Fint og stabilt Novo-regnskab, men intet der øger blodtrykket

Novo Nordisk leverede et regnskab for 4. kvartal meget tæt på markedsforventningerne. Omsætningen på 32,4 mia. DKK lå 1% over konsensus, mens bruttomarginen på 83,2% lå 20 basispunkter under forventningerne og EBIT på 11,8 mia. DKK var på linje med forventningerne.

På bundlinjen lå der 8,7 mia. DKK, hvilket var ca. 2% under forventningerne. I forhold til 4.kvartal. sidste år steg omsætningen med 6% i lokal valuta drevet af GLP-1’erne, der steg 27%, imens insulinforrretningen faldt 4%. Bruttomarginen faldt 120 basispunkter ift. 4. kvartal 2019 drevet af prispres på insuliner og valuta. EBIT voksede 6% i lokal valuta. For helåret 2019 leverede Novo også 6% lokal valuta vækst i både omsætning og EBIT.

For at citere Novo’s CFO Karsten Munk Knudsen “Vi er lykkedes på stort set alle parametre i 2019″. Vores mod-spørgsmål er så: ”Hvis 6% EBIT-vækst i lokal valuta er resultatet af et år, hvor næsten alt lykkedes, hvordan ser et almindeligt år så istedet ud for Novo?”

Afdæmpede 2020-forventninger
På trods af lanceringen af den kommercielt meget lovende tablet Rybelsus i USA, lægger Novo ud med en med en afdæmpet guidance for 2020. I år forventer Novo således en beskeden 3-6% salgsvækst og 1-5% EBIT-vækst, begge i lokal valuta. På den positive side noterer vi, at Novo opretholder en høj cash flow-generering på ca. 36-41 mia. DKK i 2020, hvilket giver god bund for en ca. 2% årlig dividende og yderligere 17 mia. DKK i aktietilbagekøb, hvilket kan øge indtjeningen per aktie (EPS) med lige under 2% grundet et lavere antal aktier.

Det store billede: op til 10% afkast
Det er svært ikke at kunne lide Novo som selskab. Der er gode produkter, et stærkt brand, stærk forskning, stor visibilitet på indtjeningen i årene fremover, høje marginer og afkast samt – og ikke mindst – at Novo har eneret over et af de mest spændende molekyler (semaglutid) i Big Pharmas samlede produktportefølje.

Men som aktie ser vi ikke den helt store fornøjelse i selskabet. I det store billede burde aktionærerne kunne se frem til et <10% årligt afkast genereret fra ca. 5% EBIT-vækst, ca. 2% udbetalt dividende og ca. 2% fra højere EPS grundet aktietilbagekøb. Som stabil investering, og hvis man som aktionær

er tilfreds med 9-10% afkast, er Novo fin. Men i et healthcare-investeringsunivers fyldt med spændende og potentielt højt-afkastende selskaber er Novo- aktien svær at elske.

Novo handler til en P/E på ca. 23 for 2020, hvilket vi ser som fair pt. Vi løfter vores kursmål fra 400 DKK til 450 DKK primært med baggrund i vores rulning af estimaterne med et år. Trods dette sænker vi vores anbefaling til Neutral (fra Køb) efter den seneste tids fine kursforløb i aktien.