Frem til midten af april havde Coloplasts aktiekurs det seneste 1½ år svinget i intervallet 425-545. Markedets forventninger til det kommende halvårsregnskab sendte kursen op gennem den øverste grænse i dette interval.

Men desværre skuffede halvårsregnskabet investorernes forventninger, og kursen blev sendt ned med 5%. Man kunne umiddelbart tro, at det var den beskedne bundlinjevækst på kun 1,6% i 2. kvartal, som var skuffende, men det var ikke tilfældet.

Den lave bundlinjevækst skyldes nemlig valutakursforhold, som på kort sigt kan påvirke bundlinjeresultatet i begge retninger. Det bør ikke tillægges større betydning i længden, hvor omsætningen og det primære driftsresultat (EBIT) er det afgørende. Begge dele steg i både 2. kvartal og for 1. halvår som helhed, men ikke hurtigt nok til at opfylde analytikernes forventninger. På omsætningssiden lød de på en organisk vækst på 8% i 2. kvartal, mens realiteten blev en organisk vækst på 7%. Begge tal ligger dog indenfor rammerne af Coloplasts forventninger til 2016/17, som fastholdes på en organisk omsætningsvækst på 7-8%.

På indtjeningssiden fastholdes forventningerne om en EBIT-margin på 33-34% i faste valutakurser og ”omkring 33%” i danske kroner, og med en EBIT-margin efter 1. halvår på 32,4 kræver det et mindre løft i marginerne i 2. halvår.

Kritikerne af Coloplasts halvårsregnskab hæftede sig specielt ved en organisk vækst på minus 4% i 2. kvartal hos Coloplasts næstmindste division, Hud- og Sårpleje, med 14% af koncernomsætningen. Dette forklares af Coloplast med et højt salg på det amerikanske marked i fjor og tidsmæssige ordreforskydninger vedrørende kontraktproduktion af produktet Compeed.

Eftersom Coloplast fastholder forventningerne til hele året for både omsætning og indtjening er indtrykket af halvårsregnskabet, at året sandsynligvis vil ende indenfor rammerne af selskabets egne forventninger. Men måske i den lave ende. Den konklusion var en skuffelse for et marked, som at dømme efter aktiekursens udvikling op til halvårsregnskabet havde forventet en opjustering. Men der er tre forhold, som bør tages i betragtning, inden vi aflyser den kursstigning, som har løftet Coloplast med 38% siden midten af november.
For det første er Coloplast selv efter den nævnte kursstigning lavere vurderet, end vi oplevede i perioden 2014-2016, hvor aktien blev handlet til P/E-værdier over 35 i et marked med lavere værdiansættelser end de aktuelle. Coloplast er ikke blevet en billig aktie, men i det aktuelle marked er en forventet P/E på 29 ikke ekstremt højt.

For det andet kan vækst også skabes på andre måder end gennem organisk vækst, og her er det værd at bemærke, at Coloplasts integration af tilkøbte Comfort Medical går som planlagt.

For det tredje ser risikoen vedrørende Coloplasts produktansvarssager i USA ud til at være aftagende. Det oplyses, at der er indgået forlig i mere end 95% af de kendte sager i USA, og man udbetalte i 1. halvår 1,5 mia. kr. i forbindelse med disse retssager. Der er hensat i alt 3,9 mia. kr. hertil. Der er fortsat er et væsentligt element af skøn i denne hensættelse, men det indebærer også muligheden for, at der skal tilbageføres en del af hensættelsen. Vi ser det store kursfald i forbindelse med halv-årsregnskabet som en engangsbegivenhed baseret på analytikernes ikke-opfyldte forventninger. Men Coloplasts opfyldelse af egne forventninger begrunder den aktuelle kurs, og vi forventer en sidelæns bevægelse i kursen frem til 3. kvartalsregnskabet.

læs hele udgivelsen her

Bruno Japp

Børskurs på analysetidspunktet: 546,50 AktieUgebrevets kursmål (3 mdr): 540-570

Læs tidligere analyser af Coloplast her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .