Glunz & Jensens ledelse har ikke skaffet en acceptabel salgspris på selskabet, og man iværksætter nu en restruktureringsplan. Forventningerne til omsætningen nedjusteres 10%.

Glunz & Jensens halvårsregnskab viser en tilbagegang i omsætningen på 14% i forhold til i fjor, og det skyder et stort hul i de oprindelige forventninger om en uændret omsætning. Forventningerne nedjusteres nu betragteligt, så omsætningen forventes at ende i niveauet 260 mio. kr, hvilket er en reduktion på lidt over 10% i forhold til 2015/16.

På indtjeningssiden er der også tale om tilbagegang, men det ser ikke så slemt ud som regnskabstallene fortæller. EBITDA er ganske vist vendt fra et plus på 7,1 mio. kr. til et minus på 0,2 mio. kr, men korrigeret for engangsomkostninger er tilbagegangen kun på 6% fra 7,0 mio. kr. til 6,6 mio. kr. Når man alligevel sænker forventningerne til EBITDA fra plus 15 mio. kr. til minus 15 mio. kr. skyldes det iværksættelsen af en restruktureringsplan, som vil medføre engangsomkostninger på 55 mio. kr. i år. Heraf vil 30 mio. kr. påvirke EBITDA.

Frasalg af kerneforretningen
Restruktureringsplanen er knyttet til beslutningen om at frasælge selskabets grafiske forretningsområde. Altså kerneforretningen. Bestyrelsen blev af generalforsamlingen forsynet med et mandat til øjeblikkeligt at fremskaffe et ”konkret kontant bud på det grafiske forretningsområde”, og det oplyses i halvårsregnskabet, at bestyrelsen herefter igangsatte en salgsprisvurdering.

Det oplyses ikke hvilken pris man fandt frem til – eller om nogen i det hele taget ville købe selskabet – men blot at man har godkendt en restruktureringsplan med det formål at ”opnå et acceptabelt bud på den grafiske forretning”.

Det er nærliggende at læse dette som om ingen ønskede at købe Glunz & Jensen (i det mindste ikke til en acceptabel pris), og man nu forsøger at skaffe en bedre pris ved at forbedre produktet. Resultatet af restruktureringsplanen skal være et EBITDA på 35-40 mio. kr. i næste regnskabsår.

Det er særdeles ambitiøst, og det skal opnåes i kraft af ”et mere effektivt selskab med færre ansatte, færre produkter og færre lokationer”. Eftersom der i halvårsregnskabet fortælles om et omsætningsfald i samtlige produktgrupper og geografiske områder er det vanskeligt at se, hvordan nedskæringer skal kunne løfte EBITDA fra 10 mio. kr. i 2015/16 til 35-40 mio. kr. i 2017/18. Indtrykket er, at denne seneste forventning er lige så optimistisk, som de forventninger til regnskabsåret 2016/17 man lige har opgivet.

Måske er det for sent…
Glunz & Jensen kæmper med ryggen mod muren med et resultat før skat på minus 10 mio. kr. i 1. halvår, et cash flow fra driften som kun lige balancerer (mod et plus på 10 mio. kr. i 1. halvår 2015/16), og en faldende omsætning.

Selskabets overlevelse er ikke længere en selvfølge, og ledelsen kæmper ihærdigt for at frasælge kerneforretningen, mens der stadig kan vrides værdi til ejerne ud af den. Men måske er det for sent. Glunz & Jensen kan ikke overleve på håb og optimistiske forventninger, og specielt ikke når de igen og igen viser sig ikke at være holdbare.

Det oplyses ganske kort, at Nordea har givet tilsagn om at finansiere den fremtidige drift i forbindelse med restruktureringsplanen, men der oplyses ikke om betingelserne herfor. I årsregnskabet 2015/16 fremgår det af note 26, at koncernens primære bankaftale er ydet under forudsætning af opnåelse af to finansielle målepunkter, og at man i løbet af de seneste to regnskabsår har haft brud på et af målepunkterne. Med det ringe halv-årsregnskab er det sandsynligt, at forpligtelserne (covenants) er brudt igen.

Hvis man som aktionær ser en redningskrans i sidste års ændring af Glunz & Jensen til et holdingselskab med den grafiske forretning og ejendomsselskabet Selandia Park som to selvstændige selskaber, er det formentlig en illusion. Det er næppe sandsynligt, at Nordea vil finansiere restruktureringsplanen uden behørig sikkerhed, og en sikkerhedsstillelse fra moderselskabet (som er normalt jvf. note 25 i årsregnskabet 2015/16) vil trække værdierne i Selandia Park med i faldet. Restruktureringsplan og et efterfølgende salg ligner sidste skud i bøssen for Glunz & Jensen, og risikoen for at selskabet ikke overlever kan ikke ignoreres. Vi fraråder en investering i selskabet, og sætter ikke noget kursmål for aktien.

læs hele udgivelsen her

Bruno Japp

Børskurs på analysetidspunktet: 38.40                                             AktieUgebrevets kursmål (6 mdr.): N/A