Går Ambu for meget med livrem og seler?

Ambus transitionsår begynder at nærme sig afslutningen, og som det hidtil har været tilfældet under den nye ledelse, går man med livrem og seler. Det er alfa og omega for at genopbygge tilliden hos investorerne, omend man også kan blive lidt for forsigtig, og det var måske forklaringen på kursfaldet på et allerede kendt regnskab.

Hovedtallene var der styr på allerede, da man så tidligt som 10. juli havde fremlagt præliminære tal for både omsætning og indtjening, som viste en organisk vækst på 8 pct. for kvartalet og 5 pct. for regnskabsårets første ni måneder og en EBIT-margin på 7,6 pct. for kvartalet og 5,8 pct. for de første tre kvartaler.

Tallene blev (heldigvis) bekræftet i torsdagens fulde regnskab, og derfor var det umiddelbart en smule overraskende, at aktien faldt 6 pct. på dagen, når de væsentlige tal var kendte allerede, og fremlæggelsen tillige blev suppleret med en oppræcisering af omsætningsvæksten og en opjustering af cash flow-forbedringen i regnskabsåret.

Ved fremlæggelsen var der reelt kun en måned tilbage af regnskabsåret, og derfor var det en smule skuffende, at Ambu kun justerede forventningen til den organiske vækst en smule fra 5-8 pct. til 6-8 pct. Det var en lille oppræcisering, men det indikerer også usikkerhed, når salget for 11 ud af 12 måneder er kendt på nuværende tidspunkt, og man alligevel står tilbage med et ret stort udsvingsinterval for helåret på reelt 3 procentpoint.

Margin-bedring undervejs

Allerede ved de præliminære tal i juli var EBIT-marginforventningen blevet løftet fra 3-5 pct. til 5-6 pct., og for regnskabsårets første ni måneder har man realiseret en margin på 5,8 pct. Med forbehold for normale kvartalsmæssige udsving er det interessant, at 3. kvartal isoleret set leverede en margin på 7,6 pct. Kan det niveau fastholdes i 4. kvartal, ligger der en opjustering af marginen forude.

Forbedringen understreger, at man er på rette vej til at genetablere indtjeningen, så snart omsætningsvæksten begynder at give skalafordele. Vi må dog heller ikke glemme, at det nuværende EBIT-niveau er meget lavt, hvilket også illustreres af femårs målsætningen på minimum 20 pct.

Med en bruttomargin over 50 pct. er det oplagt, at omsætningsvækst hurtigt kan booste indtjeningen. Femårs målsætningen på 20 pct. EBIT-margin lurer i horisonten, men allerede indenfor de første to år skal 10 pct. nås. Det kortsigtede mål synes indenfor rækkevidde, nu hvor transformationsåret nærmer sig slutningen, og der begynder at være eksekveret på de mange tiltag. Bl.a. viser regnskabet også, at der på et år er forsvundet omkring 600 medarbejdere, og et par hundrede anslås at være administrative medarbejdere.

Opmærksomheden samler sig nu om 8. november, hvor Ambu fremlægger årsregnskab – og vigtigere – forventningerne til det nye regnskabsår.

Konsensusforventningen er, at omsætningen næste år vil vokse med lige over 10 pct., og at marginen vil blive løftet til 9,4 pct. Går det som tidligere, vil Ambu sandsynligvis melde forsigtigt ud, enten i form af lave forventninger eller et relativt bredt interval for forventningerne. Drejebogen vil da være ligesom dette år, at man løbende opjusterer.

Selv efter kursfaldet til 85 er markedsværdien af Ambu fortsat over 20 mia. kr. Det gør bestemt ikke aktien billig, men vi ved også, at aktien er meget stemningspræget og i høj grad handler om den mangeårige, langsigtede vækst, der venter, hvis man med succes kan gøre engangsudstyr til den nye standard. Tillid til ledelsen og til fremtiden er derfor afgørende, og der er markedet umiddelbart ikke blevet skuffet med den nye ledelse og turnaroud-planen. Omvendt kan ambitionerne også blive for forsigtige eller skruet så meget ned, at fremtidsdrømmenes størrelse kommer i fare. Og på mellemlangt sigt er det givetvis endnu mere udfordrende for aktiekursen, for så skal man i højere grad forholde sig til den nuværende absolutte størrelse af forretningen. Og den blegner stadig noget, når man sætter den i forhold til markedsværdien.

Målt på de rene nøgletal synes aktien dyr, men omvendt er fremtidsudsigterne stadig til stede. Vi er moderate optimister, men også klar over, at vejen frem stadig kan blive meget volatil. Forbedring i indtjening, cash flow og kapitalforhøjelsen i marts har dog fjernet en del af risikoen i aktien, og dommedagsscenarier må være en saga blot.

Steen Albrechtsen

Aktuel kurs 83,56

Kursmål (6 mdr.) 75,00

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser