Efter tilsynskritik: Stadig skæve værdier på alternativer

Problemerne med pensionsbranchens afkast på alternative investeringer for et trecifret milliardbeløb ser ud til at fortsætte, viser aktuelle tal fra pensionsselskabernes Q4-regnskaber. Også selv om Finanstilsynet for nylig har udsendt en kritisk undersøgelse. Økonomisk Ugebrev går i denne artikel tættere på pensionsbranchens ejendomsinvesteringer, hvor PensionDanmark er i skudlinjen.   

Pensionsbranchens nyeste afkast på alternative investeringer for fjerde kvartal 2020 kan vise sig at blive en rød klud for Finanstilsynets ledelse, da skævheden i branchens tal fortsætter, på trods af klare og nylige advarsler fra tilsynet. Retvisende værdiansættelser er forudsætningen for god risikostyring og sikring mod at undgå omfordeling af pension mellem kunderne, lød det i undersøgelsen fra vicedirektør Carsten Brogaard i Finanstilsynet.

Men blækket var dårligt tørt i hans undersøgelse, der udkom i slutningen af december, før nye afkastopgørelser på alternativer viser, at pensionsbranchens afkast stadig ligger milevidt fra hinanden – og milevidt fra afkastet på de finansielle markeder.

Stabilt aktiv
Alene i fjerde kvartal lykkedes det eksempelvis en af landets største pensionskasser, PensionDanmark, at realisere et meget højt afkast på ejendomme, både i forhold til markedet og til andre pensionsselskaber. Ejendomsinvesteringer er ellers et af de mest stabile aktiver inden for alternative investeringer.

”I fjerde kvartal er der foretaget opskrivninger netto, som delvist har modsvaret de nedskrivninger, som blev foretaget i foråret lige efter den første corona-nedlukning. Årets nedskrivninger består af et meget differentieret billede, hvor der er foretaget pæne opskrivninger på boliger og på kontorejendomme, hvor tidligere tomme ejendomme er blevet genudlejet. I den anden ende er der foretaget betydelige nedskrivninger på hotel- og retailejendomme,” forklarer ejendomsdirektør Marius Møller fra Pensiondanmark.

Men samtidig viser det sig, at PensionDanmark ligger inde med nogle af de ejendomme, der har klaret sig værst under coronakrisen. Op til krisen stod der sort på hvidt i årsrapporten for pensionsselskabets ejendomsselskab, at aktiverne udgjorde 74 pct. kontorejendomme, 10 pct. butiksejendomme og 6 pct. hoteller.

90 pct. af ejendommene var altså blandt noget af det, der er hårdest ramt under krisen. Alligevel lykkes det PensionDanmark at opnå branchens bedste afkast på ejendomsinvesteringerne.

For PensionDanmark har det heller ikke været et godt tidspunkt at skulle nedskrive på alternativerne på: Pensionskassens afkast på alle andre aktivtyper ligger så skidt, at selv om man altså ligger i top på ejendommene, ender man helt nede på en niendeplads for afkastet i 2020.  Med andre ord havde man ramt bunden af ranglisten uden at indtægtsføre solide afkast fra ejendommene.

Ifølge eksperter er det svært at forsvare overhovedet at tage et positivt afkast i 2020 med mange kontorejendomme i porteføljen: “Kontorlejemål er presset på grund af langt mere hjemmearbejde, og det er nok kommet for at blive. De små virksomheder forlænger ikke deres lejemål i en usikker tid, og de kan arbejde videre derhjemme. Det er samtidig gået op for de store virksomheder, at de kun behøver 65 pct. af kontorpladserne i fremtiden. Begge grupper af virksomheder har under krisen lært at kommunikere på nye måder via Teams og så videre. Der opstår derfor pludselig overkapacitet i markedet,” siger Morten Kongshaug fra Copenhagen Allocation Partner.

Men PensionDanmark vurderer alligevel, at deres ejendomme gav et afkast på hele 6,2 pct. i årets sidste kvartal, mens Danica kom ud med et plus på blot 0,1 pct. i afkast på sine ejendomsinvesteringer.

Det er netop den slags forskelle, Finanstilsynet har sat fokus på, da forskellige værdiansættelsesmetoder medfører omfordeling af pensioner mellem danskerne. Det europæiske ejendomsselskab Gecina er faldet næsten 30 pct. i 2020. Gudme Raaschous europæiske ejendomsfond faldt med 4,3 pct. Så der er langt til PensionDanmarks positive afkast på 4,7 pct. for hele året.

”Det er tydeligt, at der er forskellige opfattelser mellem børsinvestorerne og direkte ejere af ejendomme om, hvad kontorejendomme skal koste for tiden. Internationalt oplever vi, at det er et marked, der er faldet noget og i bedste fald er gået lige ud i 2020,” siger Søren Gjelstrup fra Reit Advisor, der er fundmanager for europæiske ejendomme med 1 mia. euro under forvaltning.

God elastik
Et andet selskab, der også har haft god gavn af sine ejendomme i placeringen af det samlede afkast i branchen, er AP Pension. Her lå man også godt til sidste år med et afkast på 3,7 pct., men året før var afkastet nærmest fænomenalt på over 15 pct. Det er en af årsagerne til, at AP Pension nu ligger nummer ét i pensionssektorens afkastsammenligninger.

”Afkastet på danske ejendomme var på cirka 15 pct. før skat i 2019. En væsentlig del af forklaringen er, at vi i 2019 havde en større mængde byggerier under opførelse, som enten blev færdige eller kom tættere på færdiggørelse, hvilket naturligt fører opskrivninger med sig. Når et byggeri startes op, opføres det til kostpris, men efterhånden som det færdiggøres, øges værdien i forhold til færdiggørelsesgraden,” lyder det fra AP Pension.

Men de kunder, der gik på pension primo 2019, har været med til at betale for ejendommene – og fået små afkast nær 5 pct. i mange år – indtil det så pludselig opskrives voldsomt i 2019. AP Pension mener ikke, kunderne mister noget, men Finanstilsynet har været efter skæve værdier på pensionskassernes ejendomme, som pensionsselskaberne selv værdiansætter.

I PensionDanmark oplyser man, at der har været eksterne valuarer på alle pensionskassens ejendomme i 2020. I AP Pension sker det kun på ”udvalgte” ejendomme.

Carsten Vitoft

Finans 01/21

Finanstilsynet erkender problem med skæve værdier
En undersøgelse fra Finanstilsynet viser, at tilsynets bekymringer om skæve værdiansættelser på pensionssektorens milliardstore alternative investeringer er langt mere velbegrundede end hidtil antaget. Finanstilsynet kommer ikke med konkrete forslag til at løse problemerne, men overvejer at stramme oplysningskravene om pensionskassernes alternative investeringer.

Finans 40/20

PFA og PensionDanmark kan have skjulte tab på alternativer
Begge pensionsgiganter har løbet langt højere risiko end konkurrenterne inden for alternative investeringer, og nu truer nedskrivninger på nogle af deres største sats i Nordic Aviation Capital, Nykredit, TDC og en række domicilejendomme. Det kan være årsagen til, at PensionDanmark og PFA opleves at spænde ben for nye fælles brancheregler. Selskaberne afviser dog.

Finans 39/20

Ekspertforslag: Sådan undgås skæve værdier på pensionssektorens alternativer
Arbejdet med at skabe fælles rammer for værdiansættelse af pensionsbranchens milliardstore alternative investeringer er gået helt i stå. Derfor står flere investeringseksperter nu frem med en løsningsmodel, der én gang for alle kan reetablere tilliden til pensionsbranchens afkast og investeringer. Både tilsynet og branchen selv kan få svært ved at afvise modellen, lyder vurderingen.

Finans 36/20

Opgør om alternativer: Store selskaber tromler de små
Klimavenlige pensionsprodukter skyder i øjeblikket op i flere kommercielle pensionsselskaber efter pres fra branchens kunder, virksomhederne. Nu siger fagbevægelsens organisationer, at de er lige så opsatte på, at arbejdsmarkedspensionskasserne skal bidrage mere til den grønne omstilling. Ifølge et rundspørge, Økonomisk Ugebrev har foretaget, er der meget forskellige holdninger til, hvor meget der skal trykkes på den grønne speeder.

Finans 26/20

Ensrettes værdiansættelser af pensionsalternativer?
Om godt en måned kommer Finanstilsynet med konklusionerne fra en længe ventet undersøgelse af den måde, pensionsselskaberne opgør sine mest illikvide aktiver på. Det drejer sig om pensionskassernes milliardstore investeringer i såkaldte alternativer, altså i ejendomme, infrastruktur og unoterede aktier. Finanstilsynet kan vælge en hård eller en blød løsning, lyder det fra eksperter.

Finans 21/20

Forslag: Pensionssektorens alternativer vurderes af uafhængige
Værdierne af danskernes pensioner risikerer at komme helt ud af trit med virkeligheden, hvis pensionsbranchen fortsat selv suverænt bestemmer afkastet på deres alternativer. Finanstilsynet griber nu ind, efter at Økonomisk Ugebrevs artikelserie har påvist tvivlsomme eller tilfældige værdiansættelser af pensionssektorens alternativer. Eneste løsning er uafhængige vurderinger, som kendes fra ejendomsmarkedet, lyder det fra pensionseksperter.