Prisen for ChemoMetecs fremtid er for høj

ChemoMetecs aktiekurs var ved udgangen af regnskabsåret 2016/17 steget fra 3,8 til 32,5 på tre år. Men både kursen og indtjeningen faldt i 2016/17. Og det kan fortsætte næste år.

Kursstigningen på 755% hænger sammen med en stigning i det primære driftsresultat fra 1,6 mio. kr. i 2013/14 til 10,4 mio. kr. i det netop afsluttede årsregnskab 2016/17. Så til en vis grad kan den eksplosive kursstigning begrundes med en kraftig stigning i indtjeningen.

Men selvom omsætningen i 2016/17 steg med 6%, så faldt det primære driftsresultat (EBITDA) med 30%. Og i 2017/18 forventer man i bedste fald en stagnation i indtjeningen og i værste fald et fald på 69%. Der budgetteres med et EBITDA i det brede interval 5-15 mio. kr. mod et EBITDA på 15,9 mio. kr. i 2016/17.

Næste år kan man altså forvente en fortsættelse af den tilbagegang i indtjeningen, som startede sidste år, og den udmelding kvitterede investorerne for med et kursfald på 11%.

Men ChemoMetecs årsregnskab og aktiekurs rejser spørgsmålet, om det store kursfald var rimeligt? Det er nemt at fokusere på et dårligere bundlinjeresultat, men det bør bemærkes, at man næste år forventer en stigning i omsætningen på ca. 10% til niveauet 97-103 mio. kr. (2016/17: 90,3 mio. kr). Det ringe bundlinjeresultat skyldes altså ikke, at det går dårligere for salget.

Forklaringen skal i stedet findes i ChemoMetecs store investeringer i salg og markedsudvikling. Man har allerede etableret salgskontorer i bl.a. USA, England, Tyskland, og på sigt overvejer man også etablering i Kina og Japan.

Dette valg har været medvirkende til en forøgelse af personalet med 41% i 2016/17 og en stigning i personaleomkostningerne med 11 mio. kr. Dette tal skal ses i forhold til en tilbagegang i resultatet før skat på kun 5,1 mio. kr.

Der er altså tale om en bevidst investering i fremtidens indtjening, velvidende at det koster på bundlinjen på kort sigt. Heri ligger forklaringen på at ChemoMetec i 2016/17 mistede ca. en tredjedel af sit bundlinjeresultat før skat, samtidig med at omsætningen steg. Der er altså ikke blot tale om en urealistisk forsigtig udmelding om det kommende regnskabsår, når selskabet kalkulerer med et yderligere fald i indtjeningen, samtidig med at omsætningen i 2017/18 forventes at stige markant.

Hvordan værdiansætter man fremtiden?

Det er vanskeligt at argumentere imod en investering i fremtiden, men set fra investorside indeholder en sådan investering en betydelig usikkerhed. Der er nemlig ingen garanti for, at et selskabs egne forventninger til fremtiden bliver opfyldt. Så i et eller andet omfang bliver investor nødt til at kalkulere med en risikopræmie ved værdiansættelsen af et selskab som ChemoMetec.

Ud fra en kortsigtet vurdering er ChemoMetec rasende dyr i øjeblikket. Hvis vi sammenholder den aktuelle markedsværdi med selskabets egne forventninger til indtjeningen i 2017/18 handles selskabet i bedste fald til en forventet Price/Earning omkring 80. Hvis vi kalkulerer med, at ChemoMetecs EBITDA ender i midten af det udmeldte interval, ryger dette nøgletal op over 200.

Det lyder absurd højt, og ChemoMetecs voldsomme kursudsving de seneste to år viser da også, at investorerne har meget svært ved at blive enige om en rimelig pris på aktien.

Vi ser ChemoMetec som en jokeraktie, som på lang sigt (3-5 år) kan fortsætte sin eksplosive kursstigning, hvis selskabets planer lykkes. Men indenfor en tidshorisont på 1-2 år er den positive side af forventningerne allerede indregnet i den aktuelle kurs. Vi ser derfor et svagt negativt kurspotentiale i aktien på kort sigt.

Børskurs på analysetidspunktet: 31,0

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 28,5-30,5

Læs tidligere analyser af ChemoMetec her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her.