Kvartalsregnskabet fra Novo Nordisk stod ikke overraskende i Wegovy-pillens tegn, for den flotte salgsstart tiltrækker sig opmærksomhed hos investorerne, der leder med lys og lygte efter en indikation på, hvornår Novo bliver en aktiehistorie med vækst. Bliver det allerede i 2027, eller er konkurrencen for hård og prispresset for højt til, at det slår igennem i regnskabstallene? Ledelsen kommunikerer, at 2. halvår bliver retningsgivende for 2027-forventningerne. Derudover kommer halvåret også til at byde på næste måneds imødesete kapitalmarkedsdag og formentlig også på et eller flere opkøb – måske med fokus på piller.
En aktie uden vækst opnår sjældent en høj prissætning, medmindre helt særlige forhold gør sig gældende. Den aktuelle dagsform er for investorer og analytikere ofte retningsgivende for fremtiden, og her er Novo ingen undtagelse med en aktuel P/E omkring 13-14. I historisk lys er det til den lave side, selvom aktien har rettet sig noget de seneste par måneder. Derudover blegner det fuldstændig ift. Eli Lillys P/E på 27-33 for i år og næste år.
Jubeloptimismen hos Novo-investorerne i 2024 blev i løbet af en håndfuld kvartaler afløst af et sortsyn godt hjulpet på vej af ledelsesudskiftningen og ejerfondens magtudøvelse. Der er nu tilsyneladende ved at være arbejdsro for ledelsen (og Novo er bl.a. lidt foran i restruktureringsplanen), og det er efterhånden lang tid siden, man har hørt noget fra bestyrelsen.
”Kurscomebacket” over de seneste måneder har meget sandsynligt været drevet af den succesfulde lancering af Wegovy-pillen, som bl.a. også har fortrængt hele den fokus på kopi-producenter i investorhistorien, der ellers var meget i fokus gennem flere kvartaler. Kort før regnskabet blev luften ellers taget lidt ud af aktiekursen efter de skuffende data fra Zeus-studiet i hjertekarsygdomme, men markedet har overvejende taget moderat negativt imod regnskabet trods en opjustering.
Den meget grove konklusion er, at regnskabet næsten blev et non-event, og at kapitalmarkedsdagen i næste måned nok bliver mere vigtig for stemningen i aktien og synet på fremtiden, herunder 2027, hvor det store spørgsmål er, om Novo vender tilbage til toplinjevækst, eller om det også bliver et fladt år, hvor konkurrence og prisfald udligner volumenvæksten?
5 mio. pillerecepter
Efter 1. kvartal blev det fremhævet, at Wegovy-pillen havde nået 1 mio. recepter i USA. I dag er tallet 5 mio., og det er klart, at pillen har været en solid succes indtil nu. Det er der ingen tvivl om, og det viser kursudviklingen de sidste par måneder også.
At omsætningen fra pillen i 2. kvartal ”kun” nåede 3,2 mia. DKK viser til gengæld også omfanget af de Wegovy-problemer, Novo stadig står i, hvor prispresset underminerer den ellers pæne vækst i volumen. I 1. kvartal blev der solgt Wegovy-piller for 2,2 mia. DKK, og det tal var påvirket af lageropbygning i distributionskæden på ca. 1 mia. DKK.
For 1. halvår blev det derfor til et pillesalg på 5,4 mia. DKK, og selv en pæn vækst i 2. halvår vil ikke for alvor kunne rykke ved koncernomsætningen på ca. 300 mia. DKK årligt. Wegovy som injektion solgte for 19,4 mia. DKK i 2. kvartal, nogenlunde ligeligt fordelt mellem USA og IO (international operations), så pillefremgangen drukner stadig i prispresset på pen-forretningen – også indenfor diabetes, hvor Ozempic omsætter for 1½ x Wegovy.
Trods pillens succes er det klart fra Eli Lillys salgstal på ca. 15 mia. USD for Mounjaro og Zepbound, at Novo Nordisk stadig ligger bagefter i kampen om markedet. I Eli Lillys regnskab er der flere grafer, der illustrerer markedsudviklingen for inkretiner/GLP-1 i både USA og internationalt. Og her er det svært at se noget direkte comeback for Novo. Især indenfor diabetes synes Mounjaro fortsat at tage markedsandele, mens Zepbound har stabiliseret sig omkring 60 %.
2027 allerede i fokus
Novo vendte tilbage på vækstsporet i 2. kvartal med en samlet vækst på 7 % og 2 % for 1. halvår og er dermed ved at gøre den oprindeligt konservative (og brede) 2026-forventning til skamme. Man opjusterede forventningen for 2. gang, men kun til et niveau, hvor der stadig ventes negativ vækst for helåret på 0-6 %. Implicit ligger dermed også en forventning om nedgang i 2. halvår, hvor effekten fra patentudløb på semaglutide i Canada og Brasilien vil kunne ses, ligesom sammenligningstallene også udfordrer lidt pga. diverse rabatjusteringer.
I 2. halvår bliver det også meget spændende at følge salget af den konkurrerende pille Foundayo (orforglipron), hvor Eli Lilly nu for alvor begynder at skrue op for markedsføringen, ligesom man begynder lanceringen internationalt.
Salget af Foundayo har indtil nu været skuffende med et salg på 100 mio. i 2. kvartal, som var lanceringskvartalet, men det er værd at notere, at Eli Lilly nu begynder at tale om ”inflection points” i slutningen af juli ift. Foundayo:
“And what we’ve seen in terms of overall growth and inflection is that the last week of July, we’re seeing an inflection. So the — we’re almost doubling the volume that we had just a month ago. And we’re starting to see new starts coming in nearly around 1 out of 4 starting on Foundayo. So we’re starting to see an inflection point on Foundayo now and with continued access growth and overall kind of HCP adoption, we believe that we’ll continue to see growth in Foundayo over the coming quarters.” (Eli Lillys 2. kvartals telefonkonference).
Med et stadigt stigende salg af Zepbound, der nu har nået 5 mia. USD i USA alene, har Eli Lilly næppe heller haft alt for travlt med at skubbe på Foundayo, før al infrastruktur, tilskud, etc. har været på plads. Fremadrettet bliver det også interessant at følge, hvor Eli Lilly positionerer Foundayo på sigt, for pillen har jo på vægttabsprocenten skuffet lidt. Indenfor type 2 diabetes er sagen anderledes og her ligger der en mulig FDA-godkendelse senere i år.
2. halvår er vigtig for Novo, fordi momentum og dagsformen her vil være retningsgivende for forventningerne til 2027, som analytikerne allerede er begyndt at fokusere på og forsøge at spørge ind til. 2027 bliver også året, hvor CagriSema skal lanceres, hvis det bliver godkendt af FDA i slutningen af 2026.
(Marginal) vending i konsensus
Efter en periode, hvor konsensusestimaterne til omsætningen har været i frit fald sammen med aktiekursen, ser vi nu for første gang spæde tegn på marginale løft af konsensus for både 2026 og de efterfølgende 2 år. Løftet ses i de helt friske konsensustal ovenpå halvårsregnskabet tidligere på ugen og er på et par milliarder.
At problemerne ikke er løst for Novo eller aktiekursen står meget tydeligt, når man zoomer lidt ud. Et konsensusløft på en lille håndfuld milliarder kroner i omsætning svarer kun til ca. 1 % vækst, og det nye konsensus for eksempelvis 2028 på 323 mia. DKK er stadig milevidt fra de næsten 500 mia. DKK, som var forventningen for 1½ år siden.
For 2027 er billedet i øvrigt det samme, hvor konsensusestimatet er løftet med et par mia. DKK til 303 mia. DKK, men stadig står i skærende kontrast til de 455 mia. kr. der var gældende for 1½ år siden.
Størrelsen i konsensusløftet er i sig selv ikke interessant, men det er det mulige signal til gengæld. Efter den store og længerevarende flade periode, kan det indikere, at sortsynet hos analytikere og investorer har bundet ud for nu.
2. halvår lugter af opkøb
Siden milliardopkøbet af Akero sidste år har der som bekendt været stille på opkøbsfronten. Måske har den seneste tids skuffende data fra tidligere opkøb (f.eks. Zeus-data) også givet anledning til ekstra omhyggelighed, eller også har de stigende biotekværdier også gjort det lidt sværere.
Omvendt har Eli Lilly lavet næsten 10 opkøb i år og allerede spenderet 15 mia. USD på business development. Det er dog indenfor mange forskellige sygdomsråder (bl.a. onkologi, neurologi, immunologi), ligesom man også har fokuseret på at opbygge en helt ny division indenfor for infektionssygdomme med 3 fokuserede opkøb.
Djævelens advokat vil da spørge, om Eli Lilly på sigt risikerer at miste lidt fokus i sin største forretning, når man i den grad begynder at sprede sig ud og bygge det, der ligner et mere klassisk big pharma imperium? Fedme og diabetes vil stadig være den klart største forretning (18,3 mia. USD ud af 23 mia. USD-omsætning i 2. kvartal), men vil den også få nok opmærksomhed?
Kommunikationen fra Novos CEO er klart, at der bliver kigget på (mange) opkøb for at finde nye projekter og lægemidler til pipelinen, for som det meget sigende blev formuleret, ”så har Novos R&D ikke monopol på gode idéer”, selvom Mike Doustdar er meget stolt af Novos R&D. Mere konkret er Novo ”in every data room” for at finde assets, der kan komplementere Novos egen R&D og pipeline. Så kan man næsten ikke varsle investorerne tydeligere om, at der er opkøb på vej.
Til gengæld blev tanken om en meget stor transformation afvist, selvom det ellers var et emne i et interview i Financial Times i sidste måned. Mike Doustdar sagde meget klart på telefonkonferencen, at hvis man skal indgå i en stor og transformerende transaktion (dvs. mega-fusion eller mega-opkøb), så skal man være et andet sted, end Novo er i dag. (“You have to be in a very different situation that Novo Nordisk has today”). Her hentydes der alt andet lige til finansiel styrke, aktiekurs og væksten i forretningen.
Alt i alt ser det dog ud som om, at Novo lægger op til at kunne præsentere flere opkøb i løbet af efteråret. Og måske også noget, der øger Novos pille-pipeline, for meget interessant nævnte Mike Doustdar netop, at pillernes succes også har overrasket Novo, og at det giver stof til eftertanke ift., hvor stor del pillerne vil tage af markedet fremover.
“Actually, we are more and more ourselves getting surprised how many people are after a pill rather than an injection, frankly speaking. And none of us probably know, but we can start guessing by the end of the decade, what portion of this business is going to be on injectable and on appeal.”
Kapitalmarkedsdag i september
Om en god måneds tid afholder Novo Nordisk kapitalmarkedsdag i London, som vil tiltrække sig stor opmærksomhed. Det er den første efter CEO-skiftet, og der vil helt sikkert blive fokus på Novos tanker om R&D og pipelinen af nye og måske tilkøbte projekter, der kan tage kampen op mod Eli Lilly.
Manges øjne vil også være på konkurrencesituationen og Novos syn på fedmemarkedets udvikling (effekt, administration, priser, etc.), for også herigennem at få endnu en pejling på, hvordan 2027 kommer til at se ud, hvor det helt enkelte spørgsmål vil være, om Wegovy-pillen og CagriSema-lanceringen kan gøre sig i konkurrencen mod Foundayo og Eli Lillys andre stærke lægemidler.
Vort seneste kursmål på 315 DKK er der ikke endnu grund til at ændre på, selvom det er indfriet.
Wegovy-pillens succes har for en stund stoppet nedturen, men reelt set er vi ikke blevet meget klogere på, hvordan Novos forretning ser ud om f.eks. 3 eller 5 år. Eller blot i 2027.
Kapitalmarkedsdagen i næste måned kan give et fingerpeg, ligesom et eller flere opkøb i efteråret kan løfte troen på, at Novo kan bringe nye og effektive lægemidler på markedet, som kan klare sig konkurrencen.
Usikkerheden er derfor bestemt stadig til stede, og det betyder, at vi indtager en afventende holdning på kort sigt og ser på, hvordan de næste par måneder udspiller sig for Wegovy-pillen, Foundayo, 2027-estimaterne og Kapitalmarkedsdagen.
Kurs på analysedato: 295 DKK
Kursmål: 315 DKK
Analysedato: 12. august 2026
Steen Albrechtsen og/eller dennes nærmeste ejer aktier i Novo Nordisk
Steen Albrechtsen
Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.
2 md. adgang for
2 x 49 kr.
Få straks adgang til denne artikel og derefter 2 måneder til alle artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
Tilbuddet gælder til 31. juni 2026. Abonnement fortsætter til normalpris på 249 kr. efter bindingsperiode på to måneder. Opsig når du vil - til udgang af den anden måned. Tilbud gælder kun, hvis du ikke har haft abonnement på ØU udgivelser de seneste tre måneder
Allerede abonnent? Log ind her
