Kære læser
Danmark har desværre en af de mindst velfungerende børser i Europa, og det koster dyrt i form af mindre samfundsmæssig velfærd, etablering af succesrige vækstvirksomheder, nye arbejdspladser og skatteindtægter. De seneste år har der været en veritabel børstørke, og de få selskaber, der er blevet ført på børsen, er hurtigt røget under vand på grund af manglende investorinteresse.
Problemet er især dansk, men også europæisk. Det er positivt, at den nye regering har signaleret, at den erkender, at der er et problem. Forhøjelse af grænsen for en aktiesparekonto, og lettere adgang til medarbejderaktier er et første lille skridt, men langt fra nok.
Vores problem er, at der mangler risikovillig kapital til unge perspektivrige vækstvirksomheder. Og senere i livsforløbet bliver de allermest interessante virksomheder enten opkøbt af kapitalfonde eller søger mod USA for en børsnotering. Hvorfor?
Fordi de amerikanske kapitalmarkeder er dybere, mere likvide og tilbyder højere værdiansættelser. De er simpelt hen mere effektive, og investorerne betaler en bedre pris.
Bending Spoons er et konkret eksempel: Den italienske teknologivirksomhed blev for nylig børsnoteret i USA værdisat til 18,4 mia. dollar på en forventet omsætning i 2025 på 1,31 mia. dollar. Det svarer til cirka 14 gange omsætningen.
Finanshuset UniCredit har opstillet et regneeksempel, hvor virksomheden ved en italiensk børsnotering i et optimistisk scenario kunne være blevet værdisat til otte gange omsætningen. Det ville have givet en værdi på cirka 10,5 mia. dollar. Forskellen er næsten 8 mia. dollar.
Det hypotetiske regnestykke illustrerer, hvorfor europæiske selskaber kan have et stærkt økonomisk incitament til at vælge USA, og hvorfor amerikanske investorer kan købe danske selskaber til højere priser. En højere værdiansættelse betyder, at virksomheden kan rejse mere kapital uden at afgive en tilsvarende stor ejerandel. Omvendt gør en lav værdiansættelse kapital dyrere og reducerer finansieringsmulighederne for investeringer, forskning, udvikling og ekspansion.
ECB viser i en analyse, at virksomheder børsnoteret i USA over tid handles til en markant præmie i forhold til sammenlignelige europæiske selskaber. Den gennemsnitlige markedsværdi er mere end tre gange højere. Forklaringen er større markedseffektivitet, mere likviditet, en bredere investorbase, bedre adgang til kapital, stærke netværkseffekter og et mere udviklet markedssystem.
Forskellen ses også i de generelle prisfastsættelser. Det 20-årige gennemsnit for det forventede pris-indtjeningsforhold er 16,5 for S&P 500 og 13 for europæiske STOXX 600-selskaber. For Nasdaq, som er mere teknologitungt, er forholdet tæt på 19. Europæiske selskaber handles dermed gennemgående til lavere multipler end amerikanske.
Det handler ikke alene om finansielle forhold: Når selskaber noteres i USA, følger investoropmærksomhed, rådgivere, specialiseret kapital og fremtidige finansieringsrunder ofte med. Det svækker likviditeten og markedsdybden på de europæiske børser.
Udviklingen er selvforstærkende. Lavere værdiansættelser i Europa giver dyrere egenkapital. Det betyder mindre kapital til innovation og vækst. Lavere investeringer fører over tid til lavere produktivitetsvækst, svagere økonomisk vækst og mindre formuedannelse. Det er den direkte forbindelse mellem fragmenterede kapitalmarkeder og europæisk velfærd.
Svækker Europa
McKinsey vurderer, at europæiske teknologibørsnoteringer, som gik til USA mellem 2018 og begyndelsen af 2024, repræsenterede en estimeret økonomisk omkostning på 439 mia. dollar i tabte investeringsmuligheder og tabt værdiskabelse. Der er også en direkte beskæftigelseseffekt.
Berkeley-økonomen Enrico Moretti påviser en betydelig multiplikatoreffekt fra højt kvalificerede teknologijob. For hvert nyt højteknologisk job kan der skabes fem yderligere job i den lokale serviceøkonomi. Med den antagelse indebærer tabet af en teknologivirksomhed med 1.000 ansatte ikke kun 1.000 tabte job, men potentielt op mod 6.000 job samlet.
Når en vækstvirksomhed flytter, forsvinder ikke kun jobs på hovedkontoret. Der kan også forsvinde efterspørgsel efter rådgivning, teknologi, transport, restauration, ejendomme og andre lokale serviceydelser. Samtidig svækkes de faglige miljøer, der ellers kunne have skabt nye virksomheder.
Ifølge UniCredit havde Europa 331 enhjørninger i 2025, defineret som private vækstselskaber med en værdi over 1 mia. dollar. USA havde 1.963. Forskellen skyldes ikke kun kapitalmarkedernes struktur, rapporten peger også på, at fragmentering og restriktiv regulering begrænser europæiske virksomheders mulighed for at vokse.
Kapitalflugten reducerer både virksomhedernes finansieringsmuligheder og husholdningernes formueopbygning. Den svækker samtidig Europas skattebase. Færre investeringer og færre vækstvirksomheder betyder lavere fremtidig produktivitet, mindre indkomstfremgang og færre skatteindtægter. Dermed bliver der også mindre økonomisk råderum til sundhed, uddannelse, pensioner og anden offentlig velfærd.
De nødvendige reformer har i EU været diskuteret i årevis. I Danmark har det været endnu værre, da politikerne ikke har understøttet børsmarkedet, fordi det ”kun er til gavn for rige kapitalister.” For Danmark er konsekvensen den samme som for resten af Europa. Når danske og europæiske politikere ikke formår at skabe et effektivt integreret kapitalmarked, bliver kapitalen dyrere, virksomhedernes værdi lavere og mulighederne for at skalere mindre.
Regningen kan måles i tabt innovation, færre arbejdspladser, svagere produktivitetsvækst og en mindre privat og offentlig formue.
Kapitalmarkedspolitik er altså ikke et teknisk særspørgsmål – og alene kapitalisternes legeplads. Det er erhvervspolitik, beskæftigelsespolitik og velfærdspolitik. Europas manglende finansielle integration har en konkret pris. Den betales af virksomhederne, medarbejderne, opsparerne og de offentlige budgetter og koster altså samfundsmæssig velfærd.
Derfor må den danske regering gøre meget mere for at få gang i børsnoterings-markedet. Når markedspladsen og markedskræfterne ikke virker af sig selv, må staten hurtigst muligt gå ind med økonomisk støtte for at hjælpe nye virksomheder på vej. Det bør stå øverst på regeringens to-do-liste.
God læselyst
Morten W. Langer
Chefredaktør
2 md. adgang for
2 x 49 kr.
Få straks adgang til denne artikel og derefter 2 måneder til alle artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
Tilbuddet gælder til 31. juni 2026. Abonnement fortsætter til normalpris på 249 kr. efter bindingsperiode på to måneder. Opsig når du vil - til udgang af den anden måned. Tilbud gælder kun, hvis du ikke har haft abonnement på ØU udgivelser de seneste tre måneder
Allerede abonnent? Log ind her
