Royal Unibrew tilbage på vækstsporet

Royal Unibrew er tilbage på sporet og leverede endnu engang et løft i 2024-forventningen og nu også en udbetaling af det udskudte udbytte. Alt sammen tegn på, at det går som forventet, og at de senere års opkøb følger planerne. Aktieprisen i forhold til konkurrenterne lægger imidlertid et låg på det kortsigtede kurspotentiale.

Det mest interessante i Royal Unibrews halvårsregnskab finder vi et stykke nede i resultatopgørelsen, hvor man hæver forventningen til væksten i driftsresultatet (EBIT) fra 9-19 pct. til 14-19 pct., hvilket modsvarer et driftsresultat på 1950-2025 mio. kr. Det er dermed på niveau med konsensus på 2003 mio. kr.

Købet af Vrumona forventes kun at levere omkring 80 mio. kr. i EBIT-bidrag i 2024, og EBIT-marginen er estimeret til 5-6 pct. mod mindst det dobbelte for hele Unibrew. Både Carlsberg og Heineken leverer EBIT-marginer omkring 15 pct., men en direkte sammenligning til Unibrews niveau bliver besværliggjort af opkøbsafskrivninger m.m.

Unibrew angiver selv et EBIT-niveau i 2. kvartal på 16,8 pct. justeret for opkøb og 12,1 pct. i 1. halvår og indikerer, at der er betydelig upside på marginsiden på sigt. Det bedste tegn på, at opkøbsintegrationen og effektiviseringerne går som planlagt, er nok, at Unibrew nu udnytter bemyndigelsen til at udbetale det udskudte 2023-udbytte på 14,5 kr. i starten af 4. kvartal.

Tidligere har vi set, at investorerne bestemt ikke har haft noget imod at betale en væsentlig præmie for Unibrew igennem lang tid, fordi selskabet leverede varen i form af opkøb og indtjeningsvækst samt returnering af kapital til aktionærerne.

Man er givetvis stadig i en mellemperiode, hvor man skal konsolidere sig lidt mere ovenpå de senere års opkøb, som også skal integreres fuldt ud.

Det har den betydning, at indtjeningsvæksten i de kommende år skal handle om selskabets egen præstation, og med to ”opjusteringer” i år allerede er man ved at være tilbage på det spor, som investorerne godt kan lide.

Det er dog også værd at fremhæve, at selskabet nu handler med en ret markant præmie i forhold til de fleste andre internationale eller regionale børsnoterede bryggerier.

Målt på prisen for en krones overskud (P/E) handler Unibrew til omkring 20 for i år og næste år, mens Carlsberg og Heineken handler omkring 15. På EV/EBITDA og EV/EBIT er billedet det samme med en pæn præmie i Unibrews favør.

Argumentet for dette er i vores øjne, at Unibrew fortsat har en størrelse, hvor man kan levere vækst og opkøb, der kan ses i regnskaberne, og lige så vigtigt har en historik, der taler sit tydelige sprog.

For de store bryggerier er det noget sværere, for der skal givetvis nogle betydeligt større opkøb til, for at man kan se en effekt på både indtjening og omsætning. Carlsbergs opkøb af Britvic til 30 mia. kr. kan naturligvis ses i regnskabstallene, men i det store billede skal vi længere ud på decimalerne for at se en effekt.

Vi løfter Unibrews kursmål marginalt til 600 i forventning om, at aktieprisen nu på kort sigt ser mere eller mindre fair ud.

Konklusion

Aktuel kurs 560,50

Kortsigtet (< 3 mdr.) Hold
Langsigtet (12 mdr.) Kursmål 600

Steen Albrechtsen

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.