H+H International: Undervurderet perle på lang sigt

H+H International har oplevet en turbulent periode med kursfald på 76 pct. de seneste 2½ år pga. stigende inflation og renter, som har ramt nybyggeriet hårdt. Men H+H’s kortsigtede værdiansættelse tager ikke højde for, at lavkonjunktur er et godt udgangspunkt for vækst.

H+H International (H+H) har været en ekstremt dårlig investering de seneste 2½ år, hvor kursen er faldet 76 pct. Det har været et voldsomt kursfald, men det er vanskeligt at indvende noget imod markedets beslutning, når man kigger på H+H’s udvikling i omsætning og indtjening.

H+H’s omsætning i 2023 havde en negativ organisk vækst på 25 pct., og for indtjeningen gik det endnu værre. Her viser det nye årsregnskab, at den stabile vækst de seneste fire år sluttede i 2022 med et EBIT før særlige poster på 455 mio. kr. I 2023 blev det tilsvarende tal reduceret dramatisk med 87 pct. til 57 mio. kr.

Forklaringen ligger i stigende inflation og renter, som har haft en kraftig effekt på nybyggeriet. Ikke bare i Danmark, men også internationalt. H+H oplyser således, at der har været tale om en reduktion i salgsvolumen på 34 pct., og at markedets nedtur faktisk er værre end under finanskrisen i 2008.

På kort sigt er det helt uacceptabelt kun at trække et driftsresultat på 57 mio. kr. ud af en omsætning på 2,7 mia. kr. Det giver en EBIT-margin på 2,1, mens selskabets langsigtede finansielle mål er en EBIT-margin på 12 pct.

Også H+H’s forhold mellem nettorentebærende gæld og EBITDA (den finansielle gearing) fik et alvorligt hug i 2023, hvor dette nøgletal endte i 3,6. Her er det finansielle mål, at NIBD/EBITDA skal ligge i intervallet 1-2. Så investorerne kan næppe bebrejdes, at de har reduceret værdien af H+H (og dermed selskabets aktiekurs) betydeligt.

På længere sigt ser billedet imidlertid anderledes ud. H+H’s problemer er nemlig ikke strukturelle, men tydeligvis en konsekvens af konjunkturerne. Det betyder, at der er lys for enden af tunnellen for den tålmodige investor.

Det illustreres af den forventede Price/Earnings for de kommende tre år. Mens dette nøgletal er 32,7 for 2024 falder det stejlt til 10,1 allerede i 2025. Og i 2026 er det helt nede på 5,7, hvilket er det halve af branchemedianen på 11,7.

Disse tal fortæller os, at investorerne ser H+H som værende meget tæt på bunden indtjeningsmæssigt, og dermed også kursmæssigt. Efter et kursfald på 76 pct. på 2½ år er det ikke vanskeligt at tro på. Og måske er bunden allerede nået.

I forventningerne til 2024 kalkuleres således med en omsætning i intervallet plus/minus 5 pct. i forhold til 2023 og et EBIT på 50-100 mio. kr.

Det skal pointeres, at der på kort sigt er stor usikkerhed omkring 2024, så det er alt for tidligt at forvente markante kursstigninger. Indtil videre er det besparelser og effektiviseringer, som trækker læsset i H+H’s forventninger. Man reducerede således omkostningerne i 2023 med 150 mio. kr.

På kort sigt løfter vi kun vores kursmål fra 64,5 til 71,7. Men med en tidshorisont på 2-3 år kan H+H viser sig at blive en af aktiemarkedets bedste investeringer.

Konklusion

Aktuel kurs 66,2
Kortsigtet (< 3 mdr.) Hold
Langsigtet (12 mdr.) Kursmål 71,7

Bruno Japp

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser