslutninger, antages at ville lægge vægt på at sagsomkostningerne på ca. 1,5 mio. kr. udgjorde en relativt stor andel af selskabets aktuelle likvide midler på det pågældende tidspunkt.
Disciplinærkomitéen vurderede at sagen udgjorde intern viden for selskabet i juni 2020, hvorfor oplysningsforpligtelsen indtrådte. Disciplinærkomitéen konkluderede derfor, at selskabet overtrådte punkt 4.1 i FNGM ved først at offentliggøre sagens udfald i februar 2021.
e) Datterselskab oversendt til tvangsopløsning
Den 19. januar 2021 oversendte Erhvervsstyrelsen selskabets datterselskab (driftsselskab) til tvangsopløsning. Årsagen var, at selskabets og driftsselskabets revisor var fratrådt den 18. december 2020 og derefter fik selskaberne 4 uger til at foretage registrering af en ny revisor. Selskabet havde anmodet Erhvervsstyrelsen om forlængelse af denne frist, men det var uklart, hvorfor driftsselskabet alligevel blev sendt til tvangsopløsning.
Den 19. januar 2021 havde Erhvervsstyrelsen sendt brev med oplysning om oversendelsen til tvangsopløsning til driftsselskabets digitale postkasse. Denne postkasse var ved en fejl fortsat koblet sammen med en mailboks tilhørende en tidligere medarbejder og mailboksen var derfor ikke aktiv. Derfor havde driftsselskabet ikke kontrolleret den digitale postkasse i ca. 4 måneder.
Oplysningerne kunne læses i en artikel ved et online-medie den 20. januar 2021 og på baggrund heraf kontaktede Surveillance selskabet. Selskabet bekræftede at driftsselskabet havde modtaget oplysning om oversendelse til tvangsopløsning fra Erhvervsstyrelsen, og selskabet offentliggjorde en meddelelse herom den. 20. januar 2021 kl. 16.44.
Selskabet oplyste, at man var blevet opmærksom på brevet til driftsselskabet den 20. januar 2021 på baggrund af mediets artikel og at man derfor allerede var i gang med at forberede offentliggørelse, da Surveillance kontaktede selskabet.
I henhold til regel 4.1 i FNGM Rulebook skal en udsteder offentliggøre intern viden i overensstemmelse med artikel 17 i markedsmisbrugsforordningen. Det betyder, at intern viden skal offentliggøres hurtigst muligt.
Disciplinærkomitéen vurderede, at oplysningsforpligtelsen indtrådte på det tidspunkt, hvor brevet kom frem til den digitale postkasse, frem for det tidspunkt, hvor brevet kom til selskabets CEO’s kundskab.
Selvom brevet først blev læst af selskabet den 20. januar 2021, vurderede Disciplinærkomitéen derfor at oplysningsforpligtelsen indtrådte den 19. januar 2021.
I den vurdering indgår, at Disciplinærkomitéen som udgangspunkt accepterer at ”hurtigst muligt” kan omfatte et tidsrum hvor information videresendes fra et datterselskab til moderselskabet, men i dette tilfælde indebærer den manglende kontrol af postkassen og det forhold at selskabets direktør også var direktør i datterselskabet, at Disciplinærkomitéen ikke indregnede et sådant tidsrum i vurderingen.
Disciplinærkomitéen konkluderede derfor, at selskabet havde overtrådt regel 4.1 i First North Growth Market Rulebook ved ikke hurtigst muligt at offentliggøre oplysning om at selskabets driftsselskab var oversendt til tvangsopløsning.
f) Ændringer, præciseringer og tilbagekaldelse af tidligere udsendte selskabsmeddelelser Den 8. april 2021 offentliggjorde selskabet en selskabsmeddelelse med hovedpunkter fra selskabets årsrapport for 2020 samt en række ”ændringer, præciseringer og tilbagekaldelse af tidligere udsendte selskabsmeddelelser”.
Ændringerne, præciseringerne og tilbagekaldelserne vedrører en lang række oplysninger, som selskabet tidligere havde offentliggjort, som selskabet da valgte at ændre, præcisere eller tilbagekalde. En del af de tidligere offentliggjorte meddelelser indeholdt intern viden.
I henhold til regel 4.1 i FNGM Rulebook skal en udsteder offentliggøre intern viden i overensstemmelse med artikel 17 i markedsmisbrugsforordningen. Det betyder, at intern viden skal offentliggøres hurtigst muligt. Det betyder også, at væsentlige ændringer, som kan udgøre intern viden i sig selv, også skal offentliggøres hurtigst muligt.
Meddelelse nr. 68 blev offentliggjort i suspensionsperioden, hvor selskabet antageligt havde gennemgået tidligere kommunikation til markedet. Meddelelsen havde tilsyneladende til hensigt at give en opsamlende status på tidligere udmeldte forhold, således at markedet derefter havde opdateret og retvisende information om de forskellige forhold.
Det er væsentligt for investorernes tillid til selskabet og til markedspladsen og dermed markedets ordentlige funktion, at den information markedet har til rådighed kontinuerligt er retvisende og derfor er det også væsentligt at ændringer til tidligere offentliggjort information offentliggøres så hurtigt som muligt.
Disciplinærkomitéen vurderede, at baggrunden for meddelelse nr. 68 var, at selskabet gennem en længere periode ikke havde præciseret eller korrigeret tidligere udmeldte oplysninger. Det betød, at markedet i samme periode havde handlet på baggrund af oplysninger, der ikke havde været opdaterede og retvisende.
Derfor var det væsentligt for at sikre transparens og dermed den ordentlige funktion af markedet for selskabets aktie, at meddelelse nr. 68 blev offentliggjort, således at oplysninger i markedet derefter måtte antages at være korrekte og fyldestgørende. Det var således ikke meddelelse nr. 68, der var en overtrædelse af reglerne, men meddelelsen bekræftede tidligere overtrædelser af tilfælde, hvor selskabet ikke hurtigst muligt havde offentliggjort de omtalte ændringer, præciseringer og tilbagekaldelser.
Disciplinærkomitéen bemærkede derudover, at det var meget usædvanligt, at et selskab så sig nødsaget til at ændre/præcisere/tilbagekalde tidligere offentliggjorte meddelelser i så stort omfang samt så lang tid efter offentliggørelse og det afspejlede efter Disciplinærkomitéens opfattelse, at selskabet ikke havde haft kapacitet til at formidle korrekt, fyldestgørende og rettidig information til markedet.
På den baggrund konkluderede Disciplinærkomitéen, at selskabet gentagne gange havde overtrådt regel 4.1 i First North Growth Market Rulebook, ved ikke at have offentliggjort ændringer, præciseringer eller tilbagekaldelser af tidligere offentliggjort intern viden, så hurtigt som muligt.
Disciplinærkomitéen så med stor alvor på, at markedet havde været misinformeret i en længere periode.
g) Ændring af revisor
Selskabet var blevet gjort bekendt med revisors ønske om at fratræde. Revisor indsendte sin begrundelse for at fratræde hvervet som revisor for selskabet og de øvrige selskaber i koncernen i en igangværende periode, til Erhvervsstyrelsen den 7. december 2020.
Den 18. december 2020 foretog revisor sin registrering hos Erhvervsstyrelsen. Samme dag havde selskabet modtaget besked fra revisor om, at registreringen ville blive foretaget. Ved revisors registrering hos Erhvervsstyrelsen blev registreringen i forhold til selskabet udtaget til manuel behandling, mens registreringen for de øvrige selskaber i koncernen skete automatisk. Dermed blev registreringerne for datterselskaberne offentliggjort i CVR-registeret den 18. december 2020, mens offentliggørelse i CVR-registeret ikke var blevet offentliggjort for så vidt angår selskabet.
I henhold til regel 4.2.4 i First North Growth Market Rulebook skal et selskab offentliggøre en ændring af revisor hurtigst muligt. Offentliggørelsen skal ske på ændringstidspunktet.
Disciplinærkomitéen noterede sig, at selskabet betragtede forløbet omkring revisors fratræden som kaotisk, idet selskabet havde fået hvad selskabet selv opfattede som modstridende meddelelser fra forskellige parter.
Disciplinærkomitéen fandt ikke, at der kunne være tvivl om, at revisor ønskede at fratræde og at selskabet af revisor blev gjort bekendt med, at revisor meddelte sin fratræden og ville foretage registrering heraf hos Erhvervsstyrelsen den 18. december 2020.
Disciplinærkomitéen vurderede ikke, at tidspunktet for offentliggørelse i CVR-registeret var afgørende for oplysningsforpligtelsens indtræden, selvom dette tidspunkt adskilte sig fra det tidspunkt, hvor anmeldelse til Erhvervsstyrelsen skete.
På den baggrund konkluderede Disciplinærkomitéen at selskabet havde overtrådt regel 4.2.4(b) i First North Growth Market Rulebook ved først den 19. januar 2021 at offentliggøre at revisor var fratrådt.
h) Offentliggørelse af årsrapport I henhold til regel 4.3 i First North Growth Market Rulebook skal en udsteder offentliggøre en årsrapport i henhold til gældende regnskabslovgivning. Årsrapporten skal offentliggøres inden seks måneder efter regnskabsårets udløb. I henhold til regel 4.4(a) og (c) skal udsteder offentliggøre en årsregnskabsmeddelelse inden for 3 måneder efter regnskabsårets udløb. Hvis en udsteder vælger at lade årsrapporten træde i stedet for årsregnskabsmeddelelsen, skal årsrapporten offentliggøres senest 3 måneder efter regnskabsårets udløb.
Selskabet havde kalenderåret som regnskabsår. Fristen for at offentliggøre årsrapporten udløb derfor den 31. marts. Selskabet offentliggjorde meddelelse om sin årsrapport for 2020 den 8. april 2021, men den fulde rapport var dog først tilgængelig på selskabets hjemmeside dagen efter.
Selskabet havde tidligere meddelt markedet, at offentliggørelsen først ville ske den 8. april 2021. Årsagen til at det skete på det tidspunkt, var selskabets overordnede situation og det forhold, at selskabet havde fået ny revisor, der skulle gennemgå selskabets historiske regnskabsmateriale i forbindelse med revisionen af årsrapporten for 2020.
På baggrund af, at selskabet gjorde årsrapporten til gængelig på sin hjemmeside den 9. april 2021, mens fristen udløb den 31. marts 2021, fandt Disciplinærkomitéen, at selskabet herved havde overtrådt regel 4.3.(a), jf. 4.4(a) og 4.4.(c). Fristens udløb den 31. marts 2021 var baseret på, at selskabet lod årsrapporten træde i stedet for en årsregnskabsmeddelelse.
Disciplinærkomitéen forstod, at forsinkelsen dels skyldtes at selskabet havde fået ny revisor som skulle sætte sig ind i selskabets forhold og historiske regnskabsmateriale, men fristerne i regel 4.3(a) og 4.4(c) er objektive og alle overskridelser af fristen betragtes som en overtrædelse uanset den bagvedliggende årsag.
i) Udlevering af oplysninger til Surveillance
Disciplinærkomitéen vurderede at det samlede hændelsesforløb viste, at selskabet ikke havde formået at besvare en række henvendelser fra Surveillance på tilfredsstillende vis. Det havde medført at Surveillance gentagne gange har måttet anmode selskabet om at besvare spørgsmål eller redegøre for det samme forhold flere gange. Dette havde været medvirkende til at sagsbehandlingstiden for visse enkeltstående forhold var blevet forlænget og havde samtidig også betydet, at selskabet ikke var blevet sanktioneret tidligere.
Disciplinærkomitéen vurderede i dette tilfælde, at selskabets vanskeligheder ved at besvare henvendelserne fra Surveillance havde været så omfattende, at det burde betragtes som en overtrædelse af reglerne, der ville kunne sanktioneres særskilt, hvis ikke forholdet allerede var en del af et større sagskompleks. Derved vurderede Disciplinærkomitéen, at selskabet havde overtrådt regel 2.1(c) og 4.8(b) i First North Growth Market Rulebook.
j) Betingelser for optagelse til handel
Dette afsnit omhandler selskabets relation til Certified Advisers, selskabets organisation og selskabets kapacitet til at formidle information til markedet. Det er nogle af de krav, der stilles i forbindelse med optagelse til handel og som gælder kontinuerligt gennem optagelsen til handel. Kravene fremgår af regel 1.2, 2.1(c), 2.3.4, 2.3.5, 2.3.6 og 4.8(a).
Disciplinærkomitéen konkluderede, at der forelå en konkret overtrædelse af punkt 2.3.4 i forhold til selskabets overholdelse af kravene for udsteders organisation. Dette begrundede Disciplinærkomitéen bl.a. med, at selskabet har oplevet mange udskiftninger i ledelsen, inklusive ændringer af ledelse i datterselskaberne, og blandt sine rådgivere og revisorer. Det var også et element i vurderingen, at det samlede billede af forløbet i den periode selskabet havde været optaget til handel viste, at ledelsen ikke havde haft de nødvendige kvalifikationer og kompetencer til at lede et selskab optaget til handel og overholde kravene i den forbindelse.
Disciplinærkomitéen fandt også tilstrækkeligt grundlag til at konkludere at det samlede hændelsesforløb samt antallet af overtrædelser dokumenterede, at selskabet ikke havde haft den kapacitet til at formidle information til markedet, som kræves i regel 2.3.5 i First North Growth Market Rulebook.
I vurderingen inddrager Disciplinærkomitéen også, at selskabet generelt har været inkonsistente ved vurderingen af, om forskellige forhold var omfattet af en oplysningsforpligtelse, på en måde, der havde gjort at selskabet havde været mere tilbageholdende med at offentliggøre ”negative nyheder” end tilfældet havde været med ”positive nyheder. Selskabet havde fx afventet formaliteter før markedet skulle oplyses om voldgiftssagen, jf. punkt d) og revisors fratræden, jf. punk g). Samtidig bekræftede meddelelse nr. 68, at en række ”negative” nyheder ikke løbende var blevet offentliggjort.
Tærsklen for, hvornår selskabet har valgt at offentliggøre ”positive nyheder” havde være relativt lav, hvilket var illustreret ved fx meddelelserne gennemgået under punkt a), som alle indeholder ”positive nyheder” og hvor oplysningerne mere havde karakter af markedsføring.
Derudover var der tvivl om, om selskabets relation til sin første Certified Adviser medførte at selskabet i den periode reelt ikke havde en Certified Adviser i overensstemmelse med regel 1.2 og 2.3.6 i First North Growth Market Rulebook.
Relationen til Certified Adviser er væsentlig og en belastet relation kan medføre, at selskabet ikke får den rådgivning og vejledning som er nødvendig, hvilket ses at have haft betydning for selskabets overholdelse af reglerne i dette sagskompleks.
Samlet set, var der derfor tale om nogle helt grundlæggende mangler i selskabet, der havde væsentlig betydning for vurderingen af et selskabs egnethed til at være optaget til handel.
Kritik for diverse yderligere forhold
Disciplinærkomitéen valgte at kritisere selskabet for håndteringen af offentliggørelsen i forbindelse med tildelingen af et patent til et datterselskab, ligesom selskabet blev kritiseret for manglende oplysninger om bestyrelsesmedlemmers uafhængighed på selskabets hjemmeside. Sidstnævnte udløser under normale omstændigheder ikke en sanktion, men blev inddraget i den overordnede vurdering af selskabet.
Disciplinærkomitéen kritiserede også selskabet for ikke at have udleveret tilstrækkelige oplysninger til en af sine Certified Advisers, så denne måtte efterspørge oplysningerne flere gange.
Valg af sanktion
Disciplinærkomitéen bemærkede, at denne sag var meget usædvanlig, idet den omfattede et væsentligt antal overtrædelser og omfattede typer af overtrædelser, hvor der ikke var så mange fortilfælde.
Disciplinærkomitéen har tre sanktionsmuligheder.
Den første mulighed er at give et selskab en påtale, for hvert tilfælde selskabet havde overtrådt reglerne.
Følgende blev påtalt:
• Offentliggørelse af ikke-regulatorisk information, jf. afsnit a)
• Offentliggørelse af aftale med hospital, jf. afsnit b)
• Offentliggørelse af værdiansættelsen af datterselskab, jf. afsnit c)
• Offentliggørelse af oplysninger om voldgiftssag, jf. afsnit d)
• Offentliggørelse af at datterselskab blev sendt til tvangsopløsning, jf. afsnit e)
• Ændringer, præciseringer og tilbagekaldelse af tidligere udsendte selskabsmeddelelser, jf. afsnit f)
• Offentliggørelse af ændring af revisor, jf. afsnit g)
• Offentliggørelse af årsrapport, jf. afsnit h)
• Udlevering af oplysninger til Surveillance, jf. afsnit i)
• Betingelser for optagelse til handel (krav til udsteders organisation), jf. afsnit j)
• Betingelser for optagelse til handel (kapacitet til at formidle information til markedet), jf. afsnit j)
Når der er tale om et stort antal overtrædelser eller væsentlige overtrædelser, så har Disciplinærkomitéen mulighed for at tildele et selskab en afgift eller beslutte at selskabets aktie slettes fra handel.
Disciplinærkomitéen vurderede, at denne sag var et ekstraordinært og alvorligt tilfælde, dels på grund af det store antal overtrædelser og på grund af det samlede billede af selskabets overholdelse af reglerne i First North Growth Market Rulebook. Derfor fandt Disciplinærkomitéen det relevant at foretage en vurdering af, hvilken sanktion selskabet skulle pålægges i tillæg til de nævnte påtaler.
Kravene ved tildeling af en afgift medfører, at der skal være tale om en alvorlig eller gentagen overtrædelse af reglerne, og ved udmåling af afgiftens størrelse, skal der lægges vægt på overtrædelsens alvor og andre relevante omstændigheder. Disciplinærkomitéen har ikke tidligere tildelt selskaber på First North en afgift og derfor vedrører tidligere praksis selskaber, der er optaget til handel på det regulerede marked.
Efter reglerne i Nordic Main Market Rulebook, Supplement A, Part G, punkt 27, kan en udsteder på det regulerede marked pålægges en afgift på op til 3 gange det årlige gebyr selskabet betaler til Nasdaq for at være optaget til handel. Beløbet kan dog ikke være mindre end 25.000 kr. eller større end 1.000.000 kr.
Med udgangspunkt i tidligere praksis (sager fra 2017 og 2019) konkluderer Disciplinærkomitéen i denne sammenhæng, at selskabet ville kunne tildeles en afgift, jf. regel 6.2.1(a)(ii) i FNGM Rulebook.
Kravene ved en sletning af selskabets aktier fra handel er højere og kræver, at udsteder har begået en væsentlig overtrædelse af reglerne eller at udsteder gennem sin manglende overholdelse af reglerne kan skade eller har skadet offentlighedens tillid til Nasdaq, Nasdaq First North Growth Market eller værdipapirmarkederne. Dertil kommer et krav om, at sletning ikke må foretages, hvis der er sandsynlighed for, at det vil være til væsentlig skade for investorernes interesser eller markedets ordentlige funktion. Dette krav fremgår af § 108 i lov om kapitalmarkeder og det krav, der er i punkt 6.2.1(d) i First North Growth Market Rulebook forstås i henhold til Disciplinærkomitéens praksis på samme måde, så derfor kan den vurdering foretages samlet.
Disciplinærkomitéen lagde vægt på, at der var tale om 11 forhold, der som enkeltstående tilfælde ville kunne udløse en påtale til selskabet, herunder to forhold, der omfattede flere mulige tilfælde, og nogle tilfælde, som Disciplinærkomitéen betragtede som alvorlige. Dette gjaldt særligt offentliggørelsen af oplysningerne om værdiansættelsen af datterselskabet og alle de oplysninger, der var omtalt i meddelelse nr. 68. Som beskrevet ovenfor, så Disciplinærkomitéen med stor alvor på, at markedet havde været misinformeret i en længere periode.
Disciplinærkomitéen anerkendte dog også, at det var nødvendigt for selskabet, at dets nye revisor foretog et omfattende stykke arbejde med selskabets regnskaber og årsrapporter, der endte med at selskabets årsregnskab blev gjort tilgængeligt efter fristen.
Derudover lagde Disciplinærkomitéen særlig vægt på, at selskabet ikke havde overholdt visse af betingelserne for optagelse til handel, idet selskabets organisation ikke havde opfyldt kravene og selskabet ikke havde haft den fornødne kapacitet til at formidle information til markedet.
På den baggrund konkluderede Disciplinærkomitéen, at selskabet havde begået en væsentlig overtrædelse, som angivet i regel 6.2.1(a)(iii) af First North Growth Market Rulebook, hvormed betingelsen for at slette selskabets aktier var opfyldt.
Sletning af selskabets aktier fra handel kan dog ikke ske, hvis der er sandsynlighed for, at det vil være til væsentlig skade for investorernes interesser eller markedets ordentlige funktion.
Når et selskabs aktier slettes fra handel, har det bl.a. den konsekvens, at der ikke vil være en markedsplads for handel med selskabets aktier. Der vil være færre muligheder for at købe eller sælge aktien, men aktierne kan dog stadig handles uden om en markedsplads. Af samme årsag vil der ikke længere være en markedspris at referere til.
Sletning medfører ikke indløsning af minoritetsaktionærer. Selskabet vil være omfattet af færre oplysningsforpligtelser og det kan betyde mindre transparens. Selskabet er dog stadig omfattet af selskabslovens regler om bl.a. minoritetsbeskyttelse og aktionærernes forvaltningsretlige og økonomiske rettigheder
generelt. Disciplinærkomitéen betragter ikke ovenstående som forhold, der er omfattet af § 108 i lov om kapitalmarkeder.
På samme måde betragter Disciplinærkomitéen ikke et selskabs manglende mulighed for at hente kapital via kapitalmarkedet som et forhold, der er omfattet af § 108 i lov om kapitalmarkeder.
Selskabet havde anført en række argumenter for at der var sandsynlighed for, at sletning af selskabets aktier fra handel, ville medføre væsentlig skade for investorerne eller markedets ordentlige funktion.
Selskabets argumenter fokuserede på at selskabet var i en vanskelig finansiel situation og at en eventuel sletning fra handel ville have en negativ effekt, der kunne medføre at selskabet gik konkurs.
Til støtte herfor henviste selskabet til en delegeret forordning, der uddyber visse bestemmelser i MiFID II, som er gennemført i bl.a. § 108 i lov kapitalmarkeder. Bestemmelserne i den delegerede forordning uddyber dermed hvordan ”væsentlig skade for investorerne eller markedets ordentlige funktion” skal forstås.
I forordningen står der, at der i hvert fald vil være tale om væsentlig skade for investorerne eller markedets ordentlige funktion, ”hvis udstederens finansielle levedygtighed ville blive bragt i fare, såsom hvis denne indgår i en forretningsmæssig transaktion eller tilvejebringelse af kapital.”.
Disciplinærkomitéen forstod reglen således, at der tages sigte på en specifik igangværende transaktion eller kapitalrejsning, som modsætning til planlagte transaktioner, der endnu ikke er igangsat.
Selskabet har som alternativ til de allerede gennemførte forsøg på at hente kapital modtaget et investeringstilsagn, som selskabet havde oplyst markedet om. Som det betingede investeringstilsagn var givet, så anerkendte Disciplinærkomitéen, at tilbuddet ville falde bort, hvis selskabets aktie blev slettet fra handel.
Idet selskabet efter det oplyste har udtømt alle øvrige muligheder for at skaffe kapital, så kunne der argumenteres for at sletning vil sætte selskabets finansielle levedygtighed over styr. Dermed kunne der også argumenteres for, at situationen dermed vil falde ind under bestemmelsen i den delegerede forordning, således at sletning fra handel af selskabets aktie ikke ville kunne lade sig gøre.
Disciplinærkomitéen mente ikke, at risikoen for et selskabs konkurs i sig selv kunne medføre, at en sletning fra handel vil kunne hindres af § 108 i lov om kapitalmarkeder. Det modsatte ville betyde, at Nasdaq ville være forpligtet til at opretholde optagelsen til handel af konkurstruede selskaber, uanset de øvrige omstændigheder og manglende opfyldelse af Nasdaqs forskellige regelsæt om optagelse til handel og oplysningsforpligtelser for forskellige typer finansielle instrumenter.
Uanset de strenge krav til, hvornår et selskab eller et selskabs finansielle instrumenter kan slettes fra handel, vil der i henhold til Disciplinærkomitéens praksis være et tidspunkt, hvor hensynet til potentielle fremtidige investorer og markedets ordentlige funktion vejer tungere end hensynet til selskabet og eksisterende aktionærer.
Nasdaq skal vurdere proportionaliteten af de påtænkte foranstaltninger. Dette omfatter bl.a. praksis i tidligere sager om sletning, hvor det også indgik i Disciplinærkomitéens vurdering, at alle andre alternative løsninger var udtømte.
Det er en subjektiv vurdering, hvad der må forstås ved ”udtømt”, men der er i sidste ende en grænse for, hvor langt Nasdaq skal gå for afsøge alternativer. Udgangspunktet er dog, at Nasdaq skal strække sig langt i bestræbelserne på at afsøge alternativer.
Selskabet havde fra første handelsdag og hyppigt gennem hele forløbet fået henvendelser fra Surveillance med vejledning om reglerne og anmodninger om redegørelse for en meget lang række forhold. Selskabet havde både via Nasdaqs henvendelser og via selskabets rådgivere fået utallige chancer for at ændre adfærd i forhold til opfyldelse af reglerne.
Selskabet havde tidligere oplyst til både Surveillance og markedet, at selskabet ”efterlever reglerne efter bedste evne”, men det havde ikke ført til ændring af selskabets faktiske adfærd. Derfor var Disciplinærkomitéen også skeptiske over for at selskabet ville garantere for fremtidig overholdelse af reglerne.
Disciplinærkomitéen mente ikke, at det kunne betragtes som et krav at et selskab tidligere var sanktioneret for at drage den konklusion, at alle andre alternative løsninger er udtømt. I dette tilfælde vurderede Disciplinærkomitéen at dette perspektiv var relevant fordi selskabets utilstrækkelige besvarelser havde medført, at det ikke har været muligt at samle faktuelt grundlag til at træffe mulige afgørelser. Derudover var der i forløbet opstået en ”snebold-effekt”, hvor der hele tiden var kommet nye overtrædelser til, som løbende var blevet lagt oveni de allerede eksisterende undersøgelser således, at det blev mest hensigtsmæssigt at behandle det hele samlet.
Til dette bemærker Disciplinærkomitéen, at ændringer i en organisation eller andre tiltag kan være relevante, men det vil stadig være det samlede billede af selskabets organisation og kapacitet, der er afgørende for, om det kan vurderes at ”alle andre alternative løsninger er udtømt”.
Hvis handlen med selskabets aktie skulle genoptages, var det afgørende, at dette kunne ske på en måde, hvor der ikke var risici for skade på tilliden til Nasdaq, First North Growth Market og værdipapirmarkederne generelt.
Selskabets manglende overholdelse af reglerne i First North Growth Market Rulebook, herunder selskabets manglende opfyldelse af kravene for optagelse til handel indtil da, betød, at Nasdaq skulle allokere væsentlige ressourcer til at monitorere selskabet og gennemgå selskabets kommunikation til markedet.
Dette ville være nødvendigt at gøre i en længere periode og indtil Nasdaq havde opnået tillid til, at selskabet opfyldte både kravene for optagelse til handel og oplysningsforpligtelserne.
Når det massive ressourceforbrug med monitoreringen af ét selskab sker på bekostning af monitoreringen af de øvrige selskaber og markedet, har det konsekvenser for optagelse til handel af nye selskaber/instrumenter og den generelle overvågning af markedet. Begge dele er afgørende for, at markedet kan fungere effektivt og det er derfor skadeligt, hvis Nasdaqs overvågningsaktiviteter må koncentreres om ét eller få selskaber.
Disciplinærkomitéen bemærkede, at det ikke kan forventes, at der stilles ressourcer til rådighed for ét selskab i sådan et omfang.
I forhold til den vurdering Nasdaq er forpligtet til at foretage i henhold til den delegerede forordning og Nasdaqs tidligere praksis konkluderede Disciplinærkomitéen, at grænsen for, hvor langt Nasdaq må strække sig var nået, idet Nasdaq ellers ville skulle gå på kompromis med beskyttelsen af markedets integritet og ordentlige funktion.
I tillæg til, at der var konstateret en alvorlig overtrædelse af FNGM Rulebook, vurderede Disciplinærkomitéen, at den afvejning, der skulle foretages i henhold til den delegerede forordning medførte, at Nasdaq havde mulighed for at anvende den strengere sanktion (sletning), selvom der findes mildere sanktioner i FNGM Rulebook.
Som nævnt ovenfor kan sletning ikke ske, hvis der er sandsynlighed for, at det vil være til væsentlig skade for investorernes interesser eller markedets ordentlige funktion.
I denne vurdering indgår en vurdering af hensynet til selskabets eksisterende aktionærer. I vurderingen indgår også en afvejning af de eksisterende investorers interesser over for beskyttelsen af eventuelle fremtidige investorers interesser. I tidligere sager har Disciplinærkomitéen udtalt, at der kommer et tidspunkt, hvor hensynet til eventuelle fremtidige investorer og markedets ordentlige funktion vejer tungere end den skade en sletning måtte medføre for de eksisterende investorer ved at selskabet slettes fra handel.
Disciplinærkomitéen lagde vægt på, at der uomtvisteligt ville være et behov for ekstraordinær tæt monitorering af selskabets opfyldelse af First North Growth Market Rulebook. Derudover mente Disciplinærkomitéen, at Nasdaq ikke ville kunne garantere, at handlen med selskabets aktie kunne foregå på en ordentlig og redelig måde og det kunne medføre, at eventuelle kommende investorer ville kunne komme til at påtage sig en særlig risiko.
Afslutningsvis bemærkede Disciplinærkomitéen, at selskabet havde 2.200 aktionærer, hvoraf ca. 470 betragtes som kvalificerede aktionærer i henhold til regel 2.3.1 i FNGM Rulebook. Disciplinærkomitéen lagde derfor til grund, at størstedelen af selskabets aktionærer havde en aktiebeholdning, der var mindre end EUR 500.
Disciplinærkomitéens samlede konklusion blev, at betingelserne for at slette selskabet fra handel var opfyldt, jf. regel 6.2.1(a)(iii) og at sletning på baggrund af ovenstående, ville kunne ske uden at det ville stride mod § 108 i lov om kapitalmarkeder og regel 6.2.1(d) i First North Growth Market Rulebook.
Disciplinærkomitéen besluttede derfor, at selskabets aktie skulle slettes fra handel.
