Markedsopdatering fra Limus Capital ved Steen Jakobsen
- Hovedcasen er lavere inflation end konsensus venter. Briefet argumenterer for at “owning the under” på inflation er den rigtige position, fordi trimmed-mean PCE allerede er nede omkring 2,36 %, mens headline core PCE på 3,20 % i høj grad holdes oppe af en midlertidig råvareimpuls, som forventes at aftage frem mod 2027.
- Realrenter omkring 2 % er ikke et chok, men markedets disciplinerende mekanisme. 2-årige og 5-årige realrenter er tilbage omkring 1,9-2,0 %, omtrent som under “Powell shock” i 2018. Pointen er, at markedet har haft måneder til at indprise denne stramning, og at højere realrenter kanaliserer kapital væk fra svage projekter og over mod produktive investeringer.
- Olieprisens kollaps fra panikniveauer understøtter inflations-under-caset. Efter markedsfortællinger om 150-300 dollar olie er WTI tilbage i de lave 70’ere. Det tolkes som et klassisk “pain threshold”-signal: systemet nåede sin smertegrænse, hvorefter geopolitisk og markedsmæssig tilpasning satte ind.
- AI- og capex-supercyklussen er intakt, men markedet kræver monetisering. Hyperscaler-capex ventes ifølge briefet at stige kraftigt, fra 412 mia. dollar i 2025 til 757 mia. dollar i 2026E og 920 mia. dollar i 2027E. Men aktierne følger i stigende grad token economics og indtjeningsrevisioner, ikke bare investeringsløfter.
- Positioneringen er taktisk mere forsigtig, men ikke strategisk bearish. Limus fastholder aktieeksponeringen, trimmer risiko ind mod 4. juli som planlagt, afventer et bedre tidspunkt til short USD og ser en mulig 5 % aktietilbagegang som en købsmulighed snarere end starten på et større brud.
Markedsopdateringen fra Limus Capital samler en række markeds- og makrotemaer: inflation, realrenter, olie, AI-capex, dollar, volatilitet og taktisk porteføljepositionering. Den overordnede fortælling er, at markedet befinder sig i en fase med hård, men sund, prisopdagelse — ikke i begyndelsen af en systemisk krise.
Kernen i briefet er inflationssynet. Limus mener, at konsensus overvurderer inflationen, og at den rigtige position er at tage “under” på inflationsforventningerne. Argumentet hviler især på forskellen mellem headline core PCE og trimmed-mean PCE. Headline core PCE ligger ifølge briefet på 3,20 %, men trimmed-mean PCE er allerede nede på 2,36 % og faldende. Goldman Sachs’ egne modeller peger samtidig på, at råvarebidraget til core PCE bør aftage frem mod 2027. Derfor ventes headline-inflationen at konvergere ned mod den underliggende trend, ikke omvendt.
Realrenterne er briefets andet hovedtema. 2-årige og 5-årige realrenter omkring 1,9-2,0 % sammenlignes med 2018, hvor Powell udløste et kraftigt aktiefald med kommentaren om, at renterne var “a long way from neutral”. Forskellen er, at 2026-bevægelsen ifølge Limus ikke kommer bag på markedet. Realrenterne har allerede justeret op, og markedet har indregnet en strammere pengepolitisk virkelighed. Derfor ses høje realrenter ikke primært som en trussel, men som en nødvendig kapitalallokeringsmekanisme i en verden med høj offentlig gæld, AI-infrastrukturinvesteringer og global konkurrence om opsparing.
Briefet bruger “pain threshold”-rammen til at forklare, hvordan systemer typisk reagerer, når presset bliver for stort. Historiske episoder som LTCM, dot-com, finanskrisen, Brexit og Covid nævnes som eksempler på regimer, der kun tåler en vis mængde stress, før politik, kapitalstrømme eller markedsadfærd justerer sig. I 2026 er det ifølge Limus Warsh’ hawkiske “reality shock” og Iran/Hormuz-risikoen, der tester systemets grænse. Pointen er ikke, at stressen er irrelevant, men at markedet allerede er i gang med at finde sit nye ligevægtspunkt.
Olieafsnittet understøtter denne ramme. For under en måned siden var konsensus ifølge briefet præget af ekstreme scenarier med olie i 150-300 dollar. Nu er WTI tilbage omkring 73 dollar, samtidig med at en 60-dages USA/Iran-MoU og gradvis genåbning omkring Hormuz har reduceret forsyningsfrygten. UAE’s olieeksport beskrives som tilbage omkring 85 % af niveauet før konflikten. For Limus er dette et vigtigt tegn på, at energichokket var et sentiment-ekstrem snarere end begyndelsen på en varig inflationsspiral.
Et bredere strukturelt tema er overgangen fra den “moderne” til den “post-moderne” makrocyklus. Den gamle cyklus fra 1982 til 2007 var drevet af disinflation, deregulering, faldende renter, globalisering og lav volatilitet. Den nye cyklus beskrives som det modsatte: reflation, højere renter i længere tid, højere gæld, regionalisering og en mere capex-tung økonomi. Selskabsskatternes fald fra 1980’erne til 2020 beskrives som en udtømt medvind — ikke noget, investorer kan regne med fremover.
I forlængelse heraf fremhæves, at lav makrovolatilitet ikke længere er et gratis aktiv. Briefet viser, at USA i de seneste 40 år har haft usædvanligt lav volatilitet i både vækst og inflation, men at denne ro nu er ved at blive repriset. Højere varians i vækst og inflation retfærdiggør ifølge Limus højere diskonteringsrenter og større spredning mellem vindere og tabere på tværs af sektorer og regioner. Derfor bliver selektion vigtigere end passiv indeksbeta.
Gældsniveauerne er en central forklaring på de højere realrenter. Briefet viser, at offentlig gæld i forhold til BNP er steget kraftigt i USA, Storbritannien, euroområdet og Kina siden begyndelsen af 2000’erne. Når stater samtidig skal finansiere store underskud, konkurrerer de med private investeringer i AI, energi, halvledere og forsyningskæder. Derfor tolkes stigende lange renter i eksempelvis Tyskland og Japan ikke som et midlertidigt amerikansk problem, men som et globalt skift i kapitalomkostninger.
Capex-supercyklussen er briefets vigtigste positive strukturelle tema. Hyperscaler-investeringer fra Amazon, Meta, Alphabet, Microsoft og Oracle ventes at eksplodere fra 239 mia. dollar i 2024 til 412 mia. dollar i 2025, 757 mia. dollar i 2026E og 920 mia. dollar i 2027E. S&P 500-capex steg ifølge briefet 38 % år/år i første kvartal 2026, mens buybacks kun steg 1 %. Det markerer et regimeskifte efter mange år, hvor tilbagekøb blev belønnet mere end investeringer i produktiv kapacitet.
Men Limus understreger samtidig, at markedet ikke længere belønner capex alene. På siden om “Token Economics vs. Capex Spend” vises, at hyperscaler-aktier i stigende grad følger prisen på det produkt, de sælger — altså LLM-tokenøkonomi og monetisering — snarere end bare størrelsen af infrastrukturopbygningen. Med andre ord: AI-caset er ikke dødt, men investorer kræver bevis for, at investeringerne kan omsættes til indtjening.
Det bindes sammen i Steen Jakobsens “90-10 model”. Ifølge briefet er omkring 90 % af S&P 500’s markedsværdi immateriel — software, brands, platforme og IP — mens kun 10 % repræsenterer den reale økonomi og produktive kapacitet. Problemet er, at den reale del er blevet for lille til at bære den immaterielle værdiansættelse. Derfor er første fase capex-opbygning i AI-infrastruktur, energi, halvledere og forsyningskæder. Anden fase, som Limus mener markedet endnu ikke har prissat fuldt, er produktivitetsimplementering fra 2027 og frem.
På rente- og kurvesiden fastholdes billedet af stram, men ordnet prisopdagelse. Den amerikanske 2-årige rente ligger omkring 4,20 % og nær årets højder. 10-årige amerikanske renter beskrives som præget af fladning, hvor taktiske steepener-positioner er blevet vasket ud. Tyske 10-årige renter ligger omkring 2,91 %, mens japanske 10-årige renter ligger omkring 2,67 % og på nye cykliske højder. Fællesnævneren er, at højere renter ikke kun er et USA-fænomen, men et globalt udtryk for højere kapitalefterspørgsel og normalisering efter nulrenteregimet.
Dollarafsnittet er taktisk afventende. DXY ligger omkring 101,5 og bevæger sig mod modstandszonen 102-105. Limus ønsker at shorte USD ved tegn på udmattelse i rallyet, men ikke endnu. Den store strukturelle dollar-svækkelse beskrives som et 2027-tema, ikke som en handel, der skal tages straks. Det passer med briefets generelle budskab: man skal ikke forcere positioner, før markedet viser bekræftelse.
Volatilitetstallene understøtter også, at Limus ser situationen som kontrolleret. VIX ligger omkring 19,3 og er faldet fra de seneste spike-niveauer. MOVE-indekset for obligationsvolatilitet er kølet af fra marts-toppen, selv om renterne fortsat stiger. Det tolkes som forskellen mellem sund prisopdagelse og en likviditetskrise. Markedet er presset, men ikke i panik.
Positioneringen er derfor balanceret. Limus har uændret aktieeksponering, men reducerer risiko ind mod 4. juli — ikke fordi conviction er forsvundet, men fordi man vil købe tid til at vurdere forholdet mellem realrenter, capex og de kommende makrodata. Inflationspositionen er fortsat “under” mod konsensus. Realrenter læses som sund prisopdagelse. En mulig sommerkorrektion på omkring 5 % i aktier ses som en købsmulighed.
De vigtigste nærtstående katalysatorer er US Core PCE den 25. juni, ECB’s Sintra-panel den 1. juli, amerikanske jobtal den 2. juli, 4. juli som risikoreduktions-checkpoint, Warsh-høringer og US CPI den 14. juli, endnu en Warsh-høring den 27. juli samt FOMC-beslutningen den 30. juli, hvor markedet ifølge briefet priser omkring +10 bp.
Frem mod 2027 tegner Limus et ret klart scenarie: inflationen bliver materielt lavere end dagens niveau, Fed ender med at skære renter efter den hawkiske overshoot, dollaren begynder en flerårig strukturel svækkelse, og aktielederskabet breder sig fra Nasdaq mod Russell 3000, når “90-10 modellens” anden fase — produktivitetsimplementeringen — får flere deltagere med. Mellem nu og da ventes fortsat geopolitisk risiko, amerikanske midtvejsvalg og nervøs makrofortolkning, men ikke et egentligt kriseregime.
2 md. adgang for
2 x 49 kr.
Få straks adgang til denne artikel og derefter 2 måneder til alle artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
Tilbuddet gælder til 31. juni 2026. Abonnement fortsætter til normalpris på 249 kr. efter bindingsperiode på to måneder. Opsig når du vil - til udgang af den anden måned. Tilbud gælder kun, hvis du ikke har haft abonnement på ØU udgivelser de seneste tre måneder
Allerede abonnent? Log ind her
