Asarina – skuffende data flytter fokus til noget vi bedre kan lide

Den meget binære event i Asarina Pharma blev en af de kedelige for investorerne, da de afgørende data for Fase 2B studiet med sepranolone i præmenstruelt syndrom (PMDD) ikke indfriede forventninger. Efter et kæmpe kursfald efterlader det selskabet i en ny og anderledes situation med en mere interessant risiko-/afkastprofil.

Før børsåbning onsdag morgen offentliggjorde Asarina skuffende toplinjedata fra Fase IIb studiet med sepranolone i præmenstruelt syndrom (PMDD). Data viste, at brugen af sepranolone generelt er sikkert og forbundet med kun få bivirkninger. Men samtidig så man også, at trods en substantiel reduktion i sygdomssymptomer formåede sepranolone ikke at vise en statistiske signifikant symptomreduktion i forhold til placebo. Hverken for det primære eller sekundære endpoint. Den manglende effekt tillægges en høj placeboeffekt.

Asarina har nu lukket studiet i PMDD, og kører videre med to Fase II studier, også med sepranolone, i Tourettes Syndrom og i menstruel migræne.

Hvor efterlader det aktiecasen?
Sepranolone i PMDD var Asarinas ”lead projekt”, og kursreaktionen på -80% vidner om de høje forventninger, der lå i aktiemarkedet gående ind i data readout. Vi har hele tiden været skeptiske til sepranolone i PMDD, primært med baggrund i en antagelse om, at der var en forhøjet risiko for at netop placeboeffekter vil vanskeliggøre at vise statistisk signifikant effekt over placebo samt problemer mht. patent levetid, og at markedet ville vise sig at blive vanskeligt at opbygge.

Med resultaterne og det store kursfald er PMDD ude af aktien. Vi kigger derfor allerede nu ind i en ny aktiecase, som vi synes ser mere spændende ud. Ved en aktiekurs omkring 9 SEK værdisættes selskabet til 170 mio. SEK. Asarina havde 129 mio. SEK i kassen per 31. december 2019, dvs. implicit sættes de to tilbageværende Fase II projekter til ca. 41 mio. SEK.

Vi mener, at det er for lavt, da vi argumenterer for, at

1) sepranolone er et de-risket compound, der har vist en god sikkerhedsprofil (også i PMDD-studiet)

2) sepranolone ser ud til at have positiv effekt på f.eks. humør, stress og angst. Hovedproblemet

har i PMDD været, at ”placebo-effekten” har været for stærk til, at sepranolones effekt har kunne “overdøve” den. Vi vurderer, dog uden at have gode supporterende data at støtte på, at f.eks. Menstruel Migræne kunne have en lavere placeboeffekt end PMDD, hvilket i vores syn potentielt styrker sepranolones mulighed for at vise statistisk effekt. 3) betydende data foreligger i relativt nær fremtid. Fase II studiet i mentruel migræne er allerede 80% færdigrekrutteret og forventes at udlæse i 1. kvartal 2021, dvs. potentielt kan selskabet have et Fase III klart projekt om allerede ét år.

4) migræne-projektet er uden partner og repræsenterer en helt ny tilgang til migrænebehandling for op imod 50 mio. patienter på verdensplan.

5) Begge Fase II studier, Menstruel Migræne og Tourettes Syndrome, er fuld finansieret indenfor selskabets nuværende kassebeholdning på 129 mio. SEK. I 2019 brændte selskabet 80 mio. SEK. Vi ser dog en klar risiko for at selskabet vil afsøge muligheder for at styrke kapitalbasen.

Med en værdiansættelse tæt på kassebeholdningen ser vi risiko/afkast profilen som havende ændret sig til det positive. På den korte bane ser vi en risiko for, at aktien er høj-volatil, fordi de investorer, der lå i aktien pga. PMDD-data, skal ud. MEN med en meget betydende valuetrigger om mindre end ét år og meget lav værdiansættelse ser Asarina casen nu langt mere interessant ud.

Vi ændrer vor hidtidige anbefaling fra neutral til KØB og sænker vort kursmål fra 30 SEK til 15 SEK.