Succesfulde Schouw holder fast i konglomeratet

I en tid hvor hvert eneste selskab på børsen kæmper for at følge med investorernes krav om fokus på kerneforretning og opsplitning af koncerner med spredte forretninger, holder Schouw & Co fast ved konglomeratet og dets fordele.

Man tager grueligt fejl, hvis man tror, at det århusianske konglomerat Schouw & Co følger med tidens trend og skulle være på vej til en opsplitning på samme måde som NKT og A.P. Møller-Mærsk er de nyeste eksempler på. Schouw & Co bliver dermed et af de sidste tilbageværende konglomerater på børsen, selvom nogle måske vil mene, at Schouw & Co slet ikke er et konglomerat, men mere er at betragte som en børsnoteret kapitalfond.

Det kan der være en pointe i, omend Schouws ejerskab i meget mindre grad er tidsbestemt – i modsætning til kapitalfondenes ofte tidsbestemte ejerskab på 3-7 år. Det giver Schouw længere tid til at optimere virksomheden, og til at time et eventuelt salg. Eksempelvis er det nylige salg af Krampaktieposten afslutningen på ejerskabet af en del af Grene-forretningen, som man købte i slut 80-erne. Den anden del af Grene-forretningen har man netop udvidet betragteligt med købet af næsten dobbelt så store Specma, så her peger meget på et fortsat langvarigt ejerskab.

Direkte adspurgt om Schouw i virkeligheden blot er en børsnoteret kapitalfond svarer VP Business Development, Strategy og IR Kasper Okkels at: ”Den største forskel er netop den principielt ubegrænsede ejertid, som giver Schouw mulighed for at udvikle virksomhederne. Vores organisation er meget lean (9 ansatte), så vi er ikke et konglomerat i helt gængs forstand med en række fællesfunktioner på tværs af virksomhederne. Vores fokus er det finansielle og det ledelsesmæssige, og på det punkt har vi ressourcer til at klare et ben mere, hvis en mulighed skulle byde sig”.

Nyt ben og frisk blod til konglomeratet
Efter salget af de sidste Vestas-aktier ved udgangen af 2013 har Schouw i praksis været gældfri, og investorerne har tålmodigt ventet på, at det store kapitalberedskab blev sat i spil på ny. Hvis den lange ventetid skulle have skabt tvivl om konglomerattanken, blev den sat endegyldigt til vægs tidligere i år, da Schouw købte GPV som et nyt ben til forretningen – iøvrigt det første nye ben siden 2005. De store investeringer i Specma (640 mio. kr) og GPV (400 mio. kr) betyder ikke, at kapitalberedskabet er opbrugt. Ved udgangen af 2. kvartal var den nettorentebærende gæld 0,6 mia. kr, hvilket modsvarer 0,45 x EBITDA.

Der er rigeligt med plads til yderligere opkøb og/eller investeringer, da Schouw selv opgiver 1-2 x EBITDA, som den faktor man er komfortabel med. I 2012 nåede man op omkring 3, og et højt gældsniveau er ikke uvant for Schouw historisk set. Når salget af Kramp forventeligt afsluttes inden nytår, vil Schouw være gældfrit, og hvis et større opkøb ikke ligger lige til, må det forventes at udbyttet igen sættes op.

At Schouw & Co’s konglomerat har gjort det godt er uomtvisteligt. Den bedste målestok er aktiekursen, og ser man på den langsigtede performance har Schouw slået både C20 og Totalindekset.

I præsentationen fra den seneste ordinære generalforsamling findes en mere ”sektorrelevant” opgørelse af totalafkastet (dvs. inkl. geninvesteret udbytte) for Schouws aktie i sammenligning med mastodonter som Berkshire Hathaway, A.P. Møller-Mærsk og amerikanske General Electric. På både 1, 5, 10, 20 og 25 års sigt falder den sammenligning ud til Schouws fordel.

I sandhed er det et vidnesbyrd om, at Schouws konglomerattilgang virker – også over lang tid, selvom der til tider er plads til et par fejlskud (f.eks. problembarnet Martin Gruppen). Schouws afkast er 2-cifret over alle 5 måleperioder og på flotte 15,3 % p.a. for den lange 25 årige periode. Særligt de senere år har man virkelig outperformet det øvrige marked, og det kan indikere, at afkastet de næste par år ikke bliver ligeså fremragende, for Schouw har nu selv nået en størrelse, hvor væksten bliver lidt sværere at opnå.

Vort kursmål på 430-450 fra marts måned er nu indfriet. I forventning om en fortsat pæn resultatudvikling i 2017 fra bl.a. Specma og GPV, samtidig med at Schouw bliver gældfrit, hæver vi kursmålet marginalt til 450-480. Kursmålet afspejler, at vi nu ser en begrænset upside til aktien efter den flotte og langvarige stigning de sidste par år. Der skal nu flere og større opkøb til, førend aktien kan løfte sig endnu et niveau.

læs hele udgivelsen her

Steen Albrechtsen

Børskurs på analysetidspunktet: 433                                                 AktieUgebrevets kursmål (6 mdr.): 450-500