Harboes er stadig billigere end konkurrenterne

Harboes Bryggeris halvårsregnskab fortalte om en markant fremgang på bundlinjen. Reelt var der dog tale om en tilbagegang i resultat før skat på 5%, når der korrigeres for eksterne forhold uden sammenhæng med bryggerivirksomheden.

Målt på omsætningen voksede Harboes Bryggeri kun i et begrænset omfang i første halvdel af regnskabsåret 2016/17. Men omsætningsstigningen udmøntede sig i en forbedring af bundlinjen på næsten 20%, og det kan måske undre, at investorerne ikke kvitterede for indtjeningsfremgangen med en markant kursstigning.

Årsagen er, at regnskabstallene ikke fortæller den fulde sandhed om resultatet af 1. halvår. se tabel her

Det springer i øjnene, at en tilbagegang i det primære driftsresultat på 3,7% resulterer i en fremgang i resultat før skat på 13,5%. Det er ikke naturligt, og hvis man kigger nærmere efter i regnskabet dukker en forklaring da også op. Den hedder fodboldklubben FC Vestsjælland.

Harboes ejede aktier i FC Vestsjælland, som i november 2016 indgav konkursbegæring. Som følge deraf nedskrev Harboes i 1. halvår 2015/16 sine aktier i klubben med 6,1 mio. kr. Denne post optræder i halvårsregnskabet 2015/16 under navnet ”Dagsværdiregulering, finansielle aktiver”, som står mellem det primære driftsresultat og resultatet før skat. Korrigeres for denne post øges resultatet før skat i 1. halvår 2015/16 til 37,1 mio. kr.

Dermed ændres en fremgang på 13,5% i resultat før skat i 1. halvår 2016/17 til et fald på 5,1%, og så giver det pludselig mening, at kursen stort set ikke flyttede sig i forbindelse med halvårsregnskabet. At kursen ikke faldt som følge af tilbagegangen på bundlinjen skyldes sandsynligvis, at årsagen ikke ligger i en dårligere drift. Bruttoresultatet steg således med 5%, hvilket er mere end dobbelt så meget som omsætningen. Tilbagegangen på bundlinjen skyldes i stedet en velovervejet beslutning om at øge investeringerne med hensyn til salg og marketing, udviklingsaktiviteter m.v.

Samtidig fastholder Harboes helårsforventningerne til 2016/17 om et resultat før skat i niveauet 65-75 mio. kr (2015/16: 51,1 mio. kr), og dermed fjerner man begrundelsen for at lade den reelle tilbagegang på bundlinjen efter 1. halvår trække aktiekursen ned.

Sammenligninger vi Harboes aktiekurs med konkurrenterne, er den steget med 31% det seneste år, og det er væsentligt mere end eksempelvis konkurrenten Carlsberg, som kun er steget med 15%. Men hvis man ser nærmere på kursudviklingen, så viser det sig at 26 procentpoint af kursstigningen på 31% blev realiseret i de to første måneder efter offentliggørelsen af årsregnskabet 2015/16 den 30. juni 2016. Siden har kursen bevæget sig sidelæns, og halvårsregnskabet ændrede ikke investorernes forventninger til helårsresultatet, som allerede blev indregnet i aktiekursen i løbet af efteråret 2016.

På lidt længere sigt gør den lave værdiansættelse i forhold til konkurrenterne Harboes til en interessant investeringsmulighed, men på kort sigt forventer vi ikke nævneværdige kursændringer på denne side af årsregnskabet 2016/17, som offentliggøres den 29. juni.

læs hele udgivelsen her

Bruno Japp

Børskurs på analysetidspunktet: 140                                                AktieUgebrevets kursmål (3 mdr.): 140-150