Aktiemarkedet ignorerer Hartmanns vækstpotentiale

Hartmann var et af de få selskaber, som oplevede en positiv effekt af Covid-19. Et lukket samfund flyttede bla. fokus fra restaurantbesøg til mere hjemmelavet mad og et øget forbrug af æg. Det kunne aflæses på bundlinjen hos Hartmann, som producerer ægemballage.

Resultatet blev et fremragende 2020-regnskab, hvor omsætningen steg 9 procent, og det primære driftsresultat (EBIT) nærmest eksploderede med en stigning på 75 procent.

Det burde imidlertid være indlysende, at sådan en succes kun er kortvarig, men det kunne man ikke aflæse i grafen for Hartmanns aktiekurs, som steg endnu mere end bundlinjetallene.

Offentliggørelsen af årsregnskabet 2019, efterfulgt af det bedste kvartalsregnskab nogensinde, sendte aktiekursen i vejret med 158 procent fra marts 2020 til maj 2021. Det var en dramatisk overreaktion, og et betydeligt kursfald var uundgåeligt. Set i det lys ser halveringen af Hartmanns kurs fra toppen i 649 den 29. april umiddelbart ud til at være et uinteressant non-event.

Men den vurdering overser noget vigtigt. Nemlig, at Hartmanns aktiekurs nu er sendt tilbage til niveauet fra januar 2017, og dermed ignorerer man, at der faktisk er sket en hel del i selskabet siden da. Her kan blot nævnes, at man i 2020 lancerede et program for betydelig udvidelse af kapaciteten i USA og Europa, ligesom man åbnede en ny fabrik i Brasilien og gennem opkøb øger sin position i Rusland og Indien. De sidste tre lande er vækstmarkeder for Hartmanns produkter.

I stedet for at fokusere på Hartmanns langsigtede vækstperspektiv fortsætter investorerne med at fokusere kortsigtet. Hvor markedet før behandlede Hartmann-aktien, som om Covid-19 effekten var permanent, er stemningen nu vendt 180 grader, så den kortsigtede effekt af stigende priser på råvarer og energi tager hele opmærksomheden.

Trods to nedjusteringer i 2021 budgetterer Hartmann i 3. kvartalsregnskabet fra den 16. november alligevel med en omsætning i intervallet 2600-2800 mio. kr., hvilket vil være den højeste omsætning nogensinde. Og højere end i det Covid-19 drevne rekordår 2020, hvor omsætningen blev 2567 mio. kr. På indtjeningssiden kalkuleres med en profitmargin på 7-10 procent, hvilket er lavere end før Covid-19. Og forskellen kan på kort sigt sandsynligvis ikke udlignes af en stigende omsætning.

Men her bør man bemærke to af kommentarerne i 3. kvartalsregnskabet til de reviderede forventninger:

1) For det første er profitmargin ”significantly effected” af højere priser på selskabets vigtigste råmaterialer. Men dette vil blive modvirket af højere salgspriser og et ændret produktmix. Eksisterende aftaler vil ganske vist medføre en forsinkelse i overvæltning af prisstigningerne til forbrugerne, men det vil ske. Det er blot et spørgsmål om tid.

2) For det andet må den aktuelle svage efterspørgsel, som har medført en nedjustering af den forventede omsætningsvækst ved årets start, betragtes som midlertidig.

Både den aktuelle svaghed i toppen og bunden af Hartmanns regnskab skyldes altså midlertidige forhold. Men markedet lader det overskygge den langsigtede udvikling i selskabet.

Målt på nøgletal er Hartmann fair prissat på det aktuelle niveau, men nøgletallene Price/Earnings og EV/EBITDA er en smule misvisende, da de på kort sigt udelader Hartmanns vækstpotentiale. Vi ser Hartmann som et godt langsigtet køb.

Bruno Japp

Aktuel kurs:                      318,00
Kursmål (6 mdr.):           350,00