Efter det store salg af Hearing-forretningen kæmper GN Store Nord med at få investorerne tilbage efter flere års vækstskuffelser og en strategisk slingrekurs. Trods en vækstnedjustering i 2. kvartalsregnskabet vil andet halvår byde på vækst i begge tilbageværende forretningsben. Men markedet tør ikke tro på, at det fortsætter i 2027.
Med frasalget af høreapparatforretningen, som stadig ventes at gå igennem inden årets udgang, flytter al fokus sig til GN’s resterende forretning i form af Headsets til virksomheder (Enterprise) og Gaming-aktiviteterne, der primært består af opkøbte SteelSeries.
Headset og Gaming har dog endnu ikke for alvor været klar til at komme i spotlyset. Først og fremmest fordi man har kæmpet med at leve op til vækstforventningerne de senere år. I Enterprise har man en meget stor forretning i Europa (ca. 60 pct.) og her kniber det gevaldigt med at få væksten i gang, mens SteelSeries presses af den lunkne forbrugertillid, omend der lægges op til et flot andet halvår for Gaming.
Til gengæld nedjusterede GN den organiske vækst i 2026 fra 0-6 pct. til 0-3 pct., selvom meddelelsen indeholdt formuleringer med en positiv undertone flere steder, hvilket umiddelbart kommer til at virke lidt skævt og selvmodsigende. Det hjalp næppe heller på billedet, at en opjustering af marginforventningen var drevet af toldrefunderinger, man forventer at få i kassen i 2. halvår.
Den organiske vækstnedjustering taler stadig ind i historien om en forretning, hvor væksten har skuffet gang på gang efter det store corona-boom for headsets. Med egne ord er man dog nået til et vendepunkt, hvor andet halvår stadig skal udvise vækst, hvis matematikken skal gå op.
Det forsvars-/militærtunge Falcom-område lander nok på samme niveau som sidste år, idet flere sandsynlige upside scenarier (dvs. ordrer) ikke ser ud til at blive til noget i år. Til gengæld er de ikke aflyst, men rykket til næste år. Disse ordrer var tilsyneladende en del af prognosegrundlaget, hvis GN skulle være landet i den høje ende af vækstforventningen på 3-6 pct.
En væksthistorie for 2027?
Et fokuspunkt for investorer og analytikere er, hvordan væksten i andet halvår vil fordele sig henover de to kvartaler. Formentlig af to grunde – først og fremmest for at finde ud af, om det hele i meget grove træk ”blot” hænger på et godt julesalg? Eller om der dernæst er tegn på en mere kontinuerlig vækst i omsætningen, som også vil række ind i 2027? Og dermed også indikere om GN efter flere års stilstand nu kan blive en væksthistorie for 2027.
Svaret er ikke krystalklart, omend man tydeligt indikerede, at 3. kvartal også ville vise vækst.
Enterprise viste 7 pct. negativ organisk vækst i andet kvartal og 5 pct. i første kvartal, men der er udsigt til et ”turning point” i tredje kvartal, hvor man vender tilbage til vækst efter mange kvartalers tilbagegang.
Særligt er det en række produktlanceringer, der skal drive væksten, og i løbet af forholdsvis kort tid vil en stor del af produktporteføljen i Enterprise være fornyet. Enterprise som helhed ventes at levere en svagt negativ organisk vækst (minus 3 pct. til 0 pct.) for hele 2026.
For Gaming er udsigterne lidt bedre, efter at minus 1 pct. i første kvartal blev vendt til plus 5 pct. i andet kvartal. Der forventes yderligere acceleration, for man fastholder, at Gaming for helåret vil levere i den nedre del af det udstukne interval på 7-15 pct. organisk vækst. Da første halvår samlet leverede 2 pct. positiv vækst dækker forventningen implicit over en tocifret procentuel vækst i andet halvår for Gaming.
Marginopjustering uden effekt
Trods nedpræciseringen af væksten blev marginen opjusteret fra 8-9 pct. til 9-10 pct. på EBITA. GN forventer at få told/tariffer refunderet i USA i løbet af andet halvår. Det drejer sig om 100-150 mio. kr., som man nu indregner i sine forventninger, og i praksis er opjusteringen af marginforventningen af ”lav kvalitet” og reelt kun et spørgsmål om refunderet told.
2026-regnskabet bliver voldsomt præget af Hearing-frasalget til italienske Amplifon, og året vil være tungt præget af engangsomkostninger til udskilning og omstrukturering på 750 mio. kr. kontant, foruden 1,3 mia. i non-cash nedskrivninger samt en skatteregning på forventeligt 1,5-2 mia. kr. oveni.
I sidste ende bliver det altså ikke helt billigt at sælge Hearing, efter at man har brugt år på at skabe ”one GN”. Det er en strategisk slingrekurs, som har sat sig i aktien og nok også forklarer, hvorfor kursen reelt ikke er blevet belønnet for det store milliardsalg.
At dømme ud fra aktiekursen tør investorerne ikke tro på, at væksten er tilbage i den tilbageværende forretning, ligesom man også afventer at se, hvor meget der reelt bliver tilbage til aktietilbagekøb, når transaktionen er gennemført.
Shortpositionen i aktien ligger fortsat omkring høje 9 pct. og indikerer dermed ikke nogen stor tiltro til fremtiden i den tilbageværende forretning.
En del af betalingen falder i Amplifon-aktier, som kursmæssigt er kommet tilbage efter en bund i marts omkring annonceringen af Hearing-transaktionen og den nødvendige kapitalrejsning. Amplifon-aktierne ligger nu højere end den værdi, der var grundlag i handlen, og som vil være underlagt lock-up i 9-15 måneder.
Kursmæssigt kigger vi stadig efter 130 på sigt, når transaktion og aktietilbagekøb er gennemført. Det giver større gennemsigtighed – også for nøgletal og multipler, som p.t. er kunstigt høje.
Vi forudsætter, at det nyfundne (forventede) vækstmomentum i andet halvår fortsætter ind i 2027, hvilket på nuværende tidspunkt nok er den største risiko i aktien. Udover en opfattelse af ”lav kvalitet” i indtjening og regnskaber pga. de mange engangsomkostninger år efter år.
Steen Albrechtsen
SA og/eller nærtstående ejer aktier GN Store Nord
Konklusion
Aktuel kurs 94,14
Kortsigtet anbefaling (< 3 mdr.) Køb
Langsigtet kursmål (12 mdr.) 130,00
Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.
2 md. adgang for
2 x 49 kr.
Få straks adgang til denne artikel og derefter 2 måneder til alle artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
Tilbuddet gælder til 31. juni 2026. Abonnement fortsætter til normalpris på 249 kr. efter bindingsperiode på to måneder. Opsig når du vil - til udgang af den anden måned. Tilbud gælder kun, hvis du ikke har haft abonnement på ØU udgivelser de seneste tre måneder
Allerede abonnent? Log ind her
