Makrokommentar: I en usædvanlig klar og skarp analyse under overskriften ”The World Economy’s Titanic problem – Coping with the next recession without policy lifeboats” gennemgår det globale finanshus HSBC, hvordan den globale økonomi har det i dag, seks år efter finanskrisens udbrud. Billedet, der tegnes er både opsigtsvækkende og uhyggeligt, fordi analysen leder frem til en meget overbevisende konklusion: Centralbankerne har på ingen måde i dag seks år krisen udbrud, formået at opbygge ny ammunition til at håndtere den næste recession, som faktisk kan være tættere på end vi tror. ”The World economy is sailing across the ocean without any lifeboats to use in emergency. What should be done to avoid another costly collision with an economic or financial iceberg,” lyder spørgsmålet.
Men hvorfor har centralbankerne så ikke formået at genopbygge ny ammunition, blandt andet ved at sætte de korte renter op. For det første har økonomierne på ingen måde har fundet nyt fodfæste med selvbærende økonomisk vækst. Set i historisk sammenhæng har det økonomiske comeback været usædvanligt svagt. Og derfor har centralbankerne ikke kunne sætte de korte renter op. Kun USA’s centralbank pønser på at sætte den korte rente op senere på året, men markedet tror tydeligvis mindre og mindre på det.
For det andet kan den manglende ammunition forklares af et historisk lavt udgangspunkt for finanskrisen. Det finansielle og efterfølgende økonomiske kollaps var meget voldsomt. Eksempelvis i USA faldt BNP med 4,2 procentpoint årligt over halvandet år, hvilket er den værste nedtur de seneste 50 år. Den fortsat svage BNP vækst ses som et udslag af fortsat svag efterspørgsel, både fra erhvervslivet og forbrugere. Det påpeges dog, at billedet ikke er entydigt for USA, hvor beskæftigelsen er steget pænt (men frafald i arbejdsstyrken endnu mere). Det nævnes også, at de ekstremt lave renter kan medvirke til at finansiere urentable projekter med lav effektivitet, især i store virksomheder, der har let ved at hente billig ekstern finansiering. Herhjemme antydes fænomenet ved, at halvdelen af de hjemlige børsnoterede selskaber ikke skaber værdi for aktionærerne, baseret på et risikojusteret ROIC.
For det tredje kan centralbankerne ikke øge de korte renter, fordi inflationen fortsat er historisk lav, både når det gælder priser og løn. I analysen påpeges det, at amerikanske FED aldrig har øget renten, samtidig med, at inflationen var så lav, som den er i dag. Begrundelsen for en højere rente skulle så alene være ønsket om at tage luften ud af aktieboblen. Centralbankernes mandat, som retter sig mod inflation, giver derfor ikke grundlag for en højere kort rente. Tværtimod ses der risiko for at både virksomheder og husholdninger øger deres gældsætning på grund af den meget lave rente, og det vil så ramme dobbelt hårdt, når renterne begynder at stige.
Som det ser ud nu forsøger myndigheder over hele kloden alene at løse de økonomiske kriseproblemer med pengepolitiske lempelser. Ekspansiv finanspolitik ses som udelukket, da det øger statsgælden, og det er tabu i disse statsgældstider med Grækenland som skræmmeeksemplet. Til gengæld viser historien, at centralbankernes QE ikke gør meget for at stimulere realøkonomien. Men det løfter priserne på aktier, obligationer og fast ejendom, hvorved der ses mulighed for at formueeffekten herfra kan stimulere forbruget. Problemet er, at der let kan opstå finansielle bobler, som ikke er langtidsholdbare.
Myndighedernes ensidige fokus på QE som det vidundermiddel, der skal løse alle problemer, kan meget vel medføre, at vi måske slap for en ødelæggende depression i 2008. Men det kan også betyde, at den store depression ikke blev undgået, men blot udskudt til senere, vurderer HSBC. Finanshuset påpeger, at selvom myndighederne har forsøgt at opbygge nye værn mod den næste krise, eksempelvis ved at kræve større kapitalbuffere i bankerne, så er det ikke til at vide, hvad der skaber den næste recession eller krise. Finanshuset skriver, at der er nok af muligheder for nye systemiske kriser. Alene bankernes negative renter kan få virksomheder og storinvestorer til at trække milliarder ud af bankerne, fordi det bedre kan betale sig af have dem i pengekassen. På sigt kan det give et run mod bankerne.
Der peges på fire andre mulige grunde til at den næste recession: For det første, at stigende lønninger i USA sammen med svagere produktivitet vil presse virksomhedernes overskud. Det vil få aktieboblen til at springe, og det vil igen medføre undergravet tillid både i erhvervslivet og hos amerikanske forbrugere. Altså: Aktieboblen springer. For det andet kan systemiske krak i pension og forsikring udløse en ny finansiel nedtur, fordi de ikke kan honorere deres langsigtede forpligtelser på grund af ekstremt lave renter eller aktiekursfald. For det tredje peges på, at fortsat opbremsning i den kinesiske økonomi kan få råvarepriser til at falde yderligere. Den kinesiske myndigheder tvinges til at devaluere renminbi. For det fjerde ses risiko for, at FED forhøjer den korte rente for tidligt, hvilket vil svække økonomien og presse aktierne. Og hvor er vi så nu: ja, se selv på udviklingen i Citigroups Economic Surprice index her.
Læs hele analysen fra HSBC her.
