Frasalget af olieforretningen og endnu en nedfarming af et offshore-projekt betyder, at DONG i sit kvartalsregnskab kunne melde ud, at kapitalprognoserne for de kommende år nu er så gode, så man ikke er ”tvunget” til at tage kapitalpartnere ind fremover.
Den forgangne uge bød udover kvartalsregnskabet på en vigtig nyhed i form af nedfarmingen af Borkum Riffgrund 2, som markerede afslutningen på en periode, hvor DONG har indgået partnerskaber på en række vindmølleprojekter for at sprede risiko og allokere kapitalen mest hensigtsmæssigt. Udmeldingen fra CEO Henrik Poulsen i forbindelse med den kombinerede årsregnskabsfremlæggelse og kapitalmarkedsdag i februar var, at DONG forventede at nedfarme projektet Borkum Riffgrund 2 (450 MW) i 2018 og muligvis allerede i 2017. Det var derfor en mindre overraskelse, at DONG allerede mandag i denne uge kunne offentliggøre en aftale om nedfarming med Global Infrastructure Partners – en stor global asset manager med over 40 mia. USD i aktiver under forvaltning. Køberen er allerede partner på vindmølleparken Gode Wind 1, hvilket sammen med den hurtige aftale indikerer en tilfreds partner og en stor tiltro til DONG’s evner som projektudvikler og bygherre.
Den samlede salgspris er ansat til 1,17 mia. EUR og dækker dels køb af projektet, og dels en forpligtelse til at finansiere 50% af udgifterne til DONG på en EPC-kontrakt. Dvs. DONG leverer ingeniørydelser, indkøb og konstruktion af vindmølleparken. Betalingerne forfalder henover byggeperioden fra 2017 til 2019.
Transaktionen førte endvidere til en opjustering af EBITDA-forventningen med 2 mia. kr, hvilket understreger værdiskabelsen i koncernens offshoreaktiviteter, selvom markedets kursreaktion var meget begrænset, men dog positiv.
Fra den øvrige del af projektporteføljen var nyhederne begrænset og de store byggeprojekter frem mod 2020 forløber alle mere eller mindre efter planen. Burbo Bank-udvidelsen blev indvidet i maj, mens Race Bank leverede den første strøm i maj måned. Det var lidt hurtigere end ventet, mens Walney (som man nedfarmede lige før jul) ventes at levere strøm fra den første mølle i 3. kvartal.
I forhold til projekterne efter 2020 nærmer vi os en afgørelse på et par nye udbud. I september kommer der en afgørelse i England, hvor DONG i august vil byde ind med sit Hornsrev 2 projekt. I slutningen af året forventes der udbudsrunder i Holland og USA, men dog først med afklaring næste år. 2. kvartal startede i øvrigt med at DONG vandt 3 projekter i en tysk udbudsrunde, hvoraf de 2 blev afgivet med et ”0-bud”. En række særlige forhold muliggjorde 0-buddet, men det understreger at punktet, hvor vindmøller kan konkurrere uden støtte nærmer sig.
Kapitalmangel slut
Det mest bemærkelsesværdige i kvartalsreregnskabet var, at DONG nu har så god visibilitet for de kommende år, at man allerede nu melder ud, at nedfarmingen af Borkum Riffgrund var det sidste ”nødvendige” frasalg. Fra nu af vil kapitalpositionen være så stærk, at man godt selv kapitalmæssigt kan håndtere nye offshore-projekter.
Det er naturligvis en konsekvens af, at DONG i kvartalet har fået solgt olieforretningen, og ikke mindst at de store byggeprojekter nævnt ovenfor vil gå i drift – og gå fra at være cash-forbrugende til at være cash-genererende.
Efter salget af Olie&Gas-forretningen er DONG nu i vores øjne en must-have investering for større ”grønne” investorer med en grøn profil. De store risici ved offshore-projekterne er der taget hånd om via nedfarmningerne og på konstruktionssiden synes risikoen også at være nedadgående i takt med fremdriften i byggeprojekterne. Sammen med det øgede kapitalmæssige råderum forventer vi en fortsat pæn investorinteresse for DONG i de kommende år.
Aktien ser nu ud til at have stabilseret sig lige over kurs 300, og vi har på nuværende tidspunkt svært ved at se en stor upside resten af året. Vort kursmål fra februar er indfriet med en stigning på 25% fra kurs 247, og af nøgletalsoversigten fremgår det også, at DONG er på niveau med sine peers.
Selvom spekulationerne så småt kan begynde om allokeringen af den overskydende kapital, mener vi trods alt at det er for tidligt at indregne det i investeringscasen. Vi hæver vort kursmål marginalt til kurs 300-330 for at afspejle forretningens lidt lavere risiko, og muligheden for at markedet tillægger DONG en lille præmie.
Steen Albrechtsen
Børskurs på analysetidspunktet: 312,50
AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 300-330
