Aktieguru advarer: Aktiemarkederne i sencyklisk boble-lignende tilstand med dobbelt risiko

Stor analyse fra Bank of Americas aktieguru Michael Harnett, bearbejdet til dansk

Analysen gengiver en meget bearish markedsanalyse fra Bank of Americas investeringsstrateg Michael Hartnett. Kernen er, at de finansielle markeder ifølge Hartnett befinder sig i en ekstrem og potentielt farlig fase: aktier, især teknologi- og chipaktier, stiger kraftigt, samtidig med at obligationsrenterne også stiger. Det fremstilles som en klassisk sen-cyklus- eller boblelignende situation, hvor markederne ignorerer advarsler fra inflation, renter, geopolitik og politisk utilfredshed.

Den centrale tese er, at den amerikanske “boom loop” — en selvforstærkende spiral af stigende aktiekurser, højere husholdningsformuer, bedre stemning og fortsat risikovillighed — kun kan brydes af to kræfter: politik og obligationsmarkedet. Hartnett vurderer, at begge kræfter nu begynder at true aktiemarkedets fortsatte himmelflugt.

Den kritiske 5 %-grænse for lange amerikanske renter

Han starter med at fremhæve, at Trump-administrationen og finansminister Scott Bessent angiveligt er stærkt optaget af at fastholde efterspørgslen efter amerikanske statsobligationer. Ifølge analysen er dette afgørende, fordi asiatiske og mellemøstlige valuta- og reserveaktører ejer amerikanske statsobligationer for omkring 3.800 mia. dollar.

Hartnett har særligt fokus på den 30-årige amerikanske statsrente og dens 5 %-niveau, som han kaldte en slags “Maginot-linje”. Hvis denne linje brydes vil det efter hans vurdering åbne døren til et mere alvorligt markedsregime. Analysen beskriver, at denne fare nu er rykket tættere på: Den 30-årige rente holdt ikke 5 %-niveauet, men lukkede fredag 11 basispoint over.

Pointen er ikke blot, at renten er høj. Pointen er, at et teknisk brud i lange renter kan udløse en såkaldt VaR-chok-dynamik, hvor store investorer tvinges til at reducere risiko, fordi deres modeller pludselig registrerer langt større udsving. Det kan forstærke renteopgangen og skabe stress på tværs af aktivklasser.

10-årig rente: endnu tydeligere brud

Hvor den 30-årige rente måske kan nå at falde tilbage under det kritiske niveau, vurderes situationen for den 10-årige rente som mere entydig. Den 10-årige amerikanske statsrente har brudt ud af en trendkanal eller trendlinje, der har været gældende siden 2023.

Dette bruges som et tegn på, at obligationsmarkedet ikke længere blot bevæger sig inden for et kendt interval, men muligvis er på vej ind i et nyt regime med højere lange renter. Det er vigtigt, fordi aktiemarkedets høje værdiansættelser i høj grad bygger på antagelser om, at renterne enten forbliver kontrollerede eller falder. Hvis de lange renter i stedet accelererer opad, bliver især vækstaktier og tech-aktier mere sårbare.

Inflation som anden hovedrisiko

Efter renteadvarslen skifter analysen til inflation. Hartnett citeres for at sige, at når inflationen kommer over 4 %, “there be dragons” — altså at farerne begynder at blive alvorlige. Ifølge teksten løber amerikansk PPI omkring 6 %, mens CPI nærmer sig 4 %. De underliggende prisstigninger nævnes bredt: energi, elektricitet, transport, varepriser og huslejer.

BofAs graf viser forskellige scenarier for amerikansk CPI afhængigt af månedlige prisstigninger. Hvis de seneste måneders omtrent 0,4 % månedlige stigninger fortsætter, kan CPI ifølge grafen komme over 5 % omkring midtvejsvalget. Lavere månedlige stigninger giver lavere inflationsbaner, men hele pointen er, at inflationen er i fare for at bevæge sig væk fra Feds komfortzone.

Hartnett fremhæver, at aktiemarkedet historisk bliver nervøst, når CPI krydser 4 %. Ifølge teksten har S&P 500 i gennemsnit givet negative afkast efter sådanne inflationsbrud: minus 4 % over tre måneder og minus 7 % over seks måneder. Det er et vigtigt argument i analysen, fordi det betyder, at inflation ikke kun er et makroproblem, men også en direkte trussel mod aktiemarkedets risikovillighed.

Kombinationen af højere renter og højere inflation

Analysens mest alvorlige advarsel handler om kombinationen af stigende obligationsrenter og genaccelererende inflation. Hver for sig kan de skabe pres på aktier. Sammen fremstilles de som en næsten uundgåelig belastning for “twitchy assets” — altså risikable aktiver, der hurtigt reagerer negativt, når likviditet, renter eller inflationsforventninger ændrer sig.

Hartnett vurderer derfor, at “bull capitulation” ind i aktier og teknologiaktier kan være tæt på at være fuldendt. Med det menes, at investorer, der tidligere har været skeptiske eller forsigtige, nu endelig er blevet tvunget ind i markedet af frygt for at gå glip af yderligere stigninger. I klassisk markedspsykologi kan netop den slags kapitulation blandt skeptikere markere en sen fase i et bullmarked.

Han peger på starten af juni som et tidspunkt, hvor det kan være oplagt at reducere risiko. Analysen nævner en række begivenheder omkring denne periode: OPEC-møde, VM-start, Trumps 80-års fødselsdag, G7-topmøde og den første FOMC under Warsh. Disse begivenheder fremstilles som potentielle katalysatorer for øget volatilitet eller ændret markedsfortælling.

Aktier og obligationer bevæger sig i hver sin verden

En central observation er, at aktiemarkedet tilsyneladende ignorerer obligationsmarkedets advarsler. Analysen taler om et af de største cross-asset decouplings nogensinde: Aktier handler tæt på eller ved rekordniveauer, mens obligationsrenterne stiger kraftigt.

Billedet beskrives som “alligator jaws” — gabende kæber mellem aktier og renter. Jo længere aktier stiger, mens renterne også stiger, desto mere spænding bygges der op. Før eller siden må kæberne lukke, men analysen understreger, at tidspunktet er usikkert.

Denne pointe er særlig vigtig, fordi analysen ikke bare hævder, at aktier er dyre. Det hævder, at aktier er dyre samtidig med, at den makroøkonomiske diskonteringsfaktor — obligationsrenten — bliver mere ugunstig. Det gør billedet mere skrøbeligt.

Den amerikanske “boom loop”: stigende aktieformuer driver psykologien

BofA estimerer, at amerikanske husholdningers aktieformue er steget med 4.000 mia. dollar år til dato. Det kommer oven på enorme gevinster de foregående år: 10.000 mia. dollar i 2025, 9.000 mia. dollar i 2024 og 8.000 mia. dollar i 2023.

Hartnetts pointe er, at denne formueeffekt er nøglen til den amerikanske “boom loop”. Når husholdninger ser deres aktieformue stige, styrkes forbrugertillid, risikovillighed og den økonomiske stemning. Det kan igen understøtte aktiemarkedet og økonomien. Men ifølge Hartnett er det også sårbart, fordi loopet kan brydes, hvis obligationsmarkedet eller politiske realiteter begynder at modarbejde det.

Chipaktier og halvledersektor som boblecentrum

Analysen fremhæver derefter halvledersektoren som et muligt epicenter for den nuværende teknologiboble. SOX Semiconductor Index handles 62 % over sit 200-dages glidende gennemsnit. Det sammenlignes med historiske bobler, blandt andet Mississippi-boblen og Nasdaq under dotcom-boblen.

Pointen er, at halvlederaktiernes kursudvikling ikke blot er stærk, men ekstrem i historisk perspektiv. Kombinationen af eksponentiel kursudvikling, rekordhøj markedskoncentration, faldende volatilitet og en fortælling om, at aktier nærmest “tvinger” obligationsrenter højere, får Hartnett til at beskrive markedet som et melt-up-scenarie.

Et melt-up er ikke et almindeligt bullmarked. Det er en fase, hvor priserne accelererer opad, ikke nødvendigvis fordi fundamentalerne bliver tilsvarende bedre, men fordi momentum, positionering og frygt for at stå udenfor driver kapital ind i markedet.

Japan: endnu et boblelignende faresignal

Analysen bevæger sig derefter uden for USA og fremhæver Japan som endnu et centralt eksempel. Ifølge BofA annualiserer Nikkei en gevinst på omkring 86 %, mens den 10-årige japanske statsrente er på vej mod en stigning på næsten 150 basispoint i 2026. På side 6 sammenlignes dette med tidligere perioder, herunder 1989, som var året omkring toppen af Japans historiske aktie- og ejendomsboble.

Det afgørende er igen kombinationen: Aktier stiger voldsomt, samtidig med at renterne også stiger. Det kan være et tegn på stærk reflation, men i Hartnetts ramme kan det også være et klassisk boble- eller sen-cyklus-signal.

USA: Nasdaq og 10-årig rente minder om 1999 og 2009

BofA-graf for Nasdaq-afkast og ændringen i den 10-årige amerikanske rente viser en annualiserer Nasdaq gevinst på omkring 45 %, mens den 10-årige amerikanske rente er på vej mod en stigning på omkring 80 basispoint.

Dette beskrives som en ildevarslende parallel til 1999 og 2009. 1999 er naturligvis forbundet med dotcom-boblens slutfase, mens 2009 var starten på et nyt cyklisk opsving efter finanskrisen. Hartnett antyder dermed, at nogle signaler kan ligne starten på en ny cyklus, mens andre ligner slutningen på en gammel. Det gør markedsbilledet tvetydigt, men også farligt.

Finansaktiernes svaghed

finansaktiernes relative svaghed: finansaktier relativt til S&P 500 ligger under niveauerne fra dotcom-boblens bund i marts 2000, finanskrisens bund i marts 2009 og covid-efteråret i oktober 2020.

Dette er et vigtigt kontrastpunkt til tech-euforien. Hvis markedet virkelig var i et sundt, bredt bullmarked, ville man normalt forvente, at finansaktier klarede sig bedre, især i et miljø med højere renter. Men ifølge Hartnett viser finansaktiernes relative svaghed, at markedsopgangen er smal og koncentreret omkring teknologi og især AI-/chiprelaterede aktier.

Tech-indtjening og gældsfinansiering

Analysen anerkender, at tech-selskabernes indtjening foreløbig kan være stærk. Men Hartnett peger på et faresignal: hyperscalers søger mod billigere lande for at rejse gæld, blandt andet Schweiz og senere muligvis Kina. Samtidig nævnes det, at investment grade-techobligationer er faldet 1,5 % år til dato, mens high yield-techobligationer er faldet 3,7 %.

Det antyder, at obligationsmarkedet allerede begynder at prissætte mere risiko i tech-kreditter, selv om aktiemarkedet stadig belønner sektoren. Igen ses en afkobling mellem aktieoptimisme og obligationsmarkedets mere skeptiske signaler.

Politik: populisme og vælgerutilfredshed som markedsrisiko

I den afsluttende del vender Hartnett blikket mod politik. Han fremhæver britiske lokalvalg, hvor yderpartier som Reform og Green øgede deres stemmeandel fra 3 % til 41 %, mens etablerede partier som Labour og Conservative faldt fra 92 % til 54 %.

Hartnetts bredere pointe er, at man i 2020’erne ikke kan regere fra midten på samme måde som tidligere. Vælgerne reagerer kraftigere på økonomisk utilfredshed, især knyttet til leveomkostninger, boligbyrde, inflation og ulighed. Dokumentet kobler dette til USA, hvor Trumps approval på inflation nævnes som kun 30 %, tæt på Bidens lave niveauer.

Det politiske argument er, at “Main Street anger” over affordability og inequality kan blive en afgørende markedsfaktor. Hvis vælgerne presser politikerne til at bekæmpe inflation mere aggressivt, kan det føre til politiske tiltag, som ændrer kapitalstrømme og sektorrotationer.

Mulig sektorrotation i 2027

Hartnett slutter med en mulig langsigtet konsekvens: Et politisk pivot i Det Hvide Hus mod at “piske inflationen ned” kan føre til en massiv sektorrotation i 2027. Han nævner specifikt en mulig rotation væk fra chips og commodities og over mod consumer-sektoren.

Det betyder, at de sektorer, som i dag er markedsledere — chipaktier, AI-relateret teknologi og måske råvarer — kan miste deres førerposition, hvis politisk og økonomisk fokus skifter mod at hjælpe forbrugerne og dæmpe leveomkostningerne. Consumer-aktier kan i så fald blive de relative vindere.

Samlet vurdering

Dokumentet er i sin tone meget dramatisk og klart bearish. Det fremstiller markedet som præget af en farlig kombination af:

1. lange renter, der bryder op gennem tekniske nøgleniveauer,
2. inflation, der risikerer at accelerere mod eller over 5 %,
3. aktier, især tech og chips, der handles som i en boble,
4. ekstrem markedskoncentration og melt-up-psykologi,
5. svage signaler fra finansaktier og tech-kreditmarkedet,
6. voksende politisk utilfredshed med inflation og ulighed.

Det mest centrale budskab er, at aktiemarkedet i øjeblikket opfører sig, som om alt er positivt, mens obligationsmarkedet og inflationstallene sender mere truende signaler. Hartnett advarer om, at denne afkobling ikke kan vare evigt. Enten falder renter og inflation tilbage og bekræfter aktiemarkedets optimisme, eller også må aktierne før eller siden indhente obligationsmarkedets mere negative signaler.

I Hartnetts optik er risikoen derfor ikke blot en almindelig korrektion, men at en længerevarende boblefase nærmer sig et punkt, hvor stigende renter, inflationsfrygt og politisk pres kan udløse en bredere omvurdering af risiko.