Analyse af Genmab: ASH-konferencen blev uden det store splash

Vi havde forventet, at Genmab ville afsløre fremtidsplanerne for BioNTech-programmerne GEN1042 og GEN1046 senest på selskabets årlige R&D-dag, som fandt sted umiddelbart efter ASH-konferencen. Det skete dog ikke i den grad, vi havde håbet på. Indsigt i data for HexaBody CD38, som er den potentielle og meget vigtige efterfølger til Darzalex, var også mere begrænset end forventet, og da Darzalex nu er så veletableret, at markedet allerede har en grundig forståelse, var der også meget lidt ny indsigt at hente herfra. Til gengæld kan 2024 blive desto mere spændende.

Selvom den prestigefyldte årlige ASH-konference set fra vores perspektiv var ganske spændende, må man dog nok erkende, at den ikke gav det store “splash”, som mange ellers havde håbet på. Med Darzalex-patentkløften for øje og i betragtning af, at vigtig indsigt i pipelinen nu længe har været forsinket, breder der sig en gradvis opfattelse af, at Genmab nærmer sig et binært 2024, der suverænt vil blive afgjort af data fra pipelinen.

Når ovenstående er sagt, så deler vi ikke helt holdningen med resten af markedet, idet vi trods alt ser mange lyspunkter og positive indikationer, som gør, at det binære udfaldsrum for os synes at have en asymmetri med markant større chancer for positive udfald. I det følgende vil vi kort gennemgå nogle af de vigtigste punkter fra ASH som optakt til omfattende analyse og revideret værdiansættelse, der kommer vel inde i det nye år.

HexaBody CD38

I forbindelse med ASH-konferencen har Genmab præsenteret tidlige data for dosis-eskalationen i monoterapi-studiet med HexaBody CD38 (GEN3014), der er tænkt som Genmabs efterfølger til Darzalex. Ud af en gruppe på 11 patienter blev der desværre observeret to 5.grads-hændelser (dødsfald). Mens markedet forud for ASH reagerede meget negativt på nyheden om de to dødsfald, formåede Genmab på ASH at slå helt fast, at patienterne var meget syge, og at de tragiske omstændigheder ikke skyldtes behandlingen. Studiets uafhængige sikkerhedsovervågningsudvalg (DSMB) har da også i tråd hermed vurderet, at dødsfaldene ikke er relateret til behandlingen.

Ud af 9 evaluerbare patienter har 6 responderet på behandlingen, mens 4 ud af de 9 har opnået en meget god delvis respons (VGPR) eller bedre. En enkelt patient havde stringent komplet respons (CR), og generelt tyder resultaterne på, at der opnås virkelig gode og dybe responser, samtidig med at sikkerhedsprofilen ikke ser markant anderledes ud i forhold til Darzalex.

For at sætte tingene i perspektiv opnåede Darzalex i det helt tidlige monoterapistudie cirka 30 % responsrate og 15 % VGPR. Til sammenligning har HexaBody CD38 fordoblet både responsraten og VGPR samt allerede opnået et stringent komplet svar blandt en gruppe på kun 9 evaluerbare patienter, hvor der for Darzalex kun observeredes et enkelt stringent komplet svar ud af en gruppe på 400 patienter.

Ifølge Tahamtan Ahmadi, Genmabs Chief Medical Officer, er data for HexaBody CD38 helt på linje med, hvad man statistisk og matematisk havde forventet at se ud fra de prækliniske studier, og meget tyder derfor på, at de gode resultater vil kunne opretholdes i data fra flere patienter.

Dermed indikerer de indledende farmakodynamiske resultater for HexaBody CD38 et betydeligt potentiale, som fuldt ud synes at replikere den bemærkelsesværdige prækliniske effektivitet baseret på potente komplementafhængige cytotoxicitetsmekanismer (CDC) skabt af hexameringen (Genmabs HexaBody-teknologi, hvor 6 antibodyer sættes sammen/i ring og skaber den mest optimale vej ind i det proteinkompleks, der i sidste ende er med til aktivere processen, der fører til kræftcellernes død). Når ovenstående er sagt, bør champagnen trods alt ikke tages ud af køleskabet, før de første data foreligger fra head-to-head sammenligningsstudiet med Darzalex engang i 2. halvår 2024. Med hensyn til den usikkerhed, der er forbundet med, om partneren Johnson & Johnson vælger at gøre brug af den option, de har til at udvikle stoffet som arvtager for Darzalex, mener vi dog, at tvivlen om stoffets kommercielle potentiale i knoglemarvskræft roligt kan fejes af bordet, da optionen naturligvis vil blive udnyttet såfremt de nuværende resultater kan replikeres.

Epcoritamab

Data præsenteret på ASH for Epcoritamab (CD3x-CD20), som Genmab udvikler i samarbejde AbbVie bekræfter, at stoffet repræsenterer et nyt kapitel i behandlingen af recidiverende/refraktær diffust stor B-celle lymfom (R/R DLBCL). Resultaterne viser dybe og vedvarende responser, herunder i højrisikogruppen med ældre patienter og desuden også hos studiedeltagere, der tidligere er behandlet med CAR T-terapi. Vigtigst er det dog, at Epcoritamab fortsat har en håndterbar sikkerhedsprofil, hvor de fleste forekomster af cytokinfrigivelsessyndrom (CRS – Cytokin Release Syndrom) er af mild grad og med forudsigelig timing. Endelig underbygger tidlig og vedvarende minimal residualsygdom (MRD) negativitet den langsigtede effekt af Epcoritamab.

Der forventes indledt tre nye fase 3-studier med Epcoritamab i løbet af 2024. Særligt for de to af studierne i DLBCL er studiedesignet vitalt, da Genmabs Chief Development Officer, Judith Klimovsky, mener, at brugen af innovative målepunkter (endpoints) potentielt set kan bringe stoffet i spil til at komme ind under FDA’s front-runner program, hvilket reelt set markant kan afkorte tiden til, at stoffet kan ramme markedet. For det tredje nye fase 3-studie, som forventes påbegyndt i første linje-behandlingen af follikulært lymfom (FL), regner vi dog med, at tidsforløbet bliver noget længere.

BioNTech programmerne

Vi havde ventet at få indsigt i fremtidsudsigterne for CD40 x 4-1BB (GEN1042) senest ved Genmabs R&D-dag, afholdt i forlængelse af ASH. Mens Genmab rykkede offentliggørelsen af de første fase 2-data til næste år, noterer vi os, at studiet tilbage i starten af december blev udvidet fra 647 til 1287 patienter og tager det som en positiv indikation af, at Genmab løfter sløret for relativt store planer i løbet af 1. kvartal 2024. For PD-L1 x 4-1BB (GEN1046) regner vi derimod med, at studiedesignet og bivirkningsprofilen skaber udfordringer, som medfører, at en afklaring trækker lidt ud, og vi forventer således ikke nyt herfra før tidligst 2. kvartal 2024 og måske først 3. kvartal.

Omvendt har vi noteret os, at det tredje stof, GEN1046, fra BioNTech-partnerskabet hen over efteråret har vist markant potentiale. Der forventes først fase II-data i løbet af 1. halvår 2024, men Genmab har allerede navngivet stoffet Acasunlimab og meddelt, at man taler aktivt med sundhedsmyndighederne om de næste skridt i lungekræft (NSCLC) og forventer at starte et fase 3-studie i 2024. Mens det i sig selv er enormt positivt, så er udviklingsprogrammet for Acasunlimab også blevet udvidet med et fase II-studie i fremskreden endometrial cancer tilbage i starten af september.

Øvrige nyheder

I kategorien med øvrige nyheder noterer vi os, at Johnson og Johnson for nylig har udtalt sig ekstremt positivt om Tecvayli og Talvey, der begge oprindeligt er Genmab DuoBody-programmer, som nu er godkendt til behandling af recidiverende knoglemarvskræft i kombination med Darzalex. Johnson og Johnson har fremhævet, at de opererer med topsalgsestimater på mere end 5 mia. USD for hvert af de to stoffer.

Generelt er Johnson og Johnson stærkt dedikeret til at sikre deres markedslederskab i knoglemarvskræft, og sammenholdt med de positive resultater for HexaBody CD38 mener vi, at det lover godt, såfremt de gode takter kan replikeres i data fra flere patienter.

Voldgiftssagen henstår desværre stadig uafklaret, og vi mener, at dét, sammenholdt med, at ASH ikke gav det store “splash”, er med til at holde aktiekursen nede i et marked, der i øvrigt generelt virker lidt negativt indstillet overfor de større biotekselskaber, som måske ikke i samme grad som næsten alle mindre og mellemstore selskaber har et kæmpe kursfald fra de seneste 2 år at indhente.

Uændret anbefaling
Samlet set peger Genmabs aktiviteter og resultater præsenteret ved ASH dog på en stærk fremtid, især med hensyn til HexaBody CD38 og Epcoritamab. Mens BioNTech-programmerne stadig venter på yderligere afklaring, er der alligevel opløftende og lovende tegn fra samarbejdet. Trods den aktuelle markedsusikkerhed og den uafklarede voldgiftssag forbliver vi optimistiske og ser frem til de kommende måneders afgørende udviklinger, der kan have en væsentlig indflydelse på vores vurdering og kursmål for Genmab.

Vi ser således optimistisk på 2024, og vi fastholder derfor vores kursmål på 3.400 DKK, men vi forventer at lave en gennemgribende revidering af hele værdiansættelsen, så snart der er afgørende nyt i løbet af de næste 3 til 6 måneder.

Med den aktuelle kurs er det klart, at kursmålet berettiger til en stærk købsanbefaling, dette endda også i et scenarie, hvor en mindre nedjustering af kursmålet eventuelt kommer på tale. Vi ser samtidig en begrænset downside fra det nuværende niveau, hvor pipelinen primært repræsenterer upside, mens værdien af de allerede lancerede lægemidler, der skaber stigende milliardindtægter til Genmab i de kommende år, forekommer meget sikker.

David Mygind

Kurs på anbefalingstidspunkt: 2.100 DKK

Kursmål: 3.400 DKK

Analysedato: 20. december 2023

David Mygind og/eller dennes nærtstående ejer aktier i Genmab.

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser