Makrokommentar: Når ECB Rådet mødes den 4. december vil flere milepæle blive nået. Der vil være tale om det sidste ECB møde, hvor alle medlemmer stemmer, da der efter Lithauens indtræden indføres et rotationsprincip, så kun 21 medlemmer (15 nationale centralbankchefer og de seks medlemmer af præsidiet) kan stemme til hvert møde. Det vil også være det sidste “anonyme møde”, da ECB fra januar 2015 begynder at offentliggøre mødereferater, som i hvert fald vil skitsere forløbet af mødediskussionen. Derimod vil det – modsat en lang række finansielle eksperters udsagn i løbet af 2014 – ikke blive det møde, hvor ECB endeligt beslutter at begynde at købe europæiske statsobligationer, skriver Jacob Funk Kirkegaard fra Peter G. Peterson Institute For International Economics.
På trods af Mario Draghis og andre medlemmer af ECB præsidiets retorik de seneste måneder, har peget i retning af potentielle opkøb, vil ”godteposen” ikke blive åbnet før tidligst næste år – og måske slet ikke alligevel. En række forhold vil påvirke beslutningsprocessen og effekten af ECB’s opkøb af finansielle aktiver i 2015. For det første må man forvente, at ECB i tråd med sin hidtidige opkøbspolitik kun gradvist øger sine opkøb i 2015, og kun gradvist udvider antallet af aktiv klasser man intervenerer i. Derfor vil kronologien i eventuelle nye opkøb være, at man først forøger tempoet af eksisterende opkøb af covered bonds og ABS, dernæst inddrager andre private aktivklasser såsom virksomhedsobligationer, forskellige former for ETS eller obligationer udstedt af EU-institutioner. Og til sidst vil ECB om nødvendigt begynder at købe en BNP-vægtet kurv af eurozone statsobligationer. Såfremt de økonomiske konjunkturer pludseligt forværres yderligere, kan det tænkes at flere af disse skridt tages på det samme ECB Rådsmøde.
For det andet må det forventes, at ECB – igen i overensstemmelse med aktiviteterne offentliggjort i 2014 – kun tager denne type beslutninger i forbindelse med sine kvartalsvise opdateringer af centralbankens egne økonomiske prognoser, hvilket vil sige møderne i marts, juni, september og december 2015. Samt at kun en yderligere nedjustering af ECB’s egne økonomiske prognoser for ikke mindst den fremtidige inflation I eurozonen, eventuelt vil resultere I mere ekspansive opkøb.
For det tredje vil den mest kontroversielle type opkøb af statsobligationer, kræve en høj grad af enighed blandt medlemmerne af ECB’s Råd. Tætte “5-4 afstemninger” som hos Bank of Japan kan ikke danne basis for den type opkøb. Det skyldes, at der i eurozonen per definition – modsat i Japan med premierminister Abe – ikke kan opstå en situation, hvor centralbankchefen – for at presse sin vilje igennem – kan pege på et klart politisk mandat for opkøb af statsobligationer. Desuden taler meget for, at ECB Rådet vil være splittet i de politisk problematiske Nord vs. Syd blokke. Man skal derfor ikke forvente, at statsobligationer vil blive købt af ECB, før flere af de traditionelle skeptikere i Tyskland, Holland, Østrig, Finland og Baltikum støtter tiltaget.
For det fjerde skal man ikke forvente at større ECB støtteopkøb i 2015 i statsobligationer eller andet, vil have mærkbare kortsigtede positive effekter på den økonomiske vækst i Eurozonen. Dertil er de finansielle markeder i dag for rolige og de eksisterende risikofrie (fx statslige) renteniveauer for lave. Den reelle stimulative effekt af yderligere større opkøb er derfor lav. Det vil derfor – og i overensstemmelse med ECB’s inflationsmandat – udelukkende være for at skabe mere inflation i Eurozonen, og undgå at en regional deflationær spiral udvikler sig, at ECB vil tage sådanne skridt. Pengepolitikken i eurozonen har i dag allerede tæt på den maximale stimulative effekt på økonomien. Så hvis man vil have højere vækst på kort sigt, skal man henvende sig til de europæiske politikere og diskutere finanspolitik og strukturreformer.
For det femte er det klart, at med faldende oliepriser, vil effekten af yderligere ECB opkøb af selv statsobligationer på de fremtidige inflationsforventninger været meget usikker. Transmissionskanalerne via signalet om, at ECB virkeligt er villig til at “do whatever it takes” for at øge inflationen, investorers reallokering over i mere risikobetonede aktiver, et yderligere fald I eurokursen, samt frigørelsen af mere kapitalrum i bankerne til at øge låneudbuddet er teoretisk valide. Men den reelle effekt for eurozonen er højst usikker. Ingen ved reelt om det vil have den fornødne effekt. Så det er derfor ikke overraskende, at det tager meget lang tid at overbevise et flertal i ECB’s Råd om visdommen i at tage disse skridt. Alt i alt synes større ECB opkøb næste år derfor oplagte. Men højere vækst og flere ny jobs følger ikke automatisk efter. Og det er stadigt usikkert om statsobligationer kommer på stimulansmenuen. Kun hvis inflationsforventningerne dykker yderligere i 2015 i forhold til de allerede nedjusterede tal i ECB’s kommende prognose i december 2014, synes et flertal i Frankfurt muligt.
