Det er ingen hemmelighed, at Coloplast-aktien handler om stabil og lønsom vækst. Der er heller ingen tvivl om, at investorerne i et lavrentemiljø beredvilligt har betalt for det. Tiderne er ændret, og det gør det svært for en aktie som Coloplast, selvom varen bliver leveret i form af solid vækst i både omsætning og indtjening. For 2023 er Kina en lille joker i den ellers ret forudsigelige forretning.
Coloplasts markeder forventes at vokse med 4-5 % om året, og da Coloplast efter 1. kvartal fastholder sin organiske vækstforventning på 7-8%, så er der meget business as usual over situationen, idet man fortsætter med at vokse mere end markedet.
Forventningen til hele regnskabsåret, der slutter 30. september, fastholdes på 7-8 % organisk vækst, og det er den udbredte forventning, at 2. halvår vil være bedre end første halvår. Da 1. kvartal leverede en organisk vækst på 7 % er det således langt fra utænkeligt, at 2. halvår vil levere omkring 9 %, for at regnestykket går op. Det er svært at finde et præcist nedslagspunkt, der kan afgøre, om Coloplast leverer i bunden eller toppen af egne forventninger, men Kina kan godt være en faktor.
Kina kan blive lille joker
Kina-genåbningen efter covid er positiv, men CEO var meget klar på regnskabets telefonkonference: Man er ikke meget for at løfte forventningerne til Kina, førend man ser reelle løft i tallene. Trods en genåbning er status indledningsvis nemlig stadig, at adgangen til hospitaler er underdrejet, og det lægger en dæmper på antallet af operationer og nye patienter.
Det blev f.eks. oplyst, at man stadig ligger på indeks 85-90 i forhold til før covid, så der er bestemt et efterslæb i Kina. Vi antager en bedring hen over året i takt med en covid-normalisering, men det er altså ikke noget, der er indbygget i Coloplasts forventninger endnu.
Den rapporterede vækst inkl. valutaeffekt og effekten fra det store opkøb af Atos Medical ventes at ligge på 9-10 % med en positiv effekt fra Atos på 3 % og en negativ effekt fra valuta på -1 %. Konsensus ligger helt præcist på 10 %, og dermed er forventningen, at Coloplast leverer helt i toppen af deres egne forventninger.
1 % af salget er eksponeret mod Rusland og Ukraine, heraf hovedparten til Rusland. Da man sælger medicinske produkter, er man ikke omfattet af sanktionerne, og selvom andelen af salget er forholdsvis lille, så er det på sin vis et fint eksempel på den grundlæggende stabilitet, som forretningen udviser og må forventes at udvise fremadrettet, når ikke engang en krig og omfangsrige sanktioner påvirker salget. Målt på antal patienter er det omkring 100.000, man servicerer i de berørte områder.
Margin-fald
Coloplasts egen langsigtede guidance for Strive2025 strategiperioden (der ikke overraskende løber til og med regnskabsåret 2024/2025) ligger på en årlig organisk vækst på 7-9 %. Her er Coloplast således fuldt med allerede i år. Den anden finansielle målsætning er en EBIT-margin på ”over 30 %”, hvilket man indfriede sidste år med en margin på 30,6 %. I år venter Coloplast kun at kunne levere 28-30 % EBIT-margin, og den primære forklaring er en nedgang i bruttomarginen, som ikke overraskende er drevet af omkostningsinflationen til råvarer, men også af tocifrede procentuelle lønstigninger i Ungarn, hvor omtrent 80 % af selskabets salgsvolumener bliver produceret.
1. kvartal leverede 29 % EBIT-margin og dermed midt i intervallet. Det hører dog med til historien, at amortiseringer vedr. Atos’ opkøbet påvirker med næsten 1 procentpoint, hvis man skal sætte kvartalets margin i en lidt større historisk kontekst. Inden vi når bundlinjen i resultatopgørelsen, er det måske lige værd at nævne, at finansieringen af Atos-opkøbet er blevet dyrere pga. de stigende renter. I konkrete tal er der tale om en gennemsnitlig rente, der er gået fra 1,9 % til 2,6 %, og det er en af driverne bag en lille nedjustering af nettofinansposten fra -450 til -600 mio. DKK for helåret. I konkrete tal er den nettorentebærende gæld øget fra 4,1 til 21,3 mia. DKK i forhold til samme kvartal året før. Qua den høje stabilitet i Coloplasts forretning er det ikke noget, der bekymrer os eller markedet lige nu.
Kurs 750 igen?
På kursgrafen er det ikke svært at se de seneste måneders nedtrend, som peger i retning af niveauet omkring 750 DKK, hvor aktien nåede ned i oktober-panikken og i juni sidste år. Og før det skal vi tilbage til 2019 for at finde et lignende kursniveau. Det er altså adskillige år, at aktien er blevet sat tilbage på det seneste.
Undersøger vi ændringerne i konsensus for de kommende 2 regnskabsår, ser vi umiddelbart kun forholdsvis små justeringer de sidste 6 mdr. på -4 til -6 % i EPS, mens det på omsætningen er helt marginale justeringer på -1 %. Da omsætningen er nærmest uændret, kan vi udlede, at det er omkostningsinflationen, der er den sandsynlige årsag til de nedjusterede indtjeningsestimater. Det bekræftes også af, at EBIT-estimatet er justeret med -5 % og -3 % for de kommende 2 år.
Billigere aktie, men ikke billig
Selvom aktiekursen er faldet med henved 30 % siden toppen i 2021 omkring 1.100-1.150 DKK, ja, så er det altså svært at sige, at Coloplast-aktien for alvor er blevet billig. Nok er den blevet billigere, men det er stadig en højt prissat, stabil vækstaktie, som givetvis har det svært, så længe renteniveauet er stigende eller fastholdes på det nuværende niveau. Indtjeningen per aktie forventes på 25,2 DKK per aktie for i år, og det betyder også, at P/E fortsat ligger omkring 33 på det aktuelle kursniveau. I de to efterfølgende år er der trods de nedjusterede konsensusestimater fortsat udsigt til en vækst i EPS på næsten 13 % og 10 %, hvilket over tid bringer P/E ned omkring 26 i 2025, hvor den igangværende strategiperiode også udløber.
Det er svært at se markante ændringer i selskabets finansielle præstationer, der åbenlyst er meget stabile, men dog stabilt voksende. Derfor skal vi kunne se en ende på rentestigningerne, førend vi for alvor kan se noget kurspotentiale i aktien igen. Vi sætter et måske lidt pessimistisk kursmål på 750 DKK og fastholder en NEUTRAL-anbefaling indtil videre.
Steen Albrechtsen
Kursmål: 750 DKK
Kurs på anbefalingstidspunkt: 830 DKK
Analysedato: 22. marts 2023
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
