De hårdest ramte momentumaktier leverede i den forgangne uge et historisk comeback efter julis brutale nedsmeltning. Men under den stærke indeksstigning var markedsbredden den dårligste nogensinde på en dag med så stort et kursløft. Det styrker parallellen til it-boblen i 2000: Der kan være mere rebound tilbage, men også betydelig risiko for nye kursbunde, når den tekniske modreaktion er udtømt, skriver finanshuset BTIG i en analyse.
Det amerikanske aktiemarked leverede fredag et opsigtsvækkende comeback. High-beta-momentum steg 13,3 pct. på én dag – den fjerdestørste daglige stigning nogensinde. Kun under finanskrisen i oktober 2008, under it-kollapset i april 2000 og efter den såkaldte Liberation Day i april 2025 har bevægelsen været større.
Men den dramatiske vending bør ifølge analysen ikke uden videre opfattes som starten på en ny, stabil optur.
Tværtimod minder markedsforløbet i stigende grad om år 2000, hvor momentumaktier først faldt voldsomt, derefter leverede et kraftigt rebound og siden fortsatte ned til nye bunde. Den taktiske anbefaling er derfor at udnytte det kortsigtede comeback, men ikke blive hængende for længe.
Konkret ventes det amerikanske halvlederindeks, SOX, at kunne stige tilbage mod sit 50-dages glidende gennemsnit. Derefter kan de tekniske analytikere igen begynde at sælge sektoren. Analysens overordnede budskab er, at momentumaktierne sandsynligvis har mere rebound i sig, mens det ligevægtede S&P 500 fortsat ser sårbart ud.
Historisk dårligt marked under en stærk indeksdag
Den skarpeste advarsel kommer ikke fra selve indeksudviklingen, men fra markedsbredden.
S&P 500 steg fredag 1,66 pct. Det lyder umiddelbart som en stærk dag. Men samtidig var der netto 107 flere faldende end stigende aktier i indekset.
Siden 1996 har der været 529 handelsdage, hvor S&P 500 er steget mindst 1,5 pct. Kun én af disse dage havde tidligere negativ markedsbredde. Det var den 4. november 2020, hvor antallet af faldende aktier oversteg de stigende med 32.
Fredagens underskud på 107 aktier var derfor den klart dårligste markedsbredde nogensinde på en dag, hvor S&P 500 steg mindst 1,5 pct.
Det viser, at indeksstigningen var drevet af et meget smalt udsnit af store selskaber, mens en stor del af markedet fortsat faldt. Materialet sammenligner med den 7. april 2000, hvor S&P 500 steg præcis 1 pct., selvom der var netto 108 faldende aktier.
Endnu mere bemærkelsesværdigt var det første gang nogensinde, at S&P 500 steg mindst 1,5 pct., samtidig med at det ligevægtede S&P 500-indeks sluttede dagen i minus.
Dermed steg de største og tungeste aktier kraftigt, mens den gennemsnitlige aktie fortsat var under pres. Det ses som en bekræftelse af, at det ligevægtede marked kan falde yderligere, selvom momentum- og megacapaktierne oplever et kortvarigt comeback.
Fra største fald til største rebound
Volatiliteten i momentumstrategierne har nået niveauer, der normalt kun ses under egentlige markedskriser.
Inden for teknologi, medier og telekommunikation steg den markedsneutrale long-short-momentumfaktor 19 pct. på én dag. Det var den største daglige bevægelse nogensinde.
Stigningen fulgte direkte efter det største fire-dages fald i faktorens historie på 36 pct.
Det er med andre ord ikke et almindeligt rebound efter en moderat korrektion, men en ekstrem modbevægelse efter en historisk afvikling af positioner.
Uroen var heller ikke begrænset til teknologiaktier. Morgan Stanleys sektor-neutrale momentumindeks steg 7,7 pct. på én dag, hvilket også var rekord. Det tyder på, at vendingen ikke alene skyldtes problemer eller tvangslukninger i en enkelt stor AI- eller teknologifond.
Der har snarere været tale om en bred afvikling af populære handler på tværs af sektorer, efterfulgt af et voldsomt rebound, da investorerne forsøgte at genopbygge eller afdække positionerne.
Den tekniske vurdering er derfor meget kortsigtet positiv. Men parallellen til år 2000 peger samtidig på, at det næste trin kan blive nye fald, når reboundet er løbet til ende.
AI-gælden bliver næste store markedstest
Bag den tekniske uro ligger et mere fundamentalt spørgsmål: Hvordan skal de største teknologiselskaber finansiere deres enorme AI-investeringer?
Kreditspændene på hyperscalernes 30-årige virksomhedsobligationer blev i den foregående uge udvidet med 18 basispoint. I den efterfølgende uge blev omkring halvdelen af bevægelsen trukket tilbage.
Ifølge Goldman Sachs kan denne historie bølge frem og tilbage i længere tid. Markedet forsøger fortsat at vurdere, hvor meget gæld selskaber som Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta og Oracle skal udstede for at finansiere datacentre, chips, strømforsyning og øvrig AI-infrastruktur.
Den direkte obligationsudstedelse fra hyperscalerne – eksklusive særskilt datacenterfinansiering – var 108 mia. dollar i hele 2025. I 2026 var den allerede nået op på 194 mia. dollar på opgørelsestidspunktet.
Goldman forventer, at udstedelserne når 250 mia. dollar i hele 2026 og derefter stiger til yderligere 400 mia. dollar i 2027.
Stigningen er så markant, at hyperscalerne er på vej til at blive en af de vigtigste kilder til ny gæld på det globale investment grade-marked.
Alligevel er den strategiske vurdering ikke nødvendigvis negativ. Et af argumenterne er, at den største risiko ikke er virksomhedernes evne til at betale gælden, men deres praktiske evne til at få strømproduktion, datacentre og GPU-kapacitet gjort klar hurtigt nok.
Det vil sige, at problemet snarere kan blive manglende fysisk kapacitet end svag efterspørgsel.
Markedet tvivler på afkastet af AI-investeringerne
Debatten koncentrerer sig især om de frie pengestrømme og afkastet på den investerede kapital.
Hyperscalerne investerer så kraftigt, at der nu sker en markant overførsel af frie pengestrømme fra de store internet- og softwareselskaber til halvlederproducenterne.
De store teknologiselskabers hidtidige forretningsmodel har været kendetegnet ved enorme frie pengestrømme og relativt begrænsede kapitalbehov. AI-udbygningen ændrer denne profil, fordi en større andel af pengestrømmene nu anvendes på chips, datacentre og energiinfrastruktur.
Markedet er derfor begyndt at stille mere kritiske spørgsmål til, hvor hurtigt investeringerne giver omsætning og indtjening.
Men det tekniske billede for hyperscalerne beskrives fortsat som en langsigtet optrend. En kurv med fem hyperscaleraktier steg 11 pct. i den seneste uge, især drevet af regnskaberne fra Microsoft og Amazon.
Budskabet er derfor, at investorerne godt kan diskutere faldende frie pengestrømme og usikkerhed om afkastet. Men indtil videre har de store selskabers omsætnings- og indtjeningsudvikling været stærk nok til at holde den langsigtede aktietrend intakt.
Momentum gik fra plus 57 til minus 30 pct.
Goldmans toneangivende momentumkurv illustrerer, hvor ekstrem udviklingen har været.
Kurven steg seks måneder i træk og havde ved udgangen af juni leveret et afkast på 57 pct. siden årsskiftet. I juli faldt den derefter 30 pct.
Det understreger, at investorernes tab ikke nødvendigvis skyldtes en generel nedtur på aktiemarkedet. De ramte især strategier og porteføljer, som var koncentreret i årets hidtil største vindere.
Momentumkurven har samtidig ikke haft en positiv juli måned siden 2020. Men årets bevægelse skiller sig markant ud i størrelse.
Vurderingen er, at den realiserede volatilitet i momentumfaktoren vil forblive høj. Selv efter et stort rebound kan risikomodeller, gearing og tvungne handler udløse nye kraftige bevægelser i begge retninger.
Sydkorea er markedets ekstreme laboratorium
Det sydkoreanske marked er det tydeligste eksempel på den nye markedsadfærd.
KOSPI steg fredag 18 pct., hvilket var den bedste handelsdag i indeksets historie. Samtidig var juli den dårligste måned siden finanskrisen.
Den gennemsnitlige månedlige bevægelse i KOSPI har i 2026 været hele 21 pct. Dermed kan investorerne opleve udsving på niveau med hele normale årsafkast inden for én enkelt måned.
Det sydkoreanske marked handles samtidig til blot 4,7 gange den forventede indtjening, hvilket ifølge materialet er den laveste værdiansættelse siden 2001.
Den lave pris kan virke attraktiv. Men markedet er blevet så volatilt, at værdiansættelsen ikke i sig selv beskytter investorerne mod store kortsigtede tab.
Korea viser dermed både potentialet og risikoen i momentumhandlen: Et marked kan være ekstremt billigt og samtidig levere bevægelser, som gør det vanskeligt at holde positioner gennem de daglige udsving.
Den næststørste risikoreduktion i ti år
De seneste ugers udsving har udløst en massiv reduktion af risiko blandt professionelle investorer.
Goldmans prime brokerage-data viser, at den seneste uge bød på den næststørste reduktion af hedgefondenes bruttoeksponering i det seneste årti. Kun under memeaktieuroen i slutningen af januar 2021 var afviklingen større.
Det betyder, at hedgefondene på meget kort tid har reduceret både deres lange og korte positioner.
Den kraftige risikoreduktion kan være en del af forklaringen på det efterfølgende rebound. Når store mængder positioner er blevet lukket, kan selv moderat ny købsinteresse skabe betydelige kursstigninger.
Markedets positionering er imidlertid ikke længere ekstremt lav. Ved ugens afslutning lå hedgefondenes bruttoeksponering omkring 51-percentilen sammenlignet med det seneste år, mens nettoeksponeringen lå i 37-percentilen.
Hedgefondene er derfor blevet mere forsigtige, men de har ikke forladt markedet.
Samtidig har både fundamentale og systematiske long-short-fonde fortsat leveret omkring 12 pct. i afkast siden årsskiftet. Trods julis dramatiske faktorrotation er året samlet set altså fortsat ganske godt for mange professionelle fonde.
Amerikanske virksomheder kan overtage køberrollen
De seneste ugers markedshistorie har været domineret af hedgefonde, gearede investorer og tvangslukninger. Men i august kan amerikanske selskaber blive den vigtigste købergruppe.
Regnskabssæsonens mest intensive del er afsluttet, og august er historisk den mest aktive måned for amerikanske selskabers aktietilbagekøb.
Det kan skabe en stabil efterspørgsel efter aktier netop på et tidspunkt, hvor hedgefondene har reduceret deres eksponering.
Amerikanske private investorer ventes også fortsat at være nettokøbere gennem investeringsfonde. Men købslysten kan blive mindre aggressiv end i andet kvartal, og anvendelsen af gearing ventes at falde efter den seneste volatilitet.
Dermed kan markedet få støtte fra selskabernes tilbagekøb og private opsparere, men næppe med samme spekulative kraft som tidligere på året.
Energien er årets oversete vinder
Mens markedet næsten udelukkende har fokuseret på AI, teknologi og momentum, er energisektoren faktisk årets bedste sektor.
Energiaktierne er steget 33 pct. siden årsskiftet og har samtidig leveret et attraktivt risikojusteret afkast.
Goldmans prime brokerage-data viser syv uger i træk med nettokøb i sektoren. Det tyder på, at professionelle investorer allerede har flyttet kapital mod energi, selvom sektoren fortsat fylder relativt lidt i den offentlige markedsdebat.
Udviklingen passer ind i billedet af et marked, hvor de mest omtalte aktier ikke nødvendigvis er dem, der leverer de bedste afkast.
Mens AI-aktierne oplever ekstreme faktorudsving, har energisektoren i stilhed udviklet sig til markedets mest stabile vinder.
Den tiårige rente bliver kritisk omkring 5 pct.
Renterne er fortsat en af de største risici for aktiemarkedet.
Goldmans tommelfingerregel er, at aktierne for alvor bliver presset, når den nominelle amerikanske tiårige statsrente stiger med omkring to standardafvigelser inden for én måned.
I midten af juli lå den tiårige rente omkring 4,55 pct. Ifølge beregningen vil en stigning til lidt over 5 pct. omkring midten af august svare til den bevægelse, hvor aktiemarkedet historisk begynder at mærke et tydeligt pres.
For realrenten, målt gennem inflationsbeskyttede statsobligationer, ligger den tilsvarende kritiske grænse omkring 2,75 pct.
Det afgørende er dermed ikke kun renteniveauet, men også hastigheden i rentestigningen. En gradvis bevægelse kan absorberes af markedet, mens en hurtig stigning kan ramme værdiansættelserne og tvinge investorerne til at reducere risiko.
Indtjeningen taler imod en dyb nedtur
Den væsentligste modvægt til de tekniske advarsler er selskabernes indtjening.
Forventningerne til S&P 500-selskabernes fremtidige indtjening accelererer kraftigt. Ifølge materialet ser man normalt en tilsvarende fremgang efter meget store økonomiske tilbageslag, eksempelvis efter Lehman Brothers’ kollaps eller coronakrisen.
Indtjeningsopsvinget er heller ikke begrænset til USA.
Det strategiske argument er derfor, at investorerne bør være forsigtige med at gå aggressivt imod et marked, hvor virksomhedernes indtjening fortsat bliver opjusteret.
Det skaber en tydelig konflikt mellem det tekniske og fundamentale billede.
Den tekniske analyse ser et kortsigtet momentumrebound, som risikerer at blive efterfulgt af nye lavpunkter. Den fundamentale vurdering fremhæver derimod, at positioneringen er blevet renset, selskabernes aktietilbagekøb vil støtte markedet, hedgefondene fortsat har positive afkast, energisektoren fører, og indtjeningsforventningerne accelererer.
Et stærkt indeks kan dække over et svagt marked
Analysens vigtigste pointe er, at investorerne ikke bør lade sig berolige af en stor stigning i S&P 500.
Fredagens marked leverede både et historisk momentumcomeback og den dårligste markedsbredde nogensinde på en dag med en indeksstigning på mindst 1,5 pct.
Det er et marked, hvor få meget store selskaber kan trække indeksene op, mens flertallet af aktier falder. Samtidig har populære handelsstrategier bevæget sig fra historiske fald til historiske stigninger på få dage.
På kort sigt kan den kraftige risikoreduktion, selskabernes tilbagekøb og stærke indtjening give yderligere støtte.
Men parallellen til år 2000 er vanskelig at ignorere: Det første voldsomme rebound efter en momentumkollaps kan være en handelsmulighed uden nødvendigvis at være begyndelsen på en ny varig optur.
Den mest præcise strategi i materialet er derfor også den mest forsigtige: Spil reboundet, men gå ud, før markedet igen vender.
2 md. adgang for
2 x 49 kr.
Få straks adgang til denne artikel og derefter 2 måneder til alle artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
Tilbuddet gælder til 31. juni 2026. Abonnement fortsætter til normalpris på 249 kr. efter bindingsperiode på to måneder. Opsig når du vil - til udgang af den anden måned. Tilbud gælder kun, hvis du ikke har haft abonnement på ØU udgivelser de seneste tre måneder
Allerede abonnent? Log ind her
