STG leverer 6,3 pct. afkast, men straffes for usikkerhed

Scandinavian Tobacco Group (STG) levede i april op til positionen som et af de børsnoterede selskaber, der udbetaler det højeste udbytte i forhold til selskabets størrelse. Men 1. kvartalsregnskabet fik alligevel investorerne til at kigge efter udgangen. Vi anser salgspanikken for uberettiget.

På generalforsamlingen den 13. april vedtog STG udbetaling af et udbytte på 8,25 kr. pr. aktie, og sættes det i forhold til aktiekursen den dag, svarer det til et direkte afkast på 6,3 pct.

Men investorer er et troløst folkefærd, og to uger senere begyndte aktiekursen at sive. Der var ingen selskabsspecifikke nyheder til at begrunde ændringen i investorernes holdning, og det er derfor nærliggende at se en stigende usikkerhed omkring det kommende 1. kvartalsregnskab som årsagen. Det blev bekræftet af STG’s kursfald hen over offentliggørelsen af 1. kvartalsregnskabet den 17. maj. Mandag i den forløbne uge var kursfaldet endnu ikke standset. Tværtimod accelererede det, og mandagens kursfald på 5,6 pct. skete under den højeste omsætning i 2½ måned.

Hvad skræmte investorerne?
Reaktionen kan virke overraskende, eftersom STG efter 1. kvartal fastholdt forventningerne til 2023 om en omsætning i intervallet 9000-9300 mio. kr. (2022: 8762 mio. kr.). Altså en forventet fremgang på 3-6 pct., hvilket må betragtes som særdeles tilfredsstillende for et selskab, der opererer på et vigende marked.

Hvis vi flytter blikket over på indtjeningssiden, begynder forklaringen imidlertid at dukke op.

STG fastholder således også de oprindelige forventninger til EBITDA-margin før særlige poster på 24-25 pct., men eftersom EBITDA-margin før særlige poster i 2022 var 25,9 pct., er der altså lagt op til en forringelse i margin.

Når den forventede stigning i omsætningen sammenholdes med den forventede tilbagegang i EBITDA-margin, ender vi med en forventet nulvækst på indtjeningen.

Og måske bliver det værre end det. Faldet i EBITDA-margin i 1. kvartal var nemlig højere (3,3 procentpoint) end det forventede fald for hele året (0,9-1,9 procentpoint). Det skaber frygt for, at STG bliver nødt til at nedjustere indtjeningsforventningerne i løbet af året.

Den langsigtede plan følges
Spørgsmålet er så, om denne frygt begrunder et kursfald af den størrelse, som STG har været udsat for i maj? Det stiller vi os tvivlende overfor.

STG oplyser, at en del af forklaringen på den vigende efterspørgsel efter håndlavede cigarer i USA skyldes resterne af en unormalt høj efterspørgsel under Corona-epidemien. Man taler ligefrem om ”the exceptionally strong two years during the pandemic”. En del af forklaringen på det svage 1. kvartal skal ikke findes i det rapporterede kvartal, men i særlige forhold i sammenligningsperioden. Usikkerheden om forbrugernes adfærd og inflationsudviklingen i omkostningerne betegnes imidlertid som ”moderat høj”, og det vil næsten automatisk medføre et krav fra investorerne om en vis risikorabat. Også selvom STG forventer, at virkningen af omkostningsinflationen vil aftage over de kommende kvartaler.

Selvom STG eventuelt måtte nedjustere forventningerne til 2023 i det kommende halvårsregnskab, ændrer det ikke ved, at selskabet fortsætter sin plan om vækst gennem opkøb.

I den sammenhæng er et forventet frit cash flow i 2023 på 1,2-1,4 mia. kr. et vigtigt element. Det svarer til 11-12 pct. af selskabets markedsværdi, hvilket er ganske ekstremt. Det giver STG mulighed for både at udbetale et højt udbytte og samtidig fortsætte med at opkøbe virksomheder.

Vi sænker på kort sigt kursmålet for STG, men anser stadig aktien for at være undervurderet.

Bruno Japp

Aktuel kurs 115,00

Kursmål (6 mdr.) 138,00

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser