Chr. Hansen midt i smertefuld normalisering

Der er før betalt en særlig præmie for Chr. Hansen-aktier, men vækst og værdiansættelse er efterhånden på niveau med andre leverandører af ingredienser. Læs strategisk analyse af Chr. Hansen.

Chr. Hansens aktiekurs var før offentliggørelsen af årsregnskabet 2020/21 faldet 40 procent siden juli 2020, men regnskabet førte til et yderligere fald på over 6 procent. Resultatet levede op til den udmeldte forventning, men markedet blev skuffet. Det lykkedes ikke for ledelsen at overbevise om, at selskabet er inde i en afgørende vending.

Med en så konstant faldende tendens, som Chr. Hansen-aktien har udvist i et i øvrigt stigende marked, er der ikke længere blot tale om udsving, men i stedet om en grundlæggende ændring i det mest håndfaste bevis på omgivelsernes vurdering af virksomheden. Nemlig aktiekursen.

Selskabet er tidligere kaldt ”dyrt, men kvalitetspræget”, fordi det var prissat højere end sine konkurrenter, målt på Price/Earning. De kunne præstere imponerende overskudgrader og pæne vækstrater. Men P/E-forskellen er ved at være væk, efter kursen over det seneste år ikke er fulgt med andre betydningsfulde leverandører af ingredienser.

Chr. Hansen-aktien er faldet 24 procent de seneste 12 måneder, og P/E er 48. De tilsvarende tal for Novozymes er et aktieplus på 7 procent og en P/E på 41, for tyske Symrise et aktieminus på 2 procent og en P/E på 47, for hollandske DSM et aktieplus på 27 procent og en P/E på 49 og for Givaudan et plus på 5 procent og en P/E på 49.

Gennemgår Chr. Hansen simpelthen en – for investorerne – smertefuld proces, der gør selskabet mere almindeligt? Eller er ledelsen simpelthen ikke i stand til at udløse det store og særlige potentiale, som den gerne selv understeger, at Chr. Hansen rummer?

Selv efter frasalget af Natural Colors-divisionen i 2021 kan Chr. Hansen levere stribevis af forskellige produkter til mange forskellige brancher, og i mange af dem er indgangsbarrieren for nye leverandører høj.

Når man ses på Chr. Hansens præsentationer af sig selv, så er det svært at undgå sammenligningen med Novozymes. Begge de to leverandører af ingredienser er tydeligvis særligt præget af deres forskning og evne til at udvikle produkter til mange forskellige brancher. Både Chr. Hansen og Novozymes er kontrolleret af Novo Holdings.

Barren er sat ret lavt
Foreløbig har resultaterne for 2020/21 skuffet markedet, og med en ambition om en ”mid-to-high single digit” organisk vækst i perioden frem til 2024/25 og en stigning i EBIT-marginen over perioden, er barren sat ret lavt i forhold til, hvad Chr. Hansen tidligere har præsteret.

I 2021/22 ventes en organisk vækst på 5-8 procent, hvilket er på niveau med de seneste tre år, men under vækstraterne frem til 2017/18. Med en ventet overskudsgrad på 27-28 procent i 2021/22 leverer Chr. Hansen endda foreløbig ikke en stigning fra de 27,7 procent der blev opnået i 2020/21 men langt under de godt 33 procent, der blev nået i de foregående år.

Det er vel altid lidt tankevækkende, når målsætningen om stigende overskudsgrad – som også hos Novozymes – bliver udsat til en gang i fremtiden, blot ikke lige næste år.

Morten S. Sørensen

Aktuel kurs:                       512,00
Kursmål (6 mdr.):            461,00