Forventningerne til Solars udbytte er for høje

Analytikerne forventer, at Solar udbetaler et udbytte i 2023 svarende til et afkast på 15,48 pct. Når procenten sammenlignes med branchemedianen på 1,86, virker det som en oplagt fejl, hvor kommaet er smuttet en plads for langt til højre. Men det er ikke en fejl.

I 2022 udbetalte Solar først et ordinært udbytte på 45 kr./aktie og to måneder senere et ekstraordinært udbytte på yderligere 45 kr./aktie. Beregnet ud fra aktiekurserne på udbetalingstidspunkterne svarer det til et direkte afkast på 14,1 pct.

Set fra Solars side var det en udbetaling på 124 pct. af overskuddet efter skat, og i årsregnskabet 2022 betegnes det med rette som en ”Shareholderfriendly payout ratio”.

Solar har åbnet regnskabsåret 2023 i samme stil ved at gentage udbetalingen af 45 kr./aktie den 20. marts i år. Ved den daværende aktiekurs svarede det til et direkte afkast på 8,1 pct. Men alligevel falder aktiekursen.

Det kan virke overraskende, når nedenstående tabeloplysninger fra Infront viser, at analytikerne forventer en gentagelse af modellen fra i fjor med udbetaling af endnu et ekstraordinært udbytte af samme størrelse i 2023. Der er altså en modsætning mellem udbytteforventningerne og kursudviklingen, og her tror vi mest på signalet fra kursen. Der er flere årsager til, at vi tvivler på forventningen om, at endnu et ekstraordinært udbytte holder. Først og fremmest fordi Solars udbyttepolitik er udbetaling af mindst 35 pct. af overskuddet før efter skat.

Et ekstraordinært udbytte er pr. definition en afvigelse fra det normale, men der skal helt ekstraordinære forhold til at begrunde en udlodning, som overstiger selskabets indtægt. Sådan et forhold var til stede i 2022, hvor Solar havde ekstraordinære indtægter på 215 mio. kr. som følge af betydelige prisstigninger.

Dette forhold omtales specifikt i de finansielle forventninger til 2023, hvor det konstateres, at ”no significant amount of one-off price effect are included in our guidance”. Og hvordan ser denne guidance (forventning) så ud?

Stagnation og tilbagegang i 2023
Den ser faktisk ret sløj ud. Der forventes en organisk vækst i 2023 omkring 0 pct. og et EBITDA på 900 mio. kr. Det er en tilbagegang på 275 mio. kr. (23 pct.) i forhold til 2022, og selvom vi korrigerer for de ekstraordinære indtægter i 2022, ender vi stadig med en forventet tilbagegang på 6 pct.

Solars 1. kvartalsregnskab fortalte i maj om en organisk vækst på 6,7 pct, og det kan umiddelbart virke som en modsigelse af de negative helårsforventninger. Men ikke når hovedparten af væksten i 2023 forventes at ligge i første halvdel af året.

Set i det lys må forventningen om endnu et rekordudbytte betragtes som tvivlsom, og i stedet giver det mere troværdighed til faldet i aktiekursen. Betyder udsigten til lavere udbytte end i fjor, stagnation i omsætningen og tilbagegang i EBITDA så, at vores kursmål på 665 fra ØU Formue 43/2022 var for højt? Ja, sandsynligvis.

Ikke mindst fordi – som det oplyses i 1. kvartalsregnskabet – at stigende geopolitisk og makroøkonomisk usikkerhed øger usikkerheden. Specielt for 2. halvår. Det øger risikopræmien på aktien.

Men det er ikke ensbetydende med, at vi godkender kursfaldet på 14 pct. siden vores seneste analyse.

Dels bør det tages i betragtning, at Solars udmeldte forventninger kan vise sig at være overforsigtige. I 2022 opjusterede man således forventningerne tre gange. Og dels betyder den aktuelle kurs, at Solar handles med en pæn rabat på Price/Earnings i forhold til branchemedianen. Vi ser p.t. Solar som en aktie, hvor worst case scenario allerede er indregnet i kursen. Selvom vi sænker kursmålet, ser vi stadig aktien som en god langsigtet investering ved den aktuelle kurs.

Bruno Japp

Aktuel kurs 533,00

Kursmål (6 mdr.) 606,00

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser