Vigtigt år forude for Greentech

Årsregnskabet for Greentech var igen uden positive overraskelser, mens et meget vindfattigt 4. kvartal gjorde sit til, at 2015 ikke blev så godt som ventet. Årsproduktionen endte på 361 GWh mod forventet 390-400 GWh og 388 GWh i 2014. Forventningen til 2016 er marginalt lavere med 370-390 GWh efter frasalget af de to tyske parker sidste år. Frasalget af projekterne i Polen til det store franske energiselskab EDF Energies Nouvelle ventes at blive gennemført i 1. halvår af 2016 med et provenu på over 3 mio. EUR. Vi afventer fortsat mere konkret info om afskeden med vandrensningsdivisionen Grupo Zilio, der dog nu behandles som en ophø-rende aktivitet i regnskabet med nettoaktiver nedskrevet til 4,6 mio. EUR.

Med en fortsat svindende markedsværdi af Greentech til 600 mio. kr. bliver betydningen af de to frasalg større – også økonomisk, da især Grupo Zilio har kørt med underskud og været kapitalforbrugende. Men også strategisk er de vigtige, fordi der bagefter står et rent energiselskab tilbage med vindmøller og solanlæg i fire lande, som lettere bør kunne indgå i f.eks. en fusion. Og det er nok en af de få muligheder der er tilbage, hvis selskabets aktiver skal værdiansættes på et acceptabelt niveau. De seneste 4-5 års forsøg og/eller arbejde med at skabe ”det nye Greentech” har i hvert fald slået fejl, og aktiekursen er i samme periode faldet fra 20 til 6.

Lille free float og mistet MidCap-status Ejerstrukturen er fortsat meget koncentreret med et ejerskab på 80 % centreret omkring de italienske investorer i Global Wealth Management SA. Sammen med selskabets beholdning af egne aktier på 4,96 %, betyder det, at kun op til 15 % af aktierne reelt kan handles i markedet. Med en kurs på 6 er det en free-float markedsværdi på under 100 mio. kr., der er i spil, og som i praksis på kort sigt bestemmer kursen og dermed selskabets samlede markedsværdi på p.t. rundt regnet 600 mio. kr.

Det kan også delvist forklare hvorfor omsætningen den seneste måned er faldet til 73.904 kr. om dagen i gennemsnit i forhold til 197.378 kr. det seneste år. Derudover er Greentech fra 1. januar røget ud af det gode MidCap-selskab, og ned i SmallCap-kategorien. Dermed er alt håb om, at selskabet igen skulle være interessant for de institutionelle investorer effektivt ryddet af vejen. Aktien og selskabet er definitivt for lille nu, og der skal virkelig ske store fremskridt på både den strategiske og den økonomiske front for at vende det billede.

Høj indre værdi opretholdt Det attraktive element i aktien er naturligvis fortsat den indre værdi, som trods flere års restruktureringer og nedskrivninger stadig ligger på 1,89 EUR/aktie svarende til 14 kr. Om den indre værdi reelt er tilstede i det nuværende setup er usikkert, når selskabet over de seneste år ikke har kunnet generere et meningsfuldt overskud – og umiddelbart heller ikke ser ud til at gøre det i nær fremtid. Greentech præsterer stabilt et EBITDA-resultat i underkanten af 40 mio. EUR, men på bundlinjen er der ikke meget tilbage af hverken cash flow eller overskud, når der først er afskrevet, betalt renter og afdraget på gælden. Fra 2015 og frem har man endda boostet resultatet med op mod 4 mio. EUR årligt ved at ændre vindmølleparkernes tekniske levetid fra 20 til 25 år. Det betyder at man kan forlænge afskrivningsperioden og dermed , og dermed også sænke de årlige afskrivninger, som nu kan fordeles over fem år mere.

Fremtiden?Tilbage står i vores øjne egentlig kun en fremtid med to muligheder:
1. Greentech gør alvor af de seneste års trusler om at deltage i en branchekonsolidering, som kan øge selskabets størrelse og forretningsomfang. Det vil dog kræve en noget højere pris (og dermed aktiekurs) for at det skal være værdiskabende for de eksisterende aktionærer at lade selskabet indgå i en større konstellation. 2. GWM finder checkhæftet frem og køber de få tilbageværende aktionærer ud Greentech skriver selv i regnskabet at man (stadig) kigger på muligheder: ”In this respect, the Management and the Board are continuously studying opportunities of joining forces with peers in order to get larger and stronger, since, as you know, the future of an infrastructure company like Greentech is significantly driven by economies of scale.” 2016 kan med frasalget i Polen og af Zilio blive et vigtigt år for Greentech, hvor gennemsigtigheden øges. Kun tiden vil vise om det bliver til gunst for aktionærerne. Sandsynligheden taler herfor p.t. På kort sigt er det interessant at finanshuset Macquarie i denne uge løftede deres anbefaling af Greentech til Outperform, og hævede kursmålet til 11.

se graf her

læs hele udgivelsen her

Steen Albrechtsen
Steen Albrechtsen ejer aktier i Greentech

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 7,50-8,50