Genmab har siden vores seneste opdatering leveret en massiv opjustering af guidance og rider i øjeblikket på noget, der minder om en ny bølge af succes. FDA-godkendelsesansøgningen for Epcoritamab er indsendt, og senest har Tepezza-partneren Horizon Therapeutics netop meddelt, at tre store pharma-selskaber er interesserede i en mulig overtagelse af virksomheden.
Den positive stemning har haft direkte gennemslagskraft i aktiekursen, der i skrivende stund ligger lige over 3.250 DKK, hvilket er cirka 3 % over vores kursmål på 3.150 DKK. Kursmålet har dog som tidligere angivet stået overfor en revidering grundet den positive udvikling for både Darzalex og den øvrige pipeline.
Genmab står uændret overfor en spændende periode, hvor der forventes nyt fra pipelinen og herunder ikke mindst spændende data fra ASH-konferencen, der løber af stablen i perioden fra den 10.-13. december.
Vi fornemmer generelt, at stemningen indenfor for både pharma og biotek globalt set er i bedring, og vi ser samtidig, at Genmab er solidt positioneret i forhold til at kunne tiltrække sig en god del af opmærksomheden på baggrund af Darzalex, pipelinen og sidenhen også i forhold til den verserende voldgiftssag version 2.0.
Voldgiftssagen giver luft til stigninger
Markedet har efter vores opfattelse endnu ikke fuldt ud indregnet muligheden for, at voldgiftssagen rent faktisk kan falde ud til Genmabs fordel. Flertallet af analytikere har forholdt sig konservativt og ikke italesat eller kvantificeret potentialet forbundet hermed.
Vi tillader os nu at stikke næsen frem og anerkender, at sandsynligheden for, at Genmab får medhold i sine påstande, formentlig er en del højere end 50 %. Dermed eksisterer der reelt set, hvad vi vil tillade os at kalde en juridisk arbitragemulighed, som først lukkes, når aktiemarkedet implicit har indkalkuleret den fulde associerede værdi.
Reelt set er værdien af en vundet voldgiftssag massiv, da Genmab står overfor at få cirka 5 års ekstra royalties fra topsalgsniveauet for Darzalex FasPro samtidig med, at sandsynligheden for, at Janssen (J&J) vælger at udnytte sin option og indlicensere HexaBody CD38, stiger markant.
En del af den seneste tids kursstigninger har formentlig fundet sted på baggrund af dette arbitrageforhold. Vi tror derfor på, at der muligvis stadig kan være yderligere potentiale frem mod voldgiftssagens afgørelse, som vi forventer senest omkring sommeren 2023.
Det er naturligvis fuldt ud muligt at beregne en nutidsværdi af en vundet voldgiftssag og herefter risikojustere beløbet i forhold til en antagelse om sandsynligheden for et positivt udfald. Vi finder det dog ikke formålstjenesteligt, da det er svært at vide eller kvantificere, hvor stor en del af den seneste tids kursstigninger, der reelt set allerede kan henføres til sandsynligheden for et positivt voldgiftsudfald. Forhåbentlig kan en stor del af kursstigningerne dog tilskrives et mere rationelt grundlag baseret på den positive fundamentale udvikling i den underliggende forretning og pipeline.
Horizon-opkøb åbner nye horisonter
På trods af at vi ikke vælger at kvantificere arbitragemuligheden, så må vi erkende, at der nok stadig eksisterer en form for asymmetri et stykke tid endnu.
Genmab rider desuden, som vi skrev indledningsvis, på en generel bølge af positivt momentum, og det faktum, at Tepezza-partneren Horizon Therapeutics i dag bekræftede, at både Johnson & Johnson, Amgen og Sanofi er interesserede i at opkøbe virksomheden, giver bare yderligere drivkraft. Helt konkret kan det forventes, at en større partner vil styrke Tepezza-salgsindsatsen udenfor USA, hvor markedspenetreringen formentlig grundet manglende ressourcer ikke har været lige så imponerende som på Horizons amerikanske hjemmemarked. Derudover ligner det også en åbenlys mulighed, at en mere ressourcestærk ejer udvikler en subkutan udgave, hvilket øger markedspotentialet en del.
I den mere spekulative boldgade kan man konkludere, at såfremt Johnson & Johnson ender som køber, så vil deres finansielle performance blive endnu mere tynget af enorme royaltybetalinger til Genmab. Fokus i vores seneste analyse (Life Science 18/2022) var netop på, at DuoBody-programmerne, som Johnson og Johnson har udviklet, nu begynder at vise konturerne af et samlet salg på en del milliarder USD.
Truslen fra en potentiel tabt voldgiftssag, overbevisende HexaBody CD38-data og tyngden fra enorme royaltybetalinger samt en mulig adgangsbillet til 50 % ejerskab af Epcoritamab – der i øvrigt nu er snublende tæt på et kommercielt gennembrud – og endelig adgangen til næste-generations-stofferne fra samarbejdet med BioNTech kan alt sammen vise sig at være dråber, der får bægeret til at flyde over, således at Johnson & Johnson under lederskab af en relativt ny CEO langt om længe forsøger at opkøbe Genmab.
Naturligvis er tankerne meget spekulative, men man kan ikke fornægte, at biotek-branchen igen virker til at stå overfor en periode med usædvanligt høj opkøbsaktivitet, da flere af de store pharma-selskaber, inklusiv Johnson & Johnson, er ekstraordinært økonomisk velpolstrede grundet massive indtægter fra COVID19-vaccinesalget.
Ny anbefaling og nyt kursmål
Uden at vi føler os indfanget af den lidt euforiske stemning, så erkender vi, at det positive momentum virker stærkt. Men vi maner også samtidig til besindelse, imens vi alligevel vælger at hæve vores 12 måneders kursmål på arbitrær basis med 250 DKK fra 3.150 til 3.400 DKK. Vi hensætter forøgelsen af kursmålet under en midlertidig immateriel kategori, der uden yderligere specifikationer indbefatter en kombination af en voldgifts- og momentumpræmie.
Det nye kursmål giver i skrivende stund (ved kurs 3.269 DKK) et begrænset potentiale på cirka 4 %, hvilket ikke længere retfærdiggør, at der kan opretholdes en købsanbefaling. Vi sænker derfor anbefalingen til NEUTRAL, hvilket i praksis vil sige, at vores anbefaling er, at man blot holder aktien uden at akkumulere yderligere.
Vi minder i forlængelse af vores opdaterede anbefaling om, at Genmab står overfor en nyhedsrig periode anført af ASH-konferencen i næste uge. Forud herfor ventes der desuden også vigtige data fra GEN1042 (CD40x4-1BB) på ESMO-konferencen, der af holdes 7.-9. december.
Vi forventer derfor at udgive en større opdatering senest i starten af 2023, som går mere i dybden med konkrete studiedata på bagkant af cancer-konferencerne.
David Mygind
Kurs på anbefalingstidspunkt: 3.269 DKK
Kursmål: 3.400 DKK
Analysedato: 30. november 2022
David Mygind og/eller dennes nærtstående ejer aktier i Genmab
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
