Store udsving i Novozymes’ kurs

Det var 1 skridt frem og 2 tilbage på regnskabsdagen for Novozymes, hvor markedet først sendte aktien op med 5 % for derefter at sende den ned med næsten 5 %, da omsætningsforventningen og ikke mindst –fordelingen i 2017 blev konkretiseret på telefonkonferencen.

Markedet drog et lettelsens suk og tog initielt godt imod regnskabet fra Novozymes, da 4. kvartal var bedre end ventet/frygtet, mens intervallet på 2-5% for den organiske omsætningsvækst i 2017 lå ret præcist omkring konsensusforventningen på 3,6%. Det var godkendt af markedet, selvom det ligger noget under det nu midlertidigt suspenderede langsigtede mål om 6-7% organisk vækst, og langt fra den vækst som Chr. Hansen kunne rapportere om i sidste uge.

For at imødegå den faldende vækst har man sat turbo på selskabets mange R&D-projekter, og via en fyring af 198 ansatte skaber man mere rå-derum til at allokere endnu flere ressourcer til de markeder, hvor der er den største vækst at hente.

Udfordringerne for aktien begyndte først, da det på telefonkonferencen blev understreget, at vækstudsigterne er skævt fordelt henover året (back-end-loadet). Det skyldes især, at salgscyklussen indenfor BioAg (Landbrug og Fødevarer) er omlagt, således at 2/3 af omsætningen falder i 2. halvår, og 1/3 i 1. halvår. Det har indtil nu været det omvendte der var gældende – altså at 1. halvår var det stærkeste halvår.

Direkte adspurgt om driverne for hvor i udfaldsrummet på 2-5% man ender i 2017, sagde CEO Peder Holk Nielsen, at det er BioAg og især BioEnergy-forretningen, der bestemmer om Novozymes ender i toppen eller bunden af det udmeldte vækstinterval. Derfor er det 2. halvår, som skal trække årets organiske vækst igennem. Og her lurer usikkerheden fortsat i forhold til både landmændenes økonomi og markedsudviklingen indenfor bioethanol, hvor nye produktlanceringer skal være med til at sætte gang i væksten.

Dermed er usikkerheden om den organiske vækst fortsat intakt de næste par måneder, og det er efter vores vurdering den primære grund til, at markedet reagerede så voldsomt og lidt skizofrent på regnskabsdagen.

Novozymes berettede også om et rimeligt prispres, hvilket er med til at lægge et vist pres på marginerne. Dog ikke nok til, at man ændrer på overskudsgraden på 28% og tillige lancerer et nyt tilbagekøbsprogram på 2 mia. kr. og en lille forhøjelse af udbyttet.

Det generelle billede efter regnskabet er, at der er sket marginale løft på 5-10 kr. i kursmål og enkelte opjusteringer af anbefalingerne. Kursmålene ligger dog ganske tæt omkring det nuværende kursniveau, og illustrerer i vores øjne, at markedet og analytikerne er lidt afventende med endegyldigt at acceptere, at vækstniveauet på 2-5% på kort sigt kun er en overgangsperiode, indtil man er tilbage på 6-7%.

Der er endnu ikke noget fuldt overblik over den samlede ændring i konsensusestimaterne, men vi venter en marginal stigning på baggrund af de justerede kursmål.

Forud for regnskabet var konsensusestimaterne for 2017 og 2018 over det seneste år nedjusteret omkring 5%. Det er i sidste ende reelt små justeringer, der har kostet store klø på kursen. Det er dog ikke usædvanligt, når aktien har været højt værdiansat og i et eller andet omfang har mistet sin magi. Det luftede vi kort i sidste omtale, og det må vi konstatere er tilfældet nu.

Aktien handler dog fortsat til en P/E omkring 23 for 2017, hvilket er i den bedre halvdel af peers, men langt fra Chr. Hansen. Novozymes’ vækstudsigter ligger nu også i bedste fald på halvdelen af udsigterne på 8-10% hos Chr. Hansen.

Vi er fortsat lidt forbeholdne, og venter at aktien de næste 1-2 kvartaler vil lide under udsigterne og usikkerheden om, hvornår virksomhedens markeder igen er på rette spor. Allesammen. Samtidig. Vi fastholder derfor vores moderat negative syn på aktien på kort sigt, men justerer lidt på vores hidtidige kursmål (205-225), der kortvarigt blev nået i december 2016. Vi ser nu 220-250, som målområde for aktien de de næste 6 måneder. Det afspejler det godkendte 4. kvartal, men også den manglende afklaring af vækstudsigterne, og sandsynligheden for at både 1. og 2. kvartal kan skuffe, selvom markedet nu er varslet.

læs hele udgivelsen her

Steen Albrechtsen

Børskurs på analysetidspunktet: 249                                                   AktieUgebrevets kursmål (6 mdr.): 220-250